ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ...

135
ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΠΕΙΡΑΙΩΣ ΤΜΗΜΑ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΗΣ ΚΑΙ ΑΣΦΑΛΙΣΤΙΚΗΣ ΕΠΙΣΤΗΜΗΣ ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΜΙΧΑΛΗΣ ΓΚΛΕΖΑΚΟΣ ΟΚΤΩΒΡΙΟΣ 2004

description

ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

Transcript of ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ...

Page 1: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΠΕΙΡΑΙΩΣ

ΤΜΗΜΑ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΗΣ ΚΑΙ ΑΣΦΑΛΙΣΤΙΚΗΣ

ΕΠΙΣΤΗΜΗΣ

ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ

ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ

ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ

ΜΙΧΑΛΗΣ ΓΚΛΕΖΑΚΟΣ

ΟΚΤΩΒΡΙΟΣ 2004

Page 2: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

2

ΠΕΡΙΕXOMENA

ΕΙΣΑΓΩΓΗ

4

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1:

5

Η ΑΒΕΒΑΙΟΤΗΤΑ ΤΟΥ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟΥ ΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝΤΟΣ 5 1. Οι κίνδυνοι που απειλούν τις επιχειρήσεις: Γενική επισκόπηση

5

2. Η βιολογική καμπύλη της επιχείρησης 8 3. Μέτρηση του κινδύνου 9 4. Ο κίνδυνος Χρεοκοπίας 16 4.1 Έννοια της Χρεοκοπίας 16 4.2 Μεθοδολογίες πρόγνωσης της χρεοκοπίας 17 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2

23

ΤΑ ΔΕΔΟΜΕΝΑ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ 23 1. Εισαγωγή

23

2. Οι οικονομικές Καταστάσεις της Επιχείρησης 24 3. Ποιότητα των παρεχόμενων πληροφοριών 33 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 3

39

ΤΑ ΠΛΑΙΣΙΑ Της ΑΝΑΛΥΣΗΣ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ 39 1. Εισαγωγή

39

2. Προπαρασκευαστικές Ενέργειες της Ανάλυσης 41 3. Τα Πλαίσια Αξιολόγησης της Επιχείρησης 54 4. Το Περίγραμμα της ανάλυσης 57 4.1 Ανάλυση του εξωτερικού οικονομικού περιβάλλοντος 58 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 4

64

Η ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΩΝ ΔΕΔΟΜΕΝΩΝ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΜΕ ΤΗ ΧΡΗΣΗ ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΩΝ 64 1. Εισαγωγή

64

2. Χρησιμότητα των αριθμοδεικτών 67 3. Προβλήματα υπολογισμού και ερμηνείας των αριθμοδεικτών 68 4. Ιδιότητες των κατανομών των δεικτών 72 5. Γενικές αρχές της ανάλυσης μέσω δεικτών 72 6. Βασικοί χρηματοοικονομικοί αριθμοδείκτες 73 6.1 Δείκτες Αποδοτικότητας 74 6.2 Δείκτες Ρευστότητας 80 6.3 Δείκτες Κεφαλαιακής διάρθρωσης 86 6.4 Δείκτες Ανάπτυξης 91 6.5 Δείκτες Χρηματιστηριακής Αγοράς 93 99

Page 3: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

3

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 5 ΑΛΛΕΣ ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΕΣ ΑΝΑΛΥΣΗΣ ΤΩΝ ΔΕΔΟΜΕΝΩΝ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ

99

1. Εισαγωγή

99

2. Καταστάσεις κοινού μεγέθους 99 3. Διαστρωματική Ανάλυση 102 4. Ανάλυση χρονολογικών σειρών 105 4.1 Εισαγωγή 105 4.2 Προβλήματα εφαρμογής της ανάλυσης χρονολογικών σειρών 108 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 6

112

Ο ΠΡΟΓΡΑΜΜΑΤΙΣΜΟΣ ΤΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΗΣ ΔΡΑΣΗΣ 112 1. Εισαγωγή

112

2. Μεθοδολογία ποσοτικής απεικόνισης των επιχειρηματικών σχεδιασμών 115 3. Η δομή του επιχειρησιακού προγραμματισμού 116 4. Μέθοδοι εκτίμησης των επιχειρησιακών παραμέτρων και πρόβλεψης των μελλοντικών τιμών τους 118 5. Διαδικασία κατάρτισης και ανάλυσης προϋπολογιστικών καταστάσεων 120 6. Μαθηματική Προσέγγιση στον προσδιορισμό των βραχυπρόθεσμων δανείων και των τόκων 122 7. Εναλλακτικός υπολογισμός των τιμών των βραχυπρόθεσμων δανείων και των τόκων της (προϋπολογιστικής) χρήσης 125 8. Παραδείγματα Εφαρμογής των Μαθηματικών Σχέσεων Μεταξύ των Μεγεθών του Ισολογισμού και των Αποτελεσμάτων 130

Page 4: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

4

ΕΙΣΑΓΩΓΗ

Οι οικονομικές μονάδες μοιάζουν με τους ζωντανούς οργανισμούς: Δημιουργούνται,

αναπτύσσονται, ακμάζουν, παρακμάζουν και πεθαίνουν, μέσα σε ένα αβέβαιο

περιβάλλον. Η νομοτελειακή πορεία τους, όμως, από την γέννηση προς τον θάνατο

είναι δυνατό να διαφοροποιηθεί ποιοτικά, μέσω της παράτασης των φάσεων της

ανάπτυξης και της ακμής. Για να συμβεί αυτό θα πρέπει, στο μέτρο του δυνατού, να

προγραμματίζεται η μελλοντική τους δράση, ώστε να εντοπίζονται έγκαιρα, να

εκτιμώνται σωστά και να αντιμετωπίζονται αποτελεσματικά οι κίνδυνοι που τις

απειλούν, παράλληλα δε να αξιοποιούνται οι ευκαιρίες που πηγάζουν από το

ευρύτερο κοινωνικό και οικονομικό περιβάλλον. Είναι αναγκαία, επομένως, η

διαρκής και συστηματική καταγραφή, παρατήρηση, ταξινόμηση, αξιολόγηση και

αξιοποίηση των κάθε φορά διαθέσιμων δεδομένων, τα οποία εκφράζονται

συνηθέστερα ως πιθανοτικές κατανομές και σπανιότερα ως μονοσήμαντα μεγέθη.

Στα πλαίσια της παρούσας εργασίας διαμορφώνεται και προτείνεται μια εναλλακτική

μεθοδολογία προγραμματισμού της επιχειρηματικής δράσης, η οποία επιτρέπει σε

κάθε οικονομική μονάδα να προσεγγίσει τα μελλοντικά ποσοτικά μεγέθη της, που

αντιστοιχούν σε εναλλακτικούς συνδυασμούς πιθανοτικών δεδομένων, με απλό και

αποτελεσματικό τρόπο.

Η διάρθρωση της εργασίας έχει ως εξής:

Στο Κεφάλαιο 1 γίνεται αναφορά στους παράγοντες που συνθέτουν το αβέβαιο

οικονομικό (εσωτερικό και εξωτερικό) περιβάλλον.

Το Κεφάλαιο 2 αναφέρεται στα δεδομένα των επιχειρήσεων τα οποία αποτελούν την

“πρώτη ύλη” της ανάλυσης.

Στο τρίτο κεφάλαιο παρουσιάζονται τα πλαίσια μέσα στα οποία κινείται η ανάλυση

της οικονομικής κατάστασης των επιχειρήσεων.

Το Κεφάλαιο 4 περιλαμβάνει τη μεθοδολογία ανάλυσης οικονομικών δεδομένων με

τη χρήση αριθμοδεικτών.

Οι λοιπές (πλην αριθμοδεικτών) μεθοδολογίες ανάλυσης των επιχειρήσεων

αποτελούν το αντικείμενο το 5ου Κεφαλαίου.

Στο Κεφάλαιο 6 γίνεται αναφορά στον τρόπο προγραμματισμού της επιχειρηματικής

δράση, αναπτύσσεται το προτεινόμενο υπόδειγμα προσδιορισμού / απεικόνισης των

μελλοντικών οικονομικών δεδομένων της επιχείρησης και ακολουθεί η εφαρμογή του

σε πραγματικά δεδομένα.

Page 5: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

5

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1

Η ΑΒΕΒΑΙΟΤΗΤΑ ΤΟΥ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟΥ ΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝΤΟΣ

1.Οι κίνδυνοι που απειλούν τις επιχειρήσεις : Γενική επισκόπηση

Η οικονομική δραστηριότητα συνίσταται στην αξιοποίηση των παραγωγικών

συντελεστών, δηλαδή των φυσικών πόρων, της ανθρώπινης εργασίας και του

διαθέσιμου κεφαλαίου, με στόχο την παραγωγή υλικών αγαθών και υπηρεσιών τα

οποία καλύπτουν τις ανάγκες της κοινωνίας. Η αξιοποίηση αυτή, μάλιστα, πρέπει να

είναι αποτελεσματική, με την έννοια ότι δεν επιτρέπεται να δαπανώνται πόροι πέραν

των απολύτως αναγκαίων.

Στο καπιταλιστικό σύστημα, το οποίο κυριαρχεί σήμερα σε παγκόσμια βάση, η

οικονομική δραστηριότητα έχει αναληφθεί κατά βάση από τις επιχειρήσεις, οι οποίες

επιτρέπεται να δημιουργούνται χωρίς ουσιαστικούς περιορισμούς από οποιονδήποτε

ενδιαφερόμενο. Στην ουσία, η αποτελεσματικότητα κάθε επιχείρησης αξιολογείται

αυτομάτως από την Αγορά, με την έννοια ότι σε περιπτώσεις σπατάλης πόρων κατά

την παραγωγική διαδικασία το αντίστοιχο κόστος είναι υψηλό και επομένως οι τιμές

πώλησης των παραγόμενων προϊόντων διαμορφώνονται υψηλότερα σε σχέση με τους

ανταγωνιστές. Έτσι, οι καταναλωτές τα αποφεύγουν (δεδομένου ότι έχουν

φθηνότερες επιλογές) αναγκάζοντας τις (αναποτελεσματικές) επιχειρήσεις να

μειώσουν τα περιθώρια του κέρδους τους ή να πωλούν κάτω από το κόστος ή να

σταματήσουν τη λειτουργία τους.

Στην πρώτη περίπτωση, η οποία είναι εφικτή μόνον όταν η σπατάλη πόρων είναι

περιορισμένη, μειώνεται η αποδοτικότητα της επιχείρησης και επομένως αυτή δεν

βρίσκει πρόθυμους χρηματοδότες να στηρίξουν τη λειτουργία της. Είναι προφανές ότι

μια τέτοια επιχείρηση δεν μπορεί να σταθεί στην Αγορά για πολύ.

Στην δεύτερη περίπτωση, ο επιχειρηματίας καλείται να καλύπτει τη ζημία που

προκαλεί η αρνητική διαφορά μεταξύ τιμής και κόστους. Αυτό δεν μπορεί, βέβαια, να

συνεχίζεται για μεγάλη χρονική περίοδο, γιαυτό η επιχείρηση σταματά

(αναπόφευκτα) τη λειτουργία της, εκτός αν καταφέρει να αποκαταστήσει την

αποτελεσματικότητά της.

Παρατηρούμε, δηλαδή, ότι υπάρχει ένας πολύ σοβαρός κίνδυνος για κάθε επιχείρηση,

ο κίνδυνος μη αποτελεσματικής λειτουργίας, ο οποίος την οδηγεί στη χρεοκοπία.

Page 6: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

6

Είναι δε τόσο πολλές οι παράμετροι της επιχειρηματικής αποτελεσματικότητας, ώστε

ο πιο πάνω κίνδυνος να είναι εξαιρετικά μεγάλος και να μην εξαρτάται αποκλειστικά

από την ικανότητα του επιχειρηματία και των στελεχών γενικότερα. Ενδεικτικά και

μόνον, αναφερόμαστε σε μερικές από τις αιτίες που μπορούν να οδηγήσουν μια

επιχείρηση σε αναποτελεσματική λειτουργία :

• Περιορισμένα κεφάλαια, τα οποία δεν επιτρέπουν την αγορά του κατάλληλου

εξοπλισμού, την πρόσληψη ικανών στελεχών, την παροχή πιστώσεων στην

πελατεία, την διείσδυση στην Αγορά μέσω ίδρυσης υποκαταστημάτων κλπ.

• Παρωχημένη τεχνολογία, η οποία έχει ως αποτέλεσμα αυξημένες αναλώσεις

πρώτων υλών και εργασίας, δημιουργία προϊόντων κατώτερης ποιότητας,

αδυναμία παραγωγής ειδών τα οποία έχουν συγκεκριμένες ιδιότητες κλπ.

• Έλλειψη τεχνογνωσίας (κύρια σε απομακρυσμένες ή υποανάπτυκτες

περιοχές), που αναγκάζει την επιχείρηση να χρησιμοποιεί αναποτελεσματικές

μεθόδους παραγωγής.

• Είσοδος πολλών νέων μονάδων στον κλάδο και επομένως διαμόρφωση

συνθηκών σκληρού ανταγωνισμού ο οποίος περιορίζει τα περιθώρια κέρδους

και επιδεινώνει την κατάσταση των λιγότερο ισχυρών ή οριακών οικονομικών

μονάδων.

Πέρα, όμως, από τους κινδύνους που επηρεάζουν την αποτελεσματική λειτουργία

μιας επιχείρησης και προέρχονται από τις επιχειρηματικές επιλογές ή τους

περιορισμούς κάτω από τους οποίους αυτή λειτουργεί, υπάρχουν πρόσθετοι κίνδυνοι

οι οποίοι πηγάζουν από το εξωτερικό (οικονομικό και κοινωνικό) περιβάλλον.

Ενδεικτικά και πάλι, αναφέρονται οι εξής κίνδυνοι αυτής της κατηγορίας :

• Ελλιπής υποδομή σε τηλεπικοινωνίες, οδικό δίκτυο, τράπεζες, δημόσιες

υπηρεσίες κλπ (π.χ. επιχειρήσεις που ιδρύονται σε υποανάπτυκτες περιοχές).

Page 7: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

7

• Σταδιακή μείωση της ζήτησης του προϊόντος, π.χ. λόγω αλλαγής

προτιμήσεων ή υποκατάστασης, με αποτέλεσμα την μείωση του επιπέδου

απασχόλησης της επιχείρησης και κατ επέκταση την αύξηση της αδρανούσας

παραγωγικής δυναμικότητας της.

• Επιδείνωση των συνθηκών της εθνικής ή διεθνούς οικονομίας λόγω π.χ.

ύφεσης. Σε μια τέτοια περίπτωση, η συνολική δαπάνη της κοινωνίας για τα

προϊόντα του κλάδου περιορίζεται (εκτός από τα είδη πρώτης ανάγκης), με

αποτέλεσμα την μείωση των εσόδων των αντίστοιχων επιχειρήσεων και την

κατανομή του σταθερού κόστους λειτουργίας τους σε μικρότερο όγκο

παραγωγής.

• Ασυνήθεις ή θεμελιακές μεταβολές, όπως π.χ. ισχυροποίηση νομίσματος (π.χ.

είσοδος της Ελλάδας στην ΟΝΕ) ή έντονη εξασθένιση νομίσματος (π.χ.

περιπτώσεις Αργεντινής, Βραζιλίας, Κορέας κλπ) ή διεύρυνση εθνικής

οικονομίας (π.χ. ενοποίηση Γερμανιών) κλπ.

• Αλλαγή του πολιτικού κλίματος και πρόκληση αστάθειας, αβεβαιότητας κλπ.

• Εμπλοκή της χώρας σε εχθροπραξίες ή πολεμικές συγκρούσεις κλπ.

• Πρόκληση αναταραχής σε ευρύτερες γεωγραφικές περιοχές ή σε παγκόσμιο

επίπεδο (π.χ. τρομοκρατικές ενέργειες 11/9/2001 στις ΗΠΑ).

Ο κίνδυνος που διατρέχουν οι οικονομικές μονάδες από τις συνθήκες και μεταβολές

του εξωτερικού τους περιβάλλοντος, αναφέρονται συνοπτικά με τον όρο

«συστηματικός κίνδυνος» ή «κίνδυνος αγοράς».

Είναι προφανές ότι, για να αντιμετωπίσει η επιχείρηση τα ενδεχόμενα που συνδέονται

με το τεράστιο πλήθος εσωτερικών και εξωτερικών κινδύνων, είναι απαραίτητο να

προγραμματίζει σωστά τη λειτουργία της και να αναπροσαρμόζει τη στρατηγική της

κάθε φορά που ανατρέπονται τα δεδομένα στα οποία είχε βασίσει τον προηγούμενο

σχεδιασμό της δράσης της.

Page 8: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

8

2.Η βιολογική καμπύλη της επιχείρησης

Η επιχείρηση έχει χαρακτηριστικά που παραπέμπουν σε ζωντανούς οργανισμούς,

όπως για παράδειγμα η γέννηση, η ανάπτυξη, η ακμή, η παρακμή και ο θάνατος.

Ακόμη, όπως οι άνθρωποι δημιουργούν οικογένεια, έτσι και οι επιχειρήσεις

συνενώνονται, δημιουργούν θυγατρικές, ομίλους κλπ. Γιαυτό, η διαγραμματική

απεικόνιση της πορείας της επιχείρησης κατά τη διάρκεια της ζωής της, αναφέρεται

ως «βιολογική καμπύλη».

Μια τυπική βιολογική καμπύλη έχει την ακόλουθη μορφή:

Δηλαδή, η επιχείρηση αναπτύσσεται με το πέρασμα του χρόνου, φτάνει στην περίοδο

της ακμής της και στη συνέχεια αρχίζει να φθίνει συστηματικά και να οδηγείται στον

αφανισμό. Η καθημερινή μας εμπειρία άλλωστε, μας διδάσκει ότι αυτό συμβαίνει

στην πραγματικότητα. Για παράδειγμα, ας αναλογισθεί κανείς πόσο μεγάλη

επιχείρηση ήταν για τα ελληνικά δεδομένα η Πειρατική-Πατραϊκή, η οποία δεν

υπάρχει πλέον.

Θα πρέπει να τονισθεί πάντως ότι η πιο πάνω καμπύλη εκφράζει μεν αυτό που

συνήθως συμβαίνει, όχι όμως την κάθε επιχείρηση. Ειδικότερα, υπάρχουν δύο

κατηγορίες επιχειρήσεων που δεν την ακολουθούν :

(α)Εκείνες που δεν καταφέρνουν να εδραιώσουν έγκαιρα τη θέση τους στην Αγορά

και γιαυτό αποβάλλονται πρόωρα από αυτή.

Οι επιχειρήσεις αυτής της κατηγορίας δεν καταφέρνουν να αντιμετωπίσουν με

επιτυχία τους κινδύνους που τις απειλούν, κύρια διότι δεν τους διέγνωσαν έγκαιρα,

δεν τους εκτίμησαν σωστά, δεν προγραμμάτισαν αποτελεσματικά τη δράση τους κλπ.

Page 9: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

9

(β) Εκείνες που καταφέρνουν να ανανεωθούν κατά την περίοδο της ακμής τους και

να αποτρέψουν την επερχόμενη φθορά που οδηγεί στην παρακμή. Βέβαια, οι

επιχειρήσεις αυτές απλά παρατείνουν την περίοδο ακμής, πράγμα που σημαίνει ότι

είναι αναγκασμένες να επαναλαμβάνουν σε διαρκή βάση τις προσπάθειες

εκσυγχρονισμού και γενικότερα αναμόρφωσής τους, για να παραμένουν ισχυρές.

Στις συνήθεις ενέργειες που εντάσσονται στα πλαίσια της παραπάνω προσπάθειας,

περιλαμβάνονται και οι ακόλουθες :

• Επέκταση του γεωγραφικού χώρου στον οποίο απευθύνονται τα προϊόντα της

επιχείρησης.

• Ανάπτυξη νέων προϊόντων.

• Δραστηριοποίηση της επιχείρησης σε άλλα αντικείμενα. Π.χ. μια ναυτιλιακή

επιχείρηση ιδρύει θυγατρικές που ασχολούνται με χερσαίες μεταφορές, με

διανομές, εμπόριο τροφίμων κλπ.

• Ανανέωση της εικόνας της επιχείρησης ή της εικόνας του προϊόντος. Π.χ. η

Coca Cola, διατηρείται σε κατάσταση ακμής για πολλά χρόνια ανανεώνοντας

διαρκώς το ενδιαφέρον των καταναλωτών με αλλαγές συσκευασίας,

διαφήμιση κλπ.

• Τεχνολογικός εκσυγχρονισμός - καινοτομία, που επιτρέπουν τη μείωση του

κόστους, τη βελτίωση της ποιότητας, την παραγωγή νέων προϊόντων κλπ.

• Απορρόφηση άλλων επιχειρήσεων ή συγχώνευση με άλλες επιχειρήσεις, με

στόχο την πραγματοποίηση οικονομιών κλίμακας, την απόκτηση νέων

πελατών, την εξασφάλιση τεχνογνωσίας κλπ.

Σε κάθε περίπτωση, οι παραπάνω ενέργειες προϋποθέτουν ικανοποιητικές εκτιμήσεις

για τις συνέπειες της ανάληψής τους, προγραμματισμό της υλοποίησής τους,

προγραμματισμό της δράσης της επιχείρησης μετά την ολοκλήρωση των

διορθωτικών ενεργειών κλπ.

3. Μέτρηση του κινδύνου

Η μέτρηση του κινδύνου αποτελεί ένα από τα δυσκολότερα προβλήματα που καλείται

να λύσει η επιχείρηση, κύρια διότι οι πηγές προέλευσής του είναι πολλές και το

μέγεθος των προβλημάτων που μπορούν να προκληθούν από κάθε πηγή δεν είναι

εύκολο να εκτιμηθεί με ικανοποιητική προσέγγιση.

Page 10: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

10

Όπως αναφέρθηκε ήδη, οι κίνδυνοι που αντιμετωπίζει μια επιχείρηση

ομαδοποιούνται συνήθως σε εκείνους που προέρχονται από το εσωτερικό της και

εκείνους που πηγάζουν από το εξωτερικό οικονομικό και κοινωνικό περιβάλλον της.

Η πρώτη ομάδα κινδύνων αναφέρεται ως «ειδικός κίνδυνος» και η δεύτερη ως

«συστηματικός κίνδυνος».

Ο ειδικός κίνδυνος μπορεί να μειωθεί μέχρι του πρακτικού μηδενισμού του, στα

πλαίσια ενός ομίλου επιχειρήσεων, υπό την αίρεση ότι περιλαμβάνονται σε αυτόν

μονάδες διαφορετικών κλάδων. Ειδικότερα, σε μια μεγάλη χρονική περίοδο, η

πιθανότητα να παρατηρηθούν επιχειρήσεις του ομίλου οι οποίες θα

πραγματοποιήσουν επιδόσεις μικρότερες από τις αναμενόμενες, δεν μπορεί να

αποκλίνει σημαντικά από την πιθανότητα να υπάρξουν άλλες επιχειρήσεις (του ίδιου

ομίλου) οι οποίες θα καταφέρουν να επιτύχουν αποτελέσματα μεγαλύτερα από τα

αναμενόμενα. Η προσέγγιση αυτή βασίζεται στη λογική του συμψηφισμού ευνοϊκών

και δυσμενών αποκλίσεων, στην οποία άλλωστε στηρίζεται η ύπαρξη του

ασφαλιστικού κλάδου. Θα πρέπει να τονιστεί, πάντως, ότι οι κίνδυνοι δεν

εξαλείφονται σε επίπεδο επιχείρησης αλλά σε επίπεδο ομίλου, πράγμα που σημαίνει

ότι κάθε επιχείρηση διατηρεί το σύνολο των κινδύνων που πηγάζουν από την έλλειψη

αποτελεσματικότητας ή από το εξωτερικό περιβάλλον. Επομένως, οι μεμονωμένοι

επιχειρηματίες δεν μπορούν να απαλλαγούν με έμμεσους τρόπους από τους κινδύνους

που απειλούν τις επιχειρήσεις τους, γιαυτό είναι απαραίτητο να προγραμματίζουν όσο

αποτελεσματικότερα μπορούν τη δράση τους. Βέβαια, κατά τις τελευταίες δεκαετίες,

έχει διαδοθεί έντονα στις δυτικές (κυρίως) χώρες ο θεσμός της Ανώνυμης Εταιρίας

(ΑΕ), ο οποίος επιτρέπει τον διαχωρισμό των μετόχων (=χρηματοδοτών) από τους

διοικούντες την επιχείρηση. Μπορούν, λοιπόν, οι επενδυτές να μετέχουν στο

κεφάλαιο πολλών επιμέρους ΑΕ, καταφέρνοντας να επιτύχουν την επιθυμητή

διασπορά των επενδύσεών τους σε αρκετές διαφορετικές (κατά προτίμηση μη

συσχετιζόμενες) επιχειρήσεις. Η ευχέρεια αυτή ενισχύεται κατά πολύ, προκειμένου

για επιχειρήσεις των οποίων οι μετοχές είναι εισηγμένες στο χρηματιστήριο,

δεδομένου ότι καθίσταται δυνατή η συγκρότηση του επιθυμητού χαρτοφυλακίου και

η αναδιάρθρωσή του ακόμη και σε ημερήσια βάση.

Από την άλλη πλευρά, ο συστηματικός κίνδυνος είναι προφανές ότι δεν μπορεί να

περιορισθεί, δεδομένου ότι ελάχιστες επιχειρήσεις είναι σε θέση να ασκήσουν

επιρροή (με τη λειτουργία και τις πολικές τους) στο ευρύτερο οικονομικό και

Page 11: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

11

κοινωνικό περιβάλλον. Επομένως, όσο αποτελεσματικά και αν λειτουργούν, θα

υποστούν τις συνέπειες π.χ. μιας ύφεσης, μιας πολιτικής κρίσης, μιας πολεμικής

αναμέτρησης κλπ. Σε κλειστές οικονομίες, ο συστηματικός κίνδυνος δεν μπορεί να

περιορισθεί σε επίπεδα χαμηλότερα από τον κίνδυνο της χώρας στην οποία

λειτουργεί η επιχείρηση. Αντίθετα, στα πλαίσια ευρύτερων οικονομικών ενώσεων

(π.χ. Ενωμένη Ευρώπη), ο επενδυτής μπορεί να επιλέξει επιχειρήσεις από

διαφορετικά κράτη και να καταφέρει να περιορίσει και αυτό το είδος κινδύνου.

Σήμερα, μάλιστα, που λειτουργούμε σε ένα παγκοσμιοποιημένο οικονομικό

περιβάλλον το οποίο επιτρέπει την ελεύθερη και ακαριαία ροή κεφαλαίων από χώρα

σε χώρα, μια τέτοια προοπτική είναι ακόμη πιο ρεαλιστική. Ουσιαστικά, δηλαδή,

αυτό πού χρειάζεται να γίνει είναι να επιλεγούν οικονομίες με χαμηλή συσχέτιση και

να επενδυθούν τα διαθέσιμα κεφάλαια σε επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνται εκεί.

Έτσι, πέρα από τον συμψηφισμό κινδύνων σε επίπεδο επιχειρήσεων

πραγματοποιείται και δεύτερος συμψηφισμός σε επίπεδο χωρών, με αποτέλεσμα την

αξιόλογη μείωση του συνολικού κινδύνου.

Στην προσπάθειά τους να ποσοτικοποιήσουν τους επιχειρησιακούς κινδύνους, ένας

μεγάλος αριθμός ακαδημαϊκών και αναλυτών έχουν προτείνει πλήθος μεθοδολογιών

και μέτρων μέτρησής τους. Στη συνέχεια γίνεται αναφορά σε ορισμένα από αυτά, τα

οποία φαίνεται να έχουν αξιόλογη πρακτική χρησιμότητα ( Σε κάθε περίπτωση η

επιλογή τους είναι υποκειμενική και αυθαίρετη, δεδομένου ότι δεν μπορεί να γίνει

αντικειμενική αξιολόγηση και κατάταξή τους).

Ως μέτρο μέτρησης του συνολικού κινδύνου, καταλληλότερη κρίνεται η τυπική

απόκλιση των πραγματικών τιμών των παραμέτρων της επιχείρησης (όπως π.χ.

κερδών, πωλήσεων κλπ) από την μέση προσδοκώμενη τιμή τους. Όσο μεγαλύτερες οι

αποκλίσεις, τόσο μεγαλύτερη η τιμή της τυπικής απόκλισης, τόσο μεγαλύτερος ο

κίνδυνος.

Δεδομένου ότι οι επενδύσεις πραγματοποιούνται με την προοπτική να

δημιουργήσουν μελλοντικές εισροές χρήματος, αξία θα είχε να γνωρίζει κανείς την

τυπική απόκλιση της κατανομής των μελλοντικών εισροών, κάτι που όμως δεν είναι

εφικτό. Για να λυθεί το πρόβλημα, χρησιμοποιείται συνήθως η ιστορική τυπική

απόκλιση ως υποκατάστατο της αντίστοιχης μελλοντικής, στα πλαίσια της λογικής

ότι οι αιτίες που προκαλούν τις διακυμάνσεις της δραστηριότητας της επιχείρησης

παραμένουν αναλλοίωτες για αρκετό χρονικό διάστημα. Είναι προφανές πάντως, ότι

η χρήση ιστορικών δεδομένων για τον προσδιορισμό της τυπικής απόκλισης των

Page 12: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

12

μελλοντικών εισροών καθίσταται παραπλανητική, αν η υπόθεση της διαχρονικής

σταθερότητας των αντίστοιχων κατανομών δεν ισχύει.

Για την μέτρηση του συστηματικού κινδύνου, χρησιμοποιείται ο «συντελεστής

συστηματικού κινδύνου», ο οποίος εκφράζει τον βαθμό ευαισθησίας της επιχείρησης

στις διακυμάνσεις της Αγοράς. Ο συντελεστής αυτός (b) προκύπτει από το Υπόδειγμα

Αποτίμησης Κεφαλαιουχικών Αγαθών (Capital Asset Pricing Model or CAPM), το

οποίο συσχετίζει την προσδοκώμενη απόδοση μιας επένδυσης i [ E(Ri) ], την

προσδοκώμενη μέση απόδοση όλων των επενδύσεων της Αγοράς [ E(Rm)] και την

απόδοση των επενδύσεων που δεν έχουν κίνδυνο ( Rf) :

E(Ri) =Rf + b [E(Rm) – Rf ] (1)

Στην (1), η διαφορά E(Rm) – Rf αποκαλείται ‘πριμ κινδύνου’ (risk premium) και

εκφράζει την επιπλέον απόδοση που ζητά κάποιος για να αναλάβει επενδύσεις που

φέρουν τον μέσο κίνδυνο της Αγοράς (= με δεδομένο ότι μπορεί να αποκομίσει

απόδοση Rf χωρίς κίνδυνο (π.χ. κρατικά ομόλογα), είναι απαραίτητο να αμειφθεί με

κάτι παραπάνω για τον κίνδυνο που θα αναλαμβάνει).

Στον βαθμό που κάποια επένδυση είναι λιγότερο ή περισσότερο ριψοκίνδυνη από την

Αγορά, το ‘πριμ κινδύνου’ που ζητά ο επενδυτής προσαρμόζεται προς τα κάτω ή

προς τα πάνω ανάλογα. Αφού λοιπόν ο συντελεστής b εκφράζει τον σχετικό κίνδυνο

της επένδυσης ως προς την Αγορά, αρκεί να πολλαπλασιάσουμε τον b με το ‘πριμ

κινδύνου’ της Αγοράς για να προσδιορίσουμε το αντίστοιχο ‘πριμ κινδύνου’ της

επένδυσης.

Πρακτικά, η τιμή του πιο πάνω συντελεστή για μια μετοχή και κατ επέκταση και για

την επένδυση σε οποιαδήποτε εισηγμένη επιχείρηση, υπολογίζεται ως εξής :

Υπολογίζεται μια σειρά ιστορικών αποδόσεων της μετοχής(π.χ. αν

χρησιμοποιούνται μηνιαίες αποδόσεις συνιστάται να λαμβάνεται υπόψη η

τελευταία πενταετία)

Υπολογίζονται οι αποδόσεις του Γενικού Δείκτη Τιμών Μετοχών (ΓΔΤΜ)για

την ίδια περίοδο. Οι διακυμάνσεις των τιμών του ΓΔΤΜ θεωρείται ότι

εκφράζουν τις μεταβολές της αγοράς συνολικά. Είναι προφανές ότι η

υπόθεση αυτή απλοποιεί σημαντικά την πραγματικότητα, γι’ αυτό και έχει

Page 13: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

13

υποστεί έντονη κριτική. Παρ’ όλα αυτά δεν φαίνεται να έχει επηρεάσει

σημαντικά ούτε τον τρόπο υπολογισμού ούτε τη χρησιμοποίηση του

συντελεστή συστηματικού κινδύνου.

Τα δεδομένα των δύο πιο πάνω κατανομών συσχετίζονται μέσω της μεθόδου

των ελαχίστων τετραγώνων, με στόχο τον υπολογισμό των συντελεστών του

υποδείγματος Y = a + bX, (=market model), όπου Y = οι αποδόσεις του

ΓΔΤΜ και Χ = οι αποδόσεις της αξιολογούμενης μετοχής. Στο πιο πάνω

υπόδειγμα, ο συντελεστής b εκφράζει το συντελεστή συστηματικού κινδύνου.

Θα πρέπει να τονιστεί ότι, η χρησιμοποίηση της μεθόδου των ελάχιστων

τετραγώνων, προϋποθέτει κανονικότητα των κατανομών των αποδόσεων,

ανεξαρτησία των παρατηρήσεων κάθε κατανομής κλπ. Όταν οι προϋποθέσεις

αυτές δεν ισχύουν, είναι προφανές ότι δεν μπορεί να ελεγχθεί κατά πόσο το b

αποτελεί αμερόληπτη εκτίμηση του βαθμού εξάρτησης της Y από τη Χ και

επομένως πρέπει να γίνεται προσεκτική ερμηνεία του συντελεστή

συστηματικού κινδύνου.

Παρά το γεγονός ότι το b είναι δυνατό να πάρει οποιεσδήποτε τιμές, αυτές

συνήθως κυμαίνονται μεταξύ 0 και 3. Επιχειρήσεις με μικρό συντελεστή

συστηματικού κινδύνου θεωρούνται σχετικά ασφαλέστερες από εκείνες στις

οποίες αντιστοιχούν υψηλές τιμές του συντελεστή αυτού. Στα πλαίσια ενός

χαρτοφυλακίου τίτλων, ο συστηματικός κίνδυνος εκφράζεται με τη μέση τιμή

των συντελεστών των επιμέρους μετοχών. Θεωρητικά, επομένως θα

μπορούσε να μηδενισθεί ο συστηματικός κίνδυνος ενός χαρτοφυλακίου αν

μπορούσαν να περιληφθούν σε αυτό τίτλοι με θετικά και αρνητικά b, με

μηδενική μέση τιμή. Στην πράξη, πάντως, επιχειρήσεις με αρνητικά b είναι

εξαιρετικά σπάνιες.

Για τον προσδιορισμό του κινδύνου μη εισηγμένων επιχειρήσεων, έχουν εντοπισθεί

μη χρηματιστηριακές παράμετροι που παρουσιάζουν μεγάλη συσχέτιση με την τυπική

απόκλιση των αποδόσεων των μετοχών ή με τον συντελεστή συστηματικού κινδύνου

και επομένως μπορούν να χρησιμοποιηθούν ως υποκατάστατά τους. Από αυτές

αναφέρονται στη συνέχεια η χρηματοοικονομική μόχλευση, η σχέση σταθερού προς

μεταβλητό κόστος και τα κέρδη, που μπορούν να χαρακτηρισθούν ως «λογιστικά b’s

ή λογιστικοί συντελεστές κινδύνου».

Page 14: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

14

Σχετικά με τη χρηματοοικονομική μόχλευση, η χρηματοοικονομική θεωρία

εισηγείται ότι αυτή συνδέεται θετικά με το συντελεστή συστηματικού κινδύνου και

την τυπική απόκλιση των αποδόσεων της μετοχής. Το ζητούμενο, επομένως, είναι

κατά πόσο η θέση αυτή επαληθεύεται στην πραγματικότητα. Οι εμπειρικές μελέτες

που πραγματοποιήθηκαν για το σκοπό αυτό [Hamada (1972), Christie(1982) κλπ],

παρέχουν θετικές ενδείξεις και εισηγούνται τη χρήση της χρηματοοικονομικής

μόχλευσης εναλλακτικά ή παράλληλα με το b και την τυπική απόκλιση.

Η εμπειρική έρευνα κατάληξε, επίσης, ότι ο δείκτης σταθερό / μεταβλητό κόστος

συνδέεται θετικά με το b και τη διακύμανση [Lev (1974)]. Όμως, η χρησιμοποίηση

του δείκτη αυτού δεν είναι πάντοτε δυνατή (ιδιαίτερα για τον εξωτερικό αναλυτή)

λόγω των προβλημάτων που αντιμετωπίζονται κατά το διαχωρισμό σταθερών και

μεταβλητών δαπανών.

Τέλος, ένας σημαντικός αριθμός ερευνητών πραγματοποίησε συγκρίσεις μεταξύ

συντελεστών συστηματικού κινδύνου που υπολογίστηκαν με δεδομένα της αγοράς

και αντίστοιχων συντελεστών που προέκυψαν από τη χρησιμοποίηση των

λογιστικών κερδών αντί των αποδόσεων της μετοχής. Τα αποτελέσματα

ενθαρρύνουν τη χρήση των “λογιστικών b” προς την κατεύθυνση της εκτίμησης του

επιπέδου του συστηματικού κινδύνου της επιχείρησης [ Beaver και Manegold (1975),

Hill και Stone (1980) κ.α.]. Παράλληλα, διαπιστώθηκε ότι υπάρχει ισχυρή συσχέτιση

μεταξύ b και τυπικής απόκλισης [Foster (1978)]. To τελικό συμπέρασμα των

εμπειρικών μελετών σε αυτό τον τομέα είναι ότι η μεταβλητικότητα των κερδών

μπορεί να χρησιμοποιηθεί ως υποκατάστατο της μεταβλητικότητας των αποδόσεων

που προκύπτουν από τα δεδομένα της χρηματιστηριακής αγοράς.

Άλλα μέτρα μέτρησης του κινδύνου

Ημιδιακύμανση (SVR): Η μέθοδος αυτή στηρίζεται στην λογική ότι οι θετικές

αποκλίσεις περί την μέση τιμή δεν αποτελούν κίνδυνο, γι’ αυτό εισηγείται τη

χρησιμοποίηση των αρνητικών αποκλίσεων, μόνο:

SVR = Σpi [BAR – E(r)] 2

ή SVR = E [BAR- E(r)] 2

Όπου : BAR = Τιμές της κατανομής μικρότερες της μέσης τιμής

Page 15: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

15

E (r) = Προσδοκώμενη μέση τιμή της κατανομής

Συντελεστής Μεταβλητικ ότητας (CVR):Ο συντελεστής αυτός εκφράζει τον

κίνδυνο ανά μονάδα απόδοσης.

CVR = )(rE

σ

Όπου: σ = τυπική απόκλιση

E(r) = (προσδοκώμενη) μέση τιμή.

Ως μειονέκτημα της μεθόδου θεωρείται η αδυναμία της να αποδώσει καταστάσεις

όπου η μέση απόδοση τείνει στο μηδέν. Στις περιπτώσεις αυτές, ο CVR τείνει στο

άπειρο.

Μέση Απόλυτη Απόκλιση (MAD)

MAD = Σpi )(RII Er −

Όπου: ri = πραγματικές επιμέρους αποδόσεις και

E(ri) = προσδοκώμενη μέση απόδοση.

Πλεονέκτημα σε σχέση με την τυπική απόκλιση (σ) : Δίνει την ίδια βαρύτητα σε

μεγάλες και μικρές αποκλίσεις. (Η σ δίνει μεγαλύτερη βαρύτητα στις μεγάλες

αποκλίσεις μέσα από τη διαδικασία ύψωσης των αποκλίσεων στο τετράγωνο).

Ημιτεταρτημοριακή Απόκλιση (SID):H SID ορίζεται ίση με το ήμισυ της περιοχής

που περιλαμβάνει το κεντρικό 50% της κατανομής, γι’ αυτό δεν επηρεάζεται από

ακραίες τιμές.

SID = 2

13 QQ −

Page 16: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

16

Όπου: Q1,3 = το πρώτο και το τρίτο τεταρτημόριο της κατανομής των αποδόσεων.

Το Χαμηλότερο Όριο Εμπιστοσύνης Baumol(L):

L = E(r)- kσ

Όπου:k = ο αριθμός των τυπικών αποκλίσεων που απαιτείται για να υπολογισθεί το

επιθυμητό διάστημα εμπιστοσύνης. Π.χ. k = 1,96 για 95% όταν η κατανομή είναι

κανονική.

4.Ο Κίνδυνος Χρεοκοπίας

Από τους κινδύνους που διατρέχει η επιχείρηση, σοβαρότερος είναι ο κίνδυνος

χρεοκοπίας που εκφράζει το ενδεχόμενο οριστικής λήξης της δραστηριότητάς της και

(συνήθως) απώλειας των κεφαλαίων των μετόχων της, πολλές φορές δε και των

δανειστών της.

Λόγω της μεγάλης σημασίας του, ο κίνδυνος χρεοκοπίας πρέπει να ανιχνεύεται και να

μετριέται, ώστε να προστατεύεται (στο μέτρο του δυνατού) η βιωσιμότητα της

επιχείρησης. Αυτός είναι ο λόγος που γίνεται εκτεταμένη αναφορά στη συνέχεια και

δίνεται έμφαση στις μεθοδολογίες πρόγνωσης και μέτρησής του.

4.1 Έννοια της Χρεοκοπίας

Η έννοια της χρεοκοπίας είναι πλατειά και για αυτό ο ορισμός της γίνεται δύσκολος

αν όχι αδύνατος. Αρχικά, θα πρέπει να διακρίνουμε την ουσιαστική (οικονομική) από

την τυπική (νομική) χρεοκοπία.

Η πρώτη περιλαμβάνει τις περιπτώσεις επιχειρήσεων που αντιμετωπίζουν

αξεπέραστα προβλήματα ρευστότητας και επομένως οδηγούνται αναπότρεπτα σε

παύση πληρωμών, στη συνέχεια δε σε διακοπή της λειτουργίας τους. Το πρόβλημα,

στην περίπτωση αυτή, έγκειται στην αναγνώριση των συμπτωμάτων εκείνων που

σηματοδοτούν το οριστικό αδιέξοδο ρευστότητας και τον διαχωρισμό τους από τα

συμπτώματα κακής μεν αλλά αντιστρέψιμης κατάστασης ελλιπούς ρευστότητας. Για

Page 17: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

17

παράδειγμα, μια επιχείρηση που δεν μπορεί να ανταποκριθεί στις ληξιπρόθεσμες

υποχρεώσεις της για μια περίοδο, είναι δυνατόν να τα καταφέρει μεσοπρόθεσμα, με

(π.χ.) επαναρρύθμιση των χρεών της, αύξηση του μετοχικού κεφαλαίου της, πώληση

και επαναμίσθωση παγίων κλπ [Walter (1975)]. Στην περίπτωση της τυπικής

χρεοκοπίας, η οριοθέτησή της είναι σε κάποιο βαθμό θέμα δικονομικό, αφού

απαιτείται η συνδρομή των υπό του νόμου οριζόμενων προϋποθέσεων και η τήρηση

της αντίστοιχης διαδικασίας για την τεκμηρίωση και δικαστική αποδοχή της.

Όμως, οι προϋποθέσεις που ορίζει ο νόμος δεν βασίζονται τόσο στη συλλογιστική ότι

η κατάσταση της επιχείρησης είναι μη αντιστρέψιμη, όσο και τις γενικότερες

διατάξεις περί άσκησης δικαιωμάτων αστικού χαρακτήρα.

Είναι προφανές ότι ο αναλυτής ενδιαφέρεται για την ουσιαστική χρεοκοπία και

ιδιαίτερα για τον εντοπισμό των παραμέτρων που τη χαρακτηρίζουν. Έτσι, μέσω της

παρακολούθησης των τιμών των παραμέτρων αυτών θα μπορεί να διαπιστώνει τα

συμπτώματα χρεοκοπίας προ της διαμόρφωσης μη αντιστρέψιμης κατάστασης.

Με δεδομένο το πιο πάνω πλαίσιο, μια επιχείρηση βρίσκεται σε κατάσταση

ουσιαστικής χρεοκοπίας, όταν δεν έχει τη δυνατότητα να ανταποκριθεί στις

ληξιπρόθεσμες υποχρεώσεις της και, ακόμη, η ροή των κεφαλαίων της

(περιλαμβανομένης της δυνατότητας δανεισμού ή έκδοσης νέων μετοχών) είναι

τέτοια ώστε δεν επιτρέπει ουσιώδη βελτίωση στο μέλλον [βλ. και Κάτσος(1988)].

4.2 Μεθοδολογίες πρόγνωσης της χρεοκοπίας

Η πρόγνωση της χρεοκοπίας αποτελεί ένα προσφιλές θέμα για τους ακαδημαϊκούς

αλλά και (κυρίως) για τον επαγγελματικό κόσμο. Πριν από αρκετά χρόνια, o Beaver

(1966), αναφέρθηκε αρκετά εκτεταμένα στο θέμα, αλλά ως πρώτη σημαντική

συμβολή θα έπρεπε μάλλον να χαρακτηρισθεί η δουλειά που παρουσίασε ο Altman

λίγο αργότερα. Από τότε έχει δημοσιευθεί μεγάλος αριθμός εργασιών, με αποτέλεσμα

να εμπλουτισθεί σημαντικά η μεθοδολογία προσέγγισης του προβλήματος[Blume

(1974), Edmister (1972), Wilcox (1973),Moyer (1977), Taffler (1977), Scott (1981),

Rose etal(1982), Altman and Spivack (1983), Hamer (1983),Zmijewski (1984)κλπ].

Είναι αναγκαίο να τονισθεί, πάντως, ότι δεν έχει διαμορφωθεί κάποιο θεωρητικό

πλαίσιο στο οποίο θα μπορούσαν να στηρίζονται οι επιλογές των ερευνητών κατά την

πραγματοποίηση των σχετικών εμπειρικών ερευνών. Έτσι, οι εργασίες που

Page 18: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

18

πραγματοποιούνται, αξιολογούνται από την πρακτική αποτελεσματικότητά τους

[Jones (1987)].

Ένα κεντρικό πρόβλημα που αντιμετωπίζουν όλοι οι αναλυτές είναι ο ορισμός της

χρεοκοπίας[Van Horne (1980)]. Στη γενική της μορφή αυτή ορίζεται ως η αδυναμία

της επιχείρησης να πραγματοποιήσει πληρωμές [Nemmers (1976) και Harrap’s

(1988)]. Η αδυναμία αυτή οριοθετείται άλλοτε με νομικά κριτήρια [π.χ. δικαστικές

αποφάσεις Perry (1988)] και άλλοτε με οικονομικά κριτήρια (π.χ.de facto διακοπή

πληρωμών).

Η πολυμορφία των ορισμών οδηγεί, όπως είναι φυσικό, σε υιοθέτηση δειγμάτων με

αντίστοιχα διαφοροποιημένες ιδιότητες. Έτσι, οι σχετικές εμπειρικές έρευνες

αποκτούν κάποια αυτοτέλεια, η οποία μάλιστα εντείνεται από τη μη χρησιμοποίηση

των ίδιων ανεξάρτητων μεταβλητών [Beaver (1966), Altman (1968), Ohlson (1980),

Elam (1975), Blue (1974), Mansah (1983), Deakin (1972), Γραμματικός (1985) κλπ].

Συνήθως χρησιμοποιούνται δείκτες, οι οποίοι όμως είναι τόσο πολλοί σε αριθμό ώστε

αρκετοί αναπτύσσουν μεθοδολογίες μείωσής τους σε ένα σχετικά μικρό αριθμό [π.χ.

με stepwise & factor analysis βλ. Libby (1975), Pincher, Miago and Carnthon

(1973),Combola and Ketz (1983) κ.α.]

Στις λιγοστές εργασίες που αναζήτησαν άλλης μορφής μεταβλητές, περιλαμβάνονται

εκείνες των Foster (1986), Altman (1982) & Rose, Andrews and Giroux (1982), οι

οποίοι χρησιμοποίησαν μακροοικονομικά μεγέθη, καθώς και εκείνες των Altman,

Haldeman and Narayanen (1977) και Diakoyiannis (1989), που αξιοποίησαν

χρηματιστηριακά (κατά κύριο λόγο) στοιχεία.

Η παρατηρούμενη διασπορά τόσο στις μεθοδολογίες όσο και στις παραμέτρους,

περιορίζει τη δυνατότητα αξιοποίησης του συσσωρευμένου ερευνητικού υλικού και

εμποδίζει την κατάταξη των μεθοδολογιών πρόγνωσης της χρεοκοπίας, από άποψη

αποτελεσματικότητας. Για αυτό το λόγο δεν μπορεί να γίνει αξιολογική αναφορά σε

αυτές παρά μόνο ομαδοποίησή τους με βάση τα γενικότερα χαρακτηριστικά τους. Στη

βάση αυτή, διαμορφώνονται οι πιο κάτω γενικές κατηγορίες μεθοδολογιών:

a) Μονομεταβλητές Αναλύσεις (Univariate Analysis)

b) Πολυμεταβλητές Αναλύσεις

- Ανάλυση Διαφοροποίησης (Discriminant Analysis)

- Πιθανοτικά Υποδείγματα (Logit and Probit Analysis)

c) Μη παραμετρικές μέθοδοι

Page 19: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

19

- Μέθοδος Recursive Partioning

- Σύγκριση των Μέσων Τιμών

- Ανάλυση Επιβίωσης (Survival Analysis)

Μονομεταβλητή Ανάλυση

Χρησιμοποιήθηκε για πρώτη φορά από τον Beaver (1966), ο οποίος προσπάθησε να

επιλέξει τον αποτελεσματικότερο από 30 χρηματοοικονομικούς δείκτες που

περιλάμβανε στην εργασία του. Είναι σημαντικό να επισημανθεί ότι τελικά

εντοπίσθηκε ο δείκτης ταμειακών ροών προς υποχρεώσεις (προβλεψιμότητα 87%),

ακόμη δε ότι αποδείχθηκαν ιδιαίτερα αποτελεσματικοί και οι δείκτες αποδοτικότητας

συνολικών κεφαλαίων και γενικής ρευστότητας. Το πλεονέκτημα της εν λόγω

μεθοδολογίας είναι η απλότητα και η ευκολία εφαρμογής της. Θεωρείται, πάντως ότι

μπορεί να οδηγήσει σε αντιφατικά αποτελέσματα με τη χρήση διαφορετικών

μεταβλητών, ενώ παραμένει και θεωρητικά “ αδύναμη” αφού η πολυπλοκότητα μιας

επιχείρησης δεν είναι δυνατόν να περιληφθεί έστω και προσεγγιστικά σε ένα μόνο

δείκτη [Zavgren (1983)]. Για τους λόγους αυτούς η χρήση της έχει περιορισθεί σε

μεμονωμένες εφαρμογές [Schipper (1977)].

Πολυμεταβλητές Αναλύσεις: Ανάλυση Διαφοροποίησης (Discriminant Analysis)

Η Ανάλυση Διαφοροποίησης αποτελεί στατιστική τεχνική που επινοήθηκε το 1935

(Fisher) και αποτελεί την πρώτη πολυμεταβλητή τεχνική που χρησιμοποιήθηκε για

πρόβλεψη της χρεοκοπίας [Altman (1986)]. Κατά τα τελευταία είκοσι χρόνια έχει

εφαρμοστεί από μεγάλο αριθμό ερευνητών, όπως οι Altman, Halderman (1977),

Deakin (1972) Libby (1975), Dambolena & Khoury (1980), Casey & Bartczak (1985)

κ.α.

Η Ανάλυση διαφοροποίησης διαχωρίζει δύο ή περισσότερα σύνολα με διαφορετικά

χαρακτηριστικά (π.χ. προβληματικές και υγιείς επιχειρήσεις) και παράγει μια

συνάρτηση διάκρισης (Discriminant Function), που αποτελεί γραμμικό συνδυασμό

των χαρακτηριστικών αυτών (ανεξάρτητες μεταβλητές). Βάσει της συνάρτησης

διάκρισης υπολογίζεται μια τιμή (Score), γνωστή ως z-score, για κάθε επιχείρηση.

Στη συνέχεια γίνεται διαχωρισμός των επιχειρήσεων ( σε υγιείς και υπό χρεοκοπία)

με βάση την τιμή αυτή και τις κριτικές τιμές της συνάρτησης διάκρισης (centoids).Οι

τελευταίες αποτελούν τα σημεία πρόκρισης- απόρριψης (cut off points) που

χρησιμοποιούνται από το υπόδειγμα για την κατάταξη των επιχειρήσεων.

Page 20: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

20

Η αξιοπιστία πρόβλεψης του υποδείγματος που προκύπτει από την εφαρμογή αυτής

της μεθόδου ελέγχεται με το “δείκτη σωστής ταξινόμησης”, ο οποίος προσδιορίζεται

από το λόγο των σωστά ταξινομηθέντων επιχειρήσεων προς το σύνολο των

επιχειρήσεων του δείγματος.

Η πιο πάνω μέθοδος έχει χρησιμοποιηθεί σε ευρεία κλίμακα στο παρελθόν με

ικανοποιητικά αποτελέσματα, παρουσιάζει όμως στατιστικά προβλήματα, αφού δεν

ικανοποιούνται συνήθως όλες οι υποθέσεις στις οποίες στηρίζεται και κυρίως η

πολυμεταβλητή κανονικότητα (multivariate normality) και η ισότητα των μητρών

συνδιακύμανσης των προς ταξινόμηση ομάδων δεδομένων.

Η συχνή παραβίαση των πιο πάνω υποθέσεων περιορίζει τη δυνατότητα αξιόπιστου

υπολογισμού των πιθανοτήτων χρεοκοπίας μιας επιχείρησης, αλλά και τη δυνατότητα

αξιολόγησης των μεταβλητών από πλευράς στατιστικής σημαντικότητας ακόμη και

όταν χρησιμοποιούνται ειδικοί στατιστικοί έλεγχοι, όπως το F- test σε συνδυασμό με

το Wilks Lambda. Ως αποτέλεσμα των πιο πάνω αδυναμιών, η Ανάλυση

Διαφοροποίησης τείνει να χρησιμοποιείται σήμερα σε περιορισμένη κλίμακα, παρά

το γεγονός ότι έχουν υποδειχθεί κάποιοι τρόποι (μερικής) αντιμετώπισης των

στατιστικών προβλημάτων (λογαριθμική και τετραγωνική έκφραση των δεδομένων,

απάλειψη ακραίων τιμών, εφαρμογή της quadratic discriminant analysis κλπ.).

Πολυμεταβλητές Αναλύσεις: Υποδείγματα Logit και Probit

Τα υποδείγματα αυτά είναι γνωστά και ως “υποδείγματα πιθανότητας υπό συνθήκη”

ή “πολυμεταβλητές τεχνικές ποιοτικής επιλογής”. Συνήθως, η εξαρτημένη μεταβλητή

είναι “ ψευδομεταβλητή” (dummy variable), για να διευκολύνεται η χρήση ποιοτικών

δεδομένων. Πρόκειται για πιθανοτικά υποδείγματα τα οποία επιτρέπουν την

κατάταξη επιχειρήσεων με βάση την πιθανότητα χρεοκοπίας τους, λαμβάνοντας υπ’

όψη τα οικονομικά τους δεδομένα. Και τα δύο υποδείγματα κάνουν χρήση της

σωρευτικής συνάρτησης πιθανότητας και προσδιορίζονται με τη μεθοδολογία

maximum likelihood. Η διαφορά των δύο μεθόδων έγκειται στο είδος της σωρευτικής

καμπύλης πιθανότητας (Cummulative probability function) , που στην περίπτωση της

Logit είναι η Λογιστική Καμπύλη ( Logistical Cumulative Function), ενώ στην

περίπτωση της Probit, η κανονική καμπύλη (Normal Cumulative Function). Οι

καμπύλες των δυο υποδειγμάτων είναι σχεδόν ίδιες (διαφέρουν μόνο στις ακραίες

περιοχές τους) και θεωρούνται ως κατάλληλες να περιγράψουν την πιθανότητα

χρεοκοπίας λόγω του σχήματός τους (s-shape). Ειδικότερα , οι πολύ μικρές κλίσεις

Page 21: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

21

στην αρχή και στο τέλος της καμπύλης υποδηλώνουν ότι ακόμη και οι μεγάλες τιμές

των μεταβλητών δεν αυξάνουν σημαντικά την πιθανότητα χρεοκοπίας, ενώ το

αντίθετο συμβαίνει στην περίπτωση της περιοχής περί το μέσο της καμπύλης. Τόσο

στην περίπτωση της μεθοδολογίας Probit όσο και σε εκείνες της Logit

χρησιμοποιούνται ως ανεξάρτητες μεταβλητές χρηματοοικονομικοί δείκτες για τις

δυο κατηγορίες επιχειρήσεων (χρεοκοπημένες και υγιείς) και διαμορφώνεται μια

συνάρτηση που περιλαμβάνει τις ίδιες ανεξάρτητες μεταβλητές, αλλά με συντελεστές

που εκτιμώνται με δεδομένη διαδικασία. Στη συνέχεια γίνεται στάθμιση των

συντελεστών αυτών με τρόπο που εξασφαλίζει τη μεγιστοποίηση της ενωμένης

πιθανότητας (joint probability) χρεοκοπίας για τις αποτυχούσες επιχειρήσεις και μη

χρεοκοπίας για τις υγιείς.

Η τελική συνάρτηση χρησιμοποιείται για τον προσδιορισμό μιας τιμής κατά

επιχείρηση του δείγματος, η οποία συγκρίνεται με κάποιο σημείο αναφοράς, που

αποτελεί το διαχωριστικό σημείο μεταξύ υγιών και χρεοκοπημένων επιχειρήσεων.

Οι πιο πάνω μέθοδοι ( Logit and Probit) υπερέχουν θεωρητικά της Ανάλυσης

Διαφοροποίησης και επιτρέπουν τη σχετικά εύκολη αξιολόγηση της

αποτελεσματικότητάς τους σε κάθε εφαρμογή. Αυτός είναι, άλλωστε, ο λόγος της

διαρκώς διευρυνόμενης χρήσης τους σε εμπειρικές έρευνες πρόγνωσης της

χρεοκοπίας [ Ohlson (1980), Csey and Bartczak (1985), Zavgren (1985),Glezakos and

Karytinos (1994) κ.α.].

Θα πρέπει τέλος να σημειωθεί ότι, πέρα από τα αρχικά υποδείγματα Probit και Logit,

έχουν αναπτυχθεί και κάποιες βελτιωμένες παραλλαγές τους, όπως η multi-logit

analysis.

Μη παραμετρικές μέθοδοι : Μέθοδος Recursive Partitioning

Πρόκειται για πρόσφατα ανεπτυγμένη, μη παραμετρική μέθοδο, που δεν στηρίζεται

σε κάποιες υποθέσεις ως προς τις ιδιότητες των κατανομών των χρησιμοποιούμενων

δεδομένων, γι αυτό και δεν πάσχει από θεωρητικά προβλήματα όπως οι άλλες

πολυμεταβλητές μέθοδοι .

Η μέθοδος αυτή λειτουργεί με τη διαδικασία των βημάτων (stepwise procedure) και

επιχειρεί τη διάκριση μεταξύ διαφορετικών ομάδων επιχειρήσεων μέσω της

εισαγωγής μιας μόνο μεταβλητής σε κάθε βήμα της διαδικασίας, από την οποία

προκύπτει η τελική μήτρα κατάταξης των ομάδων των επιχειρήσεων.

Page 22: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

22

Παρά το πλεονέκτημα της έλλειψης προβλημάτων υποθέσεων, η Recursive

Partitioning δεν δίνει πληροφορίες σε όρους πιθανότητας (για την χρεοκοπία μιας

επιχείρησης), ούτε επιτρέπει την αξιολόγηση από πλευράς στατιστικής

σημαντικότητας των μεταβλητών του μοντέλου.

Παρουσιάζει όμως μεγαλύτερη ακρίβεια στην πρόβλεψη της χρεοκοπίας και για το

λόγο αυτό έχει προτιμηθεί από σημαντικό αριθμό μελετητών [Frydman, Altman, Kao

(1985), Marais, Patell, Wolfson (1984) κ.α.].

Μη παραμετρικές μέθοδοι: Σύγκριση των Μέσων Τιμών

Με βάση τη μέθοδο αυτή, υπολογίζονται οι μέσες τιμές των παραμέτρων που έχουν

επιλεγεί για τις χρεοκοπημένες και μη χρεοκοπημένες επιχειρήσεις του δείγματος και

εξετάζεται (π.χ. με τη μέθοδο analysis of variance) η σημαντικότητα των διαφορών

τους. Αν οι παρατηρούμενες διαφορές είναι αξιόλογες και συστηματικές, επιτρέπουν

κατατάξεις στη βάση των τιμών των χρησιμοποιούμενων μεταβλητών[Κάτσος

(1984), Financial Times (1984) κ.α].

Μη παραμετρικές μέθοδοι: Ανάλυση Επιβίωσης

Πρόκειται για μεθοδολογία που αναπτύχθηκε στους τομείς της ιατρικής βιολογίας.

Πρόσφατα άρχισε να χρησιμοποιείται σε εμπειρικές έρευνες σχετικές με την

πρόγνωση χρεοκοπίας, όμως δεν υπάρχουν ακόμη ικανοποιητικές ενδείξεις για την

αποτελεσματικότητά της.

Page 23: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

23

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2

ΤΑ ΔΕΔΟΜΕΝΑ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ

1. Εισαγωγή

Ως επιχείρηση εννοούμε την οργανωμένη δραστηριότητα η οποία έχει ως στόχο την

παραγωγή αγαθών για την κάλυψη αναγκών. Στα πλαίσια αυτής της δραστηριότητάς

της, η επιχείρηση προσπαθεί να εφαρμόσει τη θεμελιώδη οικονομική αρχή, δηλαδή

να επιτύχει το μέγιστο δυνατό αποτέλεσμα με την ελάχιστη θυσία.

Τελικά, πάντως, η επιτυχία (ή αποτυχία) της προσπάθειας της κρίνεται από την

Αγορά (όταν βέβαια λειτουργεί σε συνθήκες ελεύθερου ανταγωνισμού), μέσω του

μηχανισμού των τιμών :

Όσο σημαντικότερο το αποτέλεσμα της δράσης της, τόσο υψηλότερες οι τιμές και

τόσο μεγαλύτερο το άνοιγμα ανάμεσα στα έσοδα και το κόστος.

Σε μια ανταγωνιστική Αγορά1 οι τιμές των αγαθών διαμορφώνονται ανεξάρτητα από

το κόστος παραγωγής των επιμέρους μονάδων.

Για παράδειγμα, έστω ότι υπάρχει επαρκής προσφορά του προϊόντος Π στην τιμή των

100 €, ακόμη δε ότι η επιχείρηση Ε παράγει το ίδιο προϊόν με κόστος 120 € .

Αν οι ποιοτικές προδιαγραφές του προϊόντος της Ε και οι όροι πώλησης του δεν

διαφέρουν από εκείνα των ανταγωνιστών, τότε η επιχείρηση αυτή δεν μπορεί να

πετύχει τιμή ανώτερη των 100 € . Σε μια τέτοια περίπτωση , η Ε αναλώνει

παραγωγικούς συντελεστές αξίας 120 €, ενώ δημιουργεί αγαθά αξίας 100 €, λόγω

αναποτελεσματικής οργάνωσης της δραστηριότητας της. Αφαιρεί, δηλαδή, από τι

κοινωνικό σύνολο πόρους 20 € ανά παραγόμενη μονάδα. Με τη ζημία αυτή

επιβαρύνονται οι χρηματοδότες της επιχείρησης (μέτοχοι, δανειστές, προμηθευτές

κλπ), στο βαθμό που δεν κατορθώνουν να εισπράξουν τα κεφάλαια που χορήγησαν

(και τις αποδόσεις των κεφαλαίων αυτών). Οι χρηματοδότες, επομένως, για να

περιορίσουν τον κίνδυνο απωλειών, έχουν ανάγκη να εκτιμήσουν τις προοπτικές της 1 Βασικές προϋποθέσεις για μια ανταγωνιστική αγορά είναι ο μεγάλος αριθμός αγοραστών και πωλητών και η έλλειψη περιορισμών που εμποδίζουν την ελεύθερη έκφραση των δυνάμεων προσφοράς και ζήτησης. Σε αγορές μονοπωλιακού , μονοψωνιακού, ολιγοπωλιακού και ολιγοψωνιακού χαρακτήρα, οι τιμές των αγαθών δεν αποτελούν, συνήθως, ασφαλές μέτρο μέτρησης της αντικειμενικής τους αξίας. Τέλος, θα πρέπει να τονιστεί ότι, είναι δυνατό να διαμορφωθούν (βραχυπρόθεσμα) οι τιμές σε επίπεδα κατώτερα του κόστους, υπό την επίδραση συγκυριακών παραγόντων, όπως π.χ. συσσώρευση αποθεμάτων, μείωση της ζήτησης σε χρόνο ενωρίτερο του αναμενόμενου ή σε έκταση μεγαλύτερη της αναμενόμενης κλπ.

Page 24: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

24

μονάδας την οποία εφοδιάζουν με κεφάλαια, πριν αποφασίσουν τη χρηματοδότησή

της.

Βέβαια, η σύγχρονη επιχείρηση αποτελεί ένα πολυσύνθετο πλέγμα συμφερόντων, γι’

αυτό υπάρχουν και άλλα μέρη τα οποία επιθυμούν να γνωρίζουν τη μελλοντική

πορεία της, όπως π.χ. οι εργαζόμενοι σε αυτή ( για να εκτιμούν το χρονικό ορίζοντα

της απασχόλησης τους και το επίπεδο των αμοιβών τους ) το management (για να

προγραμματίσει τη δράση της μονάδας , ακόμη δε να εκτιμήσει τις επιπτώσεις στην

αμοιβή και τη φήμη του), το Κράτος (να προστατέψει τους επενδυτές, πιστωτές κλπ

και να εισπράξει φόρους) κ.ο.κ.

Η δυνατότητα, επομένως, πραγματοποίησης εκτιμήσεων σχετικά με τις προοπτικές

της επιχείρησης, αποτελεί κρίσιμη παράμετρο για όλες τις πιο πάνω ομάδες

ενδιαφερομένων.

2. Οι Οικονομικές Καταστάσεις της Επιχείρησης

Η ροή πόρων (κεφάλαια, εργασία, φυσικοί πόροι), η αξιοποίηση τους, η πώληση

αγαθών, ο προσδιορισμός του επιχειρηματικού αποτελέσματος και η διανομή του (ή ο

καταλογισμός του) καταγράφονται στα βιβλία της επιχείρησης και αποτελούν

πολύτιμα στοιχεία για κάθε ενδιαφερόμενο. Ιδιαίτερη αξία αποκτούν οι

ανακεφαλαιωτικές καταστάσεις όλων των οικονομικών δεδομένων και μεταβολών,

διότι επιτρέπουν την ταχύτερη και ασφαλέστερη αξιολόγηση των επιχειρήσεων μέσω

της τυποποίησης και ποσοτικοποίησης των οικονομικών τους στοιχείων. Οι

γνωστότερες από τις καταστάσεις αυτές είναι οι εξής:

- Ισολογισμός

- Κατάσταση αποτελεσμάτων

- Κατάσταση διανομής κερδών

Εκτός, από τις πιο πάνω καταστάσεις υπάρχουν και άλλες, λιγότερο αναλυτικές, όπως

οι τριμηνιαίες λογιστικές καταστάσεις (3μήνου, 6μήνου και 9μήνου), τα μηνιαία

ισοζύγια κλπ. Τέλος, σημαντικές πληροφορίες περιέχουν οι εκθέσεις των ελεγκτών,

οι ετήσιες εκθέσεις προς τους μετόχους, οι εταιρικές ανακοινώσεις, τα ενημερωτικά

δελτία που καταρτίζονται έπ’ ευκαιρία της αύξησης του μετοχικού κεφαλαίου κλπ.

Page 25: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

25

α) Ο Ισολογισμός

Ο ισολογισμός μιας επιχείρησης συνοψίζει την οικονομική της κατάσταση σε μια

δεδομένη χρονική στιγμή, γι’ αυτό και η εικόνα που παρέχει είναι στατική.

Ειδικότερα, παρουσιάζονται τα περιουσιακά στοιχεία της επιχείρησης

ομαδοποιημένα (με κριτήριο το χρόνο παραμονής τους σε αυτή) σε πάγια,

κυκλοφορούντα και διαθέσιμα και οι πηγές των κεφαλαίων της (ίδια κεφάλαια,

μακροπρόθεσμες και βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις). Δηλαδή, ο ισολογισμός δείχνει

ποια περιουσιακά στοιχεία έχουν αποκτηθεί και με τι κεφάλαια έχει χρηματοδοτηθεί

η απόκτησή τους. Όσο αφορά τις επιμέρους κατηγορίες μεγεθών, παρατηρούνται τα

πιο κάτω:

Τα Πάγια περιλαμβάνουν μέσα που χρησιμοποιεί η επιχείρηση για την παραγωγή

των προϊόντων και υπηρεσιών της. Η απόκτηση των μέσων αυτών αποτελεί

“επένδυση”, η δε αξία τους επανεισρέει στην επιχείρηση κατά τη διάρκεια της

ωφέλιμης2 ζωής τους.

Η απόκτηση πάγιων μεγαλύτερης δυναμικότητας από εκείνη που εξυπηρετεί τους

μακροπρόθεσμους στόχους της μονάδας αποτελεί “υπερεπένδυση” και έχει ως

αποτέλεσμα την σπατάλη κεφαλαίων και την άσκοπη διόγκωση των σταθερών

δαπανών και των χρηματοοικονομικών εξόδων (ή την απώλεια χρηματοοικονομικών

εσόδων).

Από την άλλη πλευρά, η ελλιπής δυναμικότητα δεν επιτρέπει την εκμετάλλευση των

ευκαιριών της Αγοράς ή την αποτελεσματική χρησιμοποίηση των παραγωγικών

πόρων. Κρίσιμη παράμετρο κατά την εξέταση των πάγιων στοιχείων μιας επιχείρησης

αποτελεί το τεχνολογικό τους επίπεδο. Όσο πιο σύγχρονη η τεχνολογία που

ενσωματώνεται στα παραγωγικά μέσα της μονάδας, τόσο μεγαλύτερη η ευχέρεια

μείωσης του κόστους και βελτίωσης της ποιότητας των προϊόντων της.

Τέλος, θα πρέπει να τονιστεί ότι υπάρχουν δραστηριότητες που χαρακτηρίζονται ως

“εντάσεως κεφαλαίου”, δηλαδή προϋποθέτουν τη διάθεση μεγάλου μέρους των

κεφαλαίων της επιχείρησης για απόκτηση πάγιων στοιχείων. Π.χ. αυτό συμβαίνει με

2 Ως ωφέλιμη ζωή ενός πάγιου στοιχείου χαρακτηρίζεται ο χρόνος κατά τον οποίο αυτό διατηρείται σε λειτουργία μέσα στην επιχείρηση. Κατά τη διάρκεια της ωφέλιμης ζωής του, το κόστος κτήσης του πάγιου μεταφέρεται στο κόστος παραγωγής υλικών αγαθών και υπηρεσιών, με τη μορφή αποσβέσεων. Έτσι, τα κεφαλαία που διατέθηκαν για την απόκτησή του επανεισρέουν μέσω των εσόδων από πωλήσεις.

Page 26: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

26

τις τσιμεντοβιομηχανίες, τις ναυπηγικές επιχειρήσεις, τις αυτοκινητοβιομηχανίες κλπ,

ενώ αντίστροφο ισχύει για τις επιχειρήσεις παροχής υπηρεσιών.

Το Κυκλοφορούν Ενεργητικό περιλαμβάνει τα στοιχεία εκείνα που παραμένουν για

περιορισμένο χρονικό διάστημα στην επιχείρηση και στη συνέχεια ρευστοποιούνται.

Για παράδειγμα, τα παραγόμενα προϊόντα αποθεματοποιούνται μέχρι τη διοχέτευσή

τους στην Αγορά, τα αποθέματα πρώτων και βοηθητικών υλών παραμένουν στις

αποθήκες μέχρι να χρησιμοποιηθούν στην παραγωγική διαδικασία, οι απαιτήσεις

ρευστοποιούνται σε ρυθμό αντίστοιχο των εισπράξεων από τους πελάτες και

χρεώστες γενικότερα.

Ο προσδιορισμός του ύψους του κυκλοφορούντος ενεργητικού αποτελεί στην ουσία

ένα πρόβλημα αριστοποίησης. Πιο συγκεκριμένα, οι μεγάλες ποσότητες αποθεμάτων

έτοιμων προϊόντων και η γενναιόδωρη παροχή πιστώσεων στην πελατεία

διευκολύνουν την επέκταση των πωλήσεων. Επίσης, η διατήρηση υψηλών

αποθεμάτων πρώτων και βοηθητικών υλών εξυπηρετεί τον άνετο ανεφοδιασμό της

παραγωγής. Όμως, από την άλλη πλευρά, προκαλούν αύξηση των

χρηματοοικονομικών δαπανών (λόγω της διόγκωσης των απασχολημένων

κεφαλαίων) και των σταθερών εξόδων (κόστος αποθήκευσης, φύλαξης, διαχείρισης

κλπ) και αυξάνουν τον κίνδυνο απωλειών από επισφάλειες (στην περίπτωση των

απαιτήσεων) ή μείωση3 της αξίας τους (στην περίπτωση των αποθεμάτων).

Τα Διαθέσιμα είναι περιουσιακά στοιχεία, με μορφή μετρητών ή τοποθετήσεων

υψηλής ρευστότητας (π.χ. καταθέσεις όψεως, repos,καταθέσεις μιας ή λίγων ημερών

κλπ) τα οποία χρησιμοποιούνται στα πλαίσια των τρεχουσών συναλλακτικών

σχέσεων της επιχείρησης. Από τη φύση τους, τα διαθέσιμα μπορούν να αξιοποιηθούν

μόνο σε εξαιρετικά βραχυπρόθεσμες τοποθετήσεις, με αποτέλεσμα να περιορίζεται

αντίστοιχα η αποδοτικότητά τους. Έτσι, καταβάλλεται προσπάθεια ελαχιστοποίησης

του μεγέθους τους μέσω προγραμματισμού των εισπράξεων και των πληρωμών (π.χ.

κατάρτιση ταμειακών προγραμμάτων).

3 Εξαιρούνται οι περιπτώσεις αποθεμάτων που δεν υπόκεινται σε τεχνολογική απαξίωση και δεν φθείρονται από το χρόνο (π.χ. χρυσός) ή δεν συνδέονται με τη μόδα ή δεν έχουν συγκεκριμένη λήξη κλπ. Επίσης, στα πλαίσια ενός πληθωριστικού περιβάλλοντος, η διατήρηση υψηλών αποθεμάτων ορισμένων ειδών είναι δυνατό να αποφέρει σημαντικά κέρδη στην επιχείρηση.

Page 27: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

27

Τα Ίδια Κεφάλαια περιλαμβάνουν το μετοχικό κεφάλαιο και τα συσσωρευμένα

κεφάλαια από παρακράτηση κερδών (= αποθεματικά κερδών) και από πώληση

μετοχών σε τιμή ανώτερη της ονομαστικής τους αξίας (= αποθεματικό υπέρ το

άρτιο), καθώς και την υπεραξία των στοιχείων του ενεργητικού η οποία προκύπτει

από αναπροσαρμογή της αξίας τους.

Τα ίδια κεφάλαια δεν είναι επιστρεπτέα, ούτε δημιουργούν οποιεσδήποτε συμβατικές

δεσμεύσεις σχετικά με την εξυπηρέτησή τους4.

Έτσι, συμβάλλουν στη βελτίωση της ρευστότητας της επιχείρησης και της επιτρέπουν

να καλύπτει ενδεχόμενα αρνητικά ανοίγματα μεταξύ εσόδων και εξόδων, στα πλαίσια

μιας ή περισσοτέρων χρήσεων.

Οι Υποχρεώσεις, διακρίνονται συνήθως σε δύο γενικές κατηγορίες:

Τις Μακροπρόθεσμες

Τις Βραχυπρόθεσμες

Οι Μακροπρόθεσμες Υποχρεώσεις περιλαμβάνουν κατά κύριο λόγο δάνεια τα οποία

η επιχείρηση έχει συνάψει είτε με συγκεκριμένους δανειστές, είτε με πιστωτικά

ιδρύματα, είτε με το ανώνυμο κοινό (= ομολογιακά δάνεια).

Η ευχέρεια επιστροφής των κεφαλαίων αυτής της κατηγορίας μετά από ένα μεγάλο

χρονικό διάστημα (συχνά δέκα ή περισσοτέρων ετών) επιτρέπει στην επιχείρηση να

τα χρησιμοποιήσει για αγορά παγίων στοιχείων, γενικότερα δε επιδρά ευνοϊκά στη

ρευστότητά της.

Ιδιαίτερη προσοχή απαιτείται όταν η επιχείρηση δανείζεται μακροπρόθεσμα με

σταθερό επιτόκιο, διότι είναι πιθανό να ακολουθήσει πτώση των επιτοκίων προ της

λήξεως του δανείου, με αποτέλεσμα την επιβάρυνσή της σε μικρό ή μεγάλο βαθμό,

ανάλογα με την έκταση της μείωσης, τη διάρκεια της δανειακής σύμβασης και το

ύψος του δανείου. Βέβαια, δεν αποκλείεται και η αντίστροφη περίπτωση.

4 Η έλλειψη συμβατικών περιορισμών ως προς την εξυπηρέτηση τους, δεν σημαίνει ότι τα ίδια κεφάλαια έχουν μηδενικό κόστος. Αντίθετα, είναι αναγκαίο να εξασφαλίζεται σε αυτά σημαντική αποδοτικότητα (=κόστος για την επιχείρηση), ώστε να ενθαρρύνονται οι επενδυτές να χρηματοδοτούν την επιχείρηση μέσω της αγοράς των κάθε φορά εκδιδόμενων μετοχών.

Page 28: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

28

Για να μην αφεθεί η κατάσταση στην τύχη, είναι αναγκαίο να αξιολογούνται οι

παράμετροι του οικονομικού περιβάλλοντος που επηρεάζουν τα επιτόκια, για ένα

βάθος χρόνου ανάλογο με τη διάρκεια της δανειακής σύμβασης.

Οι Βραχυπρόθεσμες Υποχρεώσεις περιλαμβάνουν τα τραπεζικά δάνεια μικρής

διάρκειας και τις υποχρεώσεις προς τους προμηθευτές (από αγορές με πίστωση), το

Δημόσιο (=πληρωτέοι φόροι), τα συνταξιοδοτικά ταμεία και ευρύτερα τους

οργανισμούς κοινωνικής ασφάλιση (=κρατήσεις και εισφορές), τους εργαζόμενους

(=δεδουλευμένες αποδοχές που δεν έχουν καταβληθεί ακόμη), τους μετόχους

(=πληρωτέα μερίσματα) και γενικά κάθε πίστωση που παρέχεται στην επιχείρηση.

Οι δανειακές βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις μπορούν να δημιουργήσουν σοβαρά

προβλήματα στην επιχείρηση όταν δεν υπάρχει δυνατότητα εξυπηρέτησής τους. Γι’

αυτό θα πρέπει να χρησιμοποιούνται, κυρίως, για την κάλυψη προσωρινών

ταμειακών ελλειμμάτων και όχι για επενδυτικούς σκοπούς5.

Οι λοιπές βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις, δημιουργούν μικρότερους κινδύνους από

άποψη ρευστότητας, θα πρέπει όμως να φροντίζει η επιχείρηση να διατηρεί επαρκή

στοιχεία του κυκλοφορούντος και διαθέσιμου ενεργητικού ώστε να μπορεί να τις

εξυπηρετεί με ευχέρεια. Θα πρέπει να τονισθεί ότι τα περιουσιακά στοιχεία και οι

υποχρεώσεις είναι δυνατό να εμφανισθούν στον ισολογισμό με διάφορους βαθμούς

ανάλυσης, που κυμαίνονται από την πολύ συνοπτική ως την ιδιαίτερα αναλυτική

παρουσίαση.

Στις χώρες που υπάρχει και τηρείται κάποιο λογιστικό σχέδιο (όπως στην Ελλάδα τα

τελευταία χρόνια), παρατηρείται μια σχετική ομοιομορφία στο βαθμό ανάλυσης και

στην ονοματολογία των λογαριασμών, που περιορίζει σημαντικά την ανάγκη

αποσαφήνισης και ερμηνείας των επιμέρους μεγεθών.

5 Για την καλύτερη κατανόηση του ρόλου των βραχυπρόθεσμων δανείων βλ. στα επόμενα, “Ανάλυση Ταμειακών Ροών”.

Page 29: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

29

Παράδειγμα:

Έστω οι πιο κάτω ισολογισμοί της Α.Ε. “ Χ ”, για τις χρήσεις 2002 – 2003 (εκ.

ΕΥΡΩ):

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ 2003 2002

Γήπεδα – Οικόπεδα 100 100

Κτίρια 300 300

Μηχανήματα 500 380

Έπιπλα 50 40

Σύνολο Παγίων 950 820

- Αποσβεσθέντα Πάγια 400 310

Καθαρά Πάγια 550 510

Απαιτήσεις 730 650

Αποθέματα 120 150

Διαθέσιμα 10 15

Σύνολο Ενεργητικού 1410 1325

ΠΑΘΗΤΙΚΟ 2003 2002

Μετοχικό Κεφάλαιο 150 150

Αποθεματικά Κερδών 120 80

Λοιπά Αποθεματικά 60 60

Ίδια Κεφάλαια 330 290

Μακρ. Υποχρεώσεις 130 135

Προμηθευτές 750 782

Πιστωτές 30 18

Βραχ/μα Δάνεια 170 100

Σύνολο Βραχ/μων Υποχρεώσεων 950 900

Σύνολο Παθητικού 1410 1325

Page 30: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

30

Ο ισολογισμός αυτός μας πληροφορεί ότι, την 31/12/2003, η Χ είχε απασχολημένα

κεφάλαια 1410 εκ. ΕΥΡΩ, από τα οποία 550 ήταν επενδεδυμένα σε πάγια, 120 είχαν

διατεθεί για αποθέματα, 730 αποτελούσαν πιστώσεις προς τους πελάτες και

γενικότερα τους χρεώστες της και 10 υπήρχαν σε μορφή διαθεσίμων.

Τα κεφαλαία αυτά, τα είχε εξασφαλίσει από τις εξής πηγές:

150 εκ. ΕΥΡΩ από πώληση μετοχών

180 εκ. ΕΥΡΩ από παρακρατημένα κέρδη και άλλα αποθεματικά

130 εκ. ΕΥΡΩ από μακροπρόθεσμο δανεισμό

780 εκ. ΕΥΡΩ από πιστώσεις που της παραχώρησαν οι προμηθευτές και

λοιποί πιστωτές

170 εκ. ΕΥΡΩ από βραχυπρόθεσμα τραπεζικά δάνεια.

Δείχνει, ακόμη ότι, κατά το 2003, η επιχείρηση χρηματοδότησε τις νέες επενδύσεις

της με παρακρατημένα κέρδη και βραχυπρόθεσμα δάνεια.

Η πληροφόρηση αυτή, πάντως, δεν είναι η μόνη που απορρέει από την τήρηση –

ανάλυση ενός ισολογισμού. Πιο κάτω παρουσιάζονται μεθοδολογίες οι οποίες

επιτρέπουν την άντληση πολύ περισσότερων και σημαντικότερων πληροφοριών για

την επιχείρηση.

β) Οι Καταστάσεις Αποτελεσμάτων Χρήσης και Διανομής Κερδών

Η κατάσταση αποτελεσμάτων παρουσιάζει τα συνολικά έσοδα και έξοδα που

πραγματοποίησε η επιχείρηση κατά τη διάρκεια της χρήσης. Επομένως, τα μεγέθη

της δεν είναι στατικά ή συγκυριακά αλλά εκφράζουν, σε όρους αξίας, τη

δραστηριότητά της σε ολόκληρη τη χρήση.

Όπως και στην περίπτωση του ισολογισμού, ο βαθμός ανάλυσης της πιο πάνω

κατάστασης εξαρτάται από το βαθμό ανάλυσης των τηρούμενων λογαριασμών, τις

Page 31: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

31

επιλογές του management για την έκταση της ενημέρωσης που παρέχει και, από τους

περιορισμούς της ισχύουσας νομοθεσίας.

Σε κάθε περίπτωση, πάντως, στην κατάσταση αποτελεσμάτων περιλαμβάνονται τα

μεγέθη των εσόδων από πωλήσεις, του κόστους πωληθέντων, των λειτουργικών

δαπανών, του φόρου εισοδήματος και των καθαρών κερδών. Δηλαδή, η κατάσταση

αυτή περιέχει κρίσιμα στοιχεία, γι’ αυτό βρίσκεται στο επίκεντρο του ενδιαφέροντος

του αναλυτή, ο όποιος από τη μελέτη των μεγεθών της και το συσχετισμό τους με

εκείνα του ισολογισμού, παράγει σημαντικές πληροφορίες σχετικά με τις δυνατότητες

και αδυναμίες της επιχείρησης.

Η κατάσταση διανομής κερδών εμφανίζει τον τρόπο κατανομής του καθαρού

επιχειρησιακού πλεονάσματος μεταξύ, κυρίως, της επιχείρησης και των μετόχων της.

Τα μεγέθη της αποκαλύπτουν κατά βάση τη μερισματική πολιτική, αλλά και τον

βαθμό αυτοχρηματοδότησης της επιχείρησης.

Έτσι, οδηγούν τον αναλυτή σε χρήσιμα συμπεράσματα, ιδιαίτερα όταν εξετάζεται η

διαχρονική εξέλιξη τους καθώς και η σχέση τους με άλλα εσωτερικά μεγέθη (όπως τα

έσοδα, τα απασχολημένα κεφαλαία, η χρηματιστηριακή αξία της επιχείρησης κλπ) ή

με τα αντίστοιχα μεγέθη άλλων επιχειρήσεων.

Παράδειγμα :

Η κατάσταση αποτελεσμάτων της χρήσης 2003, της Α.Ε. “ Χ ”, έχει ως εξής

(εκ. ΕΥΡΩ):

2003

Έσοδα από πωλήσεις 1000

Κόστος πωληθέντων 600

Μικτό κέρδος 400

Δαπάνες διάθεσης προϊόντων 30

Αποσβέσεις 90

Γενικά έξοδα 150

Σύνολο λειτουργικών εξόδων 270

Κέρδη προ φόρων και τόκων 130

Τόκοι 30

Κέρδη προ φόρων 100

Φόρος εισοδήματος 40

Καθαρά κέρδη 60

Page 32: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

32

γ ) Κατάσταση Διανομής Κερδών

Παρακρατημένα Κέρδη 40 εκ. ΕΥΡΩ

Μέρισμα 20 εκ. ΕΥΡΩ

Καθαρά Κέρδη Χρήσης 60 εκ. ΕΥΡΩ

Οι πιο πάνω καταστάσεις, περιέχουν (μεταξύ άλλων) τις εξής πληροφορίες:

• Η επιχείρηση πραγματοποίησε κατά τη διάρκεια της χρήσης 2003 συνολικά

έσοδα από πωλήσεις 1000 εκ. ΕΥΡΩ.

• 780 εκ. ΕΥΡΩ από τα έσοδα αυτά, δαπανήθηκαν για την διάθεση της

παραγωγής της, καθώς και για την διοικητική λειτουργία της, (ισχύει) με την

εξής ανάλυση:

ΕΥΡΩ 600 εκ. για την παραγωγή των προϊόντων της

ΕΥΡΩ 30 εκ. για τη διάθεσή τους

ΕΥΡΩ 150 εκ. για διάφορα λειτουργικά έξοδα

• 30 εκ. € διατέθηκαν για αμοιβή των δανειστών

• Ο φόρος εισοδήματος της “X” ήταν 40 εκ. €.

• Από τα απομένοντα 150 εκ. ΕΥΡΩ, τα 90 κρατήθηκαν για τη συγκρότηση

κεφαλαίου με προορισμό την ανανέωση του εξοπλισμού (=αποσβέσεις) και τα

60 μοιράστηκαν μεταξύ της επιχείρησης και των μετόχων. Ειδικότερα, τα 20

εκ. ΕΥΡΩ διανεμήθηκαν με μορφή μερίσματος, ενώ τα υπόλοιπα 60

κρατήθηκαν για τις ανάγκες της μονάδας. Είναι αναγκαίο να τονισθεί ότι η

κατάσταση διανομής κερδών και ο ισολογισμός συνδέονται με το λογαριασμό

των παρακρατημένων κερδών. Δηλαδή, τα κέρδη που παρακρατούνται σε μια

δεδομένη χρήση, είναι πάντοτε ίσα με τη διαφορά μεταξύ των σωρευτικών

αποθεματικών κερδών (που εμφανίζονται στον ισολογισμό) της χρήσης αυτής

και της προηγούμενης. Στα πιο πάνω παραδείγματα, ο ισολογισμός της

χρήσης 2001 παρουσιάζει αποθεματικά κερδών κατά 40 εκ. ΕΥΡΩ υψηλότερα

εκείνων του 2002, όσα δηλαδή ήταν τα παρακρατημένα κέρδη της χρήσης

2003(βλ. Κατάσταση Διανομής Κερδών).

Page 33: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

33

3. Η Ποιότητα των παρεχόμενων πληροφοριών

Οι δημοσιευμένες οικονομικές καταστάσεις και η ευρύτερη πληροφόρηση που αφορά

την επιχείρηση, προσφέρονται κατά κύριο λόγο από το management, προσδιορίζονται

όμως σε κάποιο βαθμό από τη ζήτηση που εκδηλώνουν τα ενδιαφερόμενα μέρη.

Για παράδειγμα, οι επενδυτές πιέζουν για τη δημοσιοποίηση πληροφοριών που

επιτρέπουν την εκτίμηση της παρούσας κατάστασης και των προοπτικών της

επιχείρησης. Κυρίως, χρειάζονται πληροφορίες για να προσδιορίσουν τα

χαρακτηριστικά των προσφερόμενων τίτλων σε όρους κινδύνου και

(προσδοκώμενης) απόδοσης.

Αν έχουν στη διάθεσή της επαρκή στοιχεία μπορούν να πραγματοποιήσουν

ακριβέστερες εκτιμήσεις και έτσι να προσδιορίσουν την αξία της επιχείρησης με

ικανοποιητική προσέγγιση. Στην αντίθετη περίπτωση αισθάνονται ανασφάλεια και

επομένως υπερεκτιμούν τον κίνδυνο, με αποτέλεσμα τη μείωση της παρούσας αξίας

της επιχείρησης6 . Στις περιπτώσεις αυτές, ο πλούτος των μετοχών μειώνεται, η δε

επιχείρηση πρέπει να διαθέσει μεγαλύτερο αριθμό τίτλων για να αντλήσει κάποιο

συγκεκριμένο ποσό μέσω αύξησης του μετοχικού της κεφαλαίου. Το management,

λοιπόν, για να αποφύγει μια τέτοια δυσμενή εξέλιξη, είναι διατεθειμένο να

δημοσιοποιεί τα δεδομένα που αφορούν την τρέχουσα οικονομική κατάσταση και την

αναμενόμενη μελλοντική πορεία της επιχείρησης, να υποβάλλει τα προβλεπόμενα

στοιχεία στις εποπτεύουσες Αρχές, κλπ.

Πόσο αξιόπιστη είναι, όμως η πληροφόρηση αυτή;

Σε ορισμένες περιπτώσεις, φαίνεται να ευνοεί την επιχείρηση η παρουσίαση

παραποιημένων μεγεθών ή προβλέψεων που οδηγούν σε υπερεκτίμηση των

προοπτικών της (π.χ. όταν εκδίδει νέες μετοχές). Σε άλλες, ισχύει το αντίστροφο,

όπως π.χ. η περίπτωση της δήλωσης των φορολογητέων κερδών.

Έχει λόγους, λοιπόν, το management, να δημοσιοποιεί στοιχεία που αποκλίνουν από

τα πραγματικά. Παρόλα αυτά, υπάρχουν κάποιοι μηχανισμοί που αποτρέπουν, σε

μεγάλο βαθμό, τέτοιες καταστάσεις.

Αρχικά, υπάρχει ο κίνδυνος των κυρώσεων που ορίζει η ισχύουσα νομοθεσία: Σε

όλες σχεδόν τις χώρες, η παροχή παραπλανητικής ενημέρωσης τιμωρείται με

6 Η μείωση προκαλείται από την αύξηση του συντελεστή προεξόφλησης των προσδοκώμενων εισροών από τους αντίστοιχους τίτλους.

Page 34: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

34

μικρότερη ή μεγαλύτερη αυστηρότητα. Παράλληλα, μια τέτοια συμπεριφορά

αποβαίνει (μακροπρόθεσμα) εις βάρος της επιχείρησης αλλά και του management.

Π.χ. στη βάση της σκόπιμα βελτιωμένης εικόνας της επιχείρησης, οι επενδυτές

διαμορφώνουν υπεραισιόδοξες προσδοκίες, οι οποίες στη συνέχεια δεν

επαληθεύονται. Έτσι, την επόμενη φορά, που θα δημοσιοποιηθούν στοιχεία από το

management, αυτά δεν θα θεωρηθούν “επαρκώς” φερέγγυα, με αποτέλεσμα να

προσαρμοσθούν οι προσδοκίες των επενδυτών προς τα κάτω. Το γεγονός αυτό θα

προκαλέσει αύξηση του κόστους των κεφαλαίων (δανειακών και ιδίων) της

επιχείρησης, λόγω της υποτίμησης των αναμενόμενων κερδών και της υπερεκτίμησης

του κινδύνου.

Επίσης, η αγορά εργασίας τιμωρεί τους managers που θεωρούνται ως μη αξιόπιστοι

λόγω παροχής παραπλανητικής πληροφόρησης. Η φήμη τους μειώνεται, με αρνητικά

αποτελέσματα στη ζήτηση και την αμοιβή τους.

Για την αξιολόγηση της ποιότητας των παρεχομένων πληροφοριών, όμως, θα πρέπει

να ληφθούν υπόψη και άλλοι παράγοντες, όπως οι συμβατικές μεθοδολογίες

μέτρησης της αξίας ορισμένων μεγεθών. Οι μεθοδολογίες αυτές είναι γνωστές ως

“ λογιστικές πολιτικές” και επηρεάζουν την αξία των περιουσιακών στοιχείων, των

υποχρεώσεων και των αποτελεσμάτων της επιχείρησης (Arbel – Khalik, 1981).

Αναφέρεται χαρακτηριστικά, ότι οι λογιστικές πολιτικές αποτελούν ένα φίλτρο, το

οποίο μετατρέπει τα αποτελέσματα των επιχειρηματικών αποφάσεων σε μεγέθη των

λογιστικών καταστάσεων.

Το πιο κάτω διάγραμμα δείχνει την επίδραση αυτή:

Επενδυτικές αποφάσεις Αποφάσεις για την παραγωγή Χρηματοδοτικές αποφάσεις Marketing Λοιπές αποφάσεις

ΕπιχειρηματικήΔραστηριότητα

Λογιστικές πολιτικές

Μεγέθη των ΔημοσιευμένωνΟικονομικών Καταστάσεων

Page 35: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

35

Παράγοντες που επηρεάζουν την επιλογή των λογιστικών πολιτικών

Οι λογιστικές πολιτικές άλλοτε επιβάλλονται από τη Δημόσια Διοίκηση και άλλοτε

εξυπηρετούν κάποιους στόχους (π.χ. τήρηση των λογιστικών αρχών ή αντιμετώπιση

κλαδικών ιδιαιτεροτήτων), ή σκοπιμότητες (π.χ. μείωση της φορολογίας

εισοδήματος).

Συμμόρφωση με τη ισχύουσα νομοθεσία

Οι ισχύουσες νομοθετικές ρυθμίσεις αποβλέπουν στη διαμόρφωση μιας

αντικειμενικής και τυποποιημένης εικόνας για την οικονομική κατάσταση της

επιχείρησης, με τελικό στόχο την προστασία των συμφερόντων της ίδιας, αλλά και

των προσώπων που συνδέονται με αυτή (μέτοχοι, πιστωτές, πελάτες, εργαζόμενοι

κλπ.). Συνήθως, οι περιορισμοί αναφέρονται στον τρόπο αποτίμησης των στοιχείων

του ισολογισμού και στον τρόπο προσδιορισμού / διανομής των κερδών. Επίσης,

επιβάλλεται η συνιστάται κάποιο πρότυπο για την τυποποίηση των δημοσιευόμενων

στοιχείων (π.χ. λογιστικό σχέδιο). Στην Ελλάδα, για παράδειγμα, ισχύουν (μεταξύ

άλλων) οι εξής περιορισμοί :

(α) Αποτίμηση στοιχείων ισολογισμού: Σε ιστορικές τιμές

(β) Προσδιορισμός φορολογητέων αποτελεσμάτων:

• Λαμβάνονται υπόψη μόνο τα δεδουλευμένα έσοδα και έξοδα.

• Οι αποσβέσεις υπολογίζονται με τη μέθοδο των σταθερών συντελεστών, οι

οποίοι ορίζονται από το Υπουργείο Οικονομικών.

• Η αποτίμηση των χρεογράφων γίνεται στη χαμηλότερη τιμή μεταξύ

τρέχουσας και τιμή κτήσης.

• Η επιχείρηση μπορεί να επιλέξει ελεύθερα τη μέθοδο αποτίμησης των

αποθεμάτων της, θα πρέπει όμως να την ακολουθεί παγίως.

• Η φήμη και η πελατεία μπορεί να εμφανιστεί στον ισολογισμό μόνο αν έχει

αγοραστεί (αναφέρεται στο κόστος της αγοράς της).

Μια ευνοϊκή συνέπεια από την εφαρμογή υποχρεωτικών λογιστικών πολιτικών, είναι

η συγκρισιμότητα μεταξύ ομοειδών μεγεθών διαφορετικών επιχειρήσεων. Ακόμη, ο

Page 36: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

36

έλεγχος της ορθής τήρησής τους, δε συνδυασμό με τις προβλεπόμενες κυρώσεις,

βελτιώνει την αξιοπιστία των δημοσιευόμενων καταστάσεων.

Τήρηση των βασικών λογιστικών αρχών

Οι κυριότερες λογιστικές αρχές, τις οποίες οι επιχειρήσεις επιθυμούν να τηρούν, είναι

η Συντηρητικότητα, η Αντικειμενικότητα και η Συνέπεια. Οι αρχές αυτές,

επηρεάζουν την επιλογή των λογιστικών πολιτικών ως εξής:

Η αρχή της Συντηρητικότητας επιβάλλει την προσαρμογή των οικονομικών

μεγεθών για πιθανές αρνητικές εξελίξεις. Στην ουσία, η τήρησή της οδηγεί σε μια

περιορισμένης έκτασης υποτίμηση της καθαρής περιουσίας. Για παράδειγμα, στα

πλαίσια της αρχής αυτής, τα χρεόγραφα αποτιμώνται στη χαμηλότερη τιμή μεταξύ

της τρέχουσας και της τιμής κτήσης τους.

Η αρχή της Αντικειμενικότητας οδηγεί στην εκτίμηση των εσόδων, εξόδων,

περιουσιακών στοιχείων και υποχρεώσεων με βάση κάποια αντικειμενική μέθοδο,

έστω και αν είναι πρόδηλο ότι με τον τρόπο αυτό διαμορφώνονται λογιστικά μεγέθη

που αποκλίνουν από τα πραγματικά. Στόχος της μεθόδου είναι η διαμόρφωση

τεκμηριωμένων μεγεθών, τα οποία μπορούν να επιβεβαιωθούν από ανεξάρτητους

ειδικούς τεχνοκράτες.

Παράδειγμα: Τα στοιχεία του ισολογισμού αποτιμώνται σε τιμές κτήσης, παρά το

γεγονός ότι αυτές διαφέρουν σημαντικά από τις αντίστοιχες τρέχουσες αξίες, κυρίως

όταν στο ευρύτερο οικονομικό περιβάλλον παρατηρούνται υψηλοί ρυθμοί

πληθωρισμού ή ταχύτατες τεχνολογικές μεταβολές.

Η αρχή της Συνέπειας, επιβάλλει τη διατήρηση των τηρούμενων αρχών για

σημαντικό χρονικό διάστημα. Π.χ., αν τηρήθηκε κατά την προηγούμενη χρήση η

μέθοδος FIFO για την αποτίμηση των αποθεμάτων, θα πρέπει να τηρηθεί και κατά

την τρέχουσα χρήση. Σε αντίθετη περίπτωση, η αξία των αποθεμάτων θα επηρεαστεί

από την αλλαγή της μεθόδου.

Page 37: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

37

Κλαδικές ιδιαιτερότητες

Σε ορισμένες περιπτώσεις, οι ιδιομορφίες του αντικειμένου δράσης της επιχείρησης,

σε συνδυασμό με τις λογιστικές πρακτικές που έχουν διαμορφωθεί στον κλάδο,

επηρεάζουν την επιλογή των λογιστικών πολιτικών της. Για παράδειγμα, οι εταιρίες

άντλησης πετρελαίου εκφράζουν αποτελεσματικότερα την αξία των αποθεμάτων των

πηγών τους αν χρησιμοποιήσουν τρέχουσες τιμές παρά τιμές κτήσης.

Κλαδική διάσταση στην επιλογή των λογιστικών πολιτικών φαίνεται να υπάρχει στις

Η.Π.Α. όπου, σύμφωνα με στοιχεία των Compustant Files (1983), σε σύνολο 14

κλάδων, σε 5 από αυτούς οι επιχειρήσεις χρησιμοποιούσαν κατά κύριο λόγο FIFO και

σε 6 LIFO.

Εξυπηρέτηση σκοπιμοτήτων

Σε ορισμένες περιπτώσεις, η επιλογή των λογιστικών πολιτικών επηρεάζεται από

δεδομένες σκοπιμότητες όπως:

Μείωση του φορολογητέου εισοδήματος:

Στα πλαίσια μιας τέτοιας σκοπιμότητας, προτιμώνται οι πολιτικές που διογκώνουν τις

δαπάνες και κυρίως το κόστος πωληθέντων και τις αποσβέσεις. Για παράδειγμα, αν η

επιχείρηση αντικαταστήσει τη FIFO με LIFO σε μια περίοδο όπου οι τιμές

αυξάνονται σημαντικά, τα αποθέματα υποτιμώνται, το κόστος πωληθέντων αυξάνεται

και τα κέρδη μειώνονται. Για να γίνει κατανοητή η διαδικασία αυτή, έστω τα επόμενα

δεδομένα μιας υποθετικής επιχείρησης:

Μονάδες Κόστος κατά

μονάδα ( € )

Συνολικό

κόστος ( € )

Αρχικό απόθεμα 1000 30 30000

1η Αγορά 3000 35 105000

2η Αγορά 2000 40 80000

3η Αγορά 5000 45 225000

Σύνολο Αγορών 11000 440000

Απόθεμα τέλους 3000

Page 38: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

38

Αποτίμηση των αποθεμάτων:

FIFO = 3000 x 45 = 135000 €

LIFO = (2000 x 35) + (1000 x 30) = 100000 €

Κόστος πωληθέντων:

Με βάση τη FIFO = 440000 – 135000 = 305000 €

Με βάση τη LIFO = 440000 – 100000 = 340000 €

Πωλήσεις = 8000 x 50 = 400000 €

Μικτό κέρδος:

Με βάση τη FIFO = 400000 – 305000 = 95000 €

Με βάση τη LIFO = 400000 – 340000 = 60000 €

Βελτίωση της τιμής της μετοχής στη χρηματιστηριακή αγορά:

Στην περίπτωση αυτή, επιλέγονται μέθοδοι που βελτιώνουν (τεχνητά) τα κέρδη, με

αποτέλεσμα τη διαμόρφωση μιας βελτιωμένης εικόνας, η οποία επηρεάζει θετικά την

τιμή της μετοχής. Πάντως, είναι αναγκαίο να τονισθεί ότι τέτοιες μεθοδεύσεις ασκούν

βραχυπρόθεσμες μόνο επιρροές. Διότι, η αγορά δε αργεί να εκτιμήσει την

πραγματική οικονομική θέση της επιχείρησης και να προσαρμόσει ανάλογα την τιμή

της μετοχής. Αν, μάλιστα, το management επαναλάβει το τέχνασμά του, είναι βέβαιο

ότι θα χάσει ένα μέρος της αξιοπιστίας του με αποτέλεσμα οι επενδυτές να

προσαρμόζουν τα δημοσιευμένα μεγέθη σε κατώτερα επίπεδα.

Αναδιανομή πλούτου μεταξύ μετοχών και εργαζομένων:

Όταν ένα μέρος των αμοιβών των εργαζόμενων προσδιορίζεται με βάση τα

αποτελέσματα της επιχείρησης, τότε η παρουσίαση αυξημένων ή μειωμένων

αποτελεσμάτων σε σχέση με τα πραγματικά, προκαλεί αντίστροφες μεταβολές στις

μερίδες που διανέμονται στους εργαζόμενους και στους μετόχους. Στις περιπτώσεις

αυτές, η επιλογή κατάλληλων λογιστικών πολιτικών μπορεί να έχει αναδιανεμητικά

αποτελέσματα.

Page 39: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

39

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 3

ΤΑ ΠΛΑΙΣΙΑ ΤΗΣ ΑΝΑΛΥΣΗΣ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ

ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ

1. Εισαγωγή

Η διαπίστωση των χαρακτηριστικών της επιχείρησης από άποψη κινδύνου και

απόδοσης, που αποτελεί τον τελικό στόχο της ανάλυσης, προϋποθέτει τη γνώση των

μεταβλητών που εκφράζουν τις πιο κάτω δομές και τάσεις της επιχείρησης:

- Ρευστότητα

- Αποδοτικότητα

- Κεφαλαιακή διάρθρωση

- Δραστηριότητα(= ταχύτητα ανακύκλωσης του ενεργητικού)

- Ανάπτυξη

Οι μεταβλητές αυτές συνδέονται μεταξύ τους, καθώς και με τα δεδομένα της μετοχής

της επιχείρησης και της χρηματιστηριακής αγοράς στην οποία είναι εισηγμένη,

τελικά δε με το επίπεδο κινδύνου της. Δημιουργείται, έτσι, ένα πολυσύνθετο πλέγμα

σχέσεων και αλληλεπιδράσεων, το οποίο χρειάζεται προσεκτική ανάλυση και

ερμηνεία.

Ενδεικτικά αναφέρονται τα εξής:

• Η ρευστότητα συνδέεται με την ανάπτυξη της επιχείρησης, διότι

προσδιορίζει τις δυνατότητές πραγματοποίησης νέων επενδύσεων.

Επίσης, μέσω των επενδύσεων και της διαμόρφωσης του κεφαλαίου

κίνησης, η ρευστότητα έχει συμβολή στη διαμόρφωση της

αποδοτικότητας της επιχείρησης.

• Η αποδοτικότητα της επιχείρησης επηρεάζει την τιμή της μετοχής της

στη χρηματιστηριακή αγορά. Ακόμη, προσδιορίζει το ύψος των

Page 40: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

40

παρακρατημένων κερδών και μέσω αυτών επιδρά στη ρευστότητα, την

κεφαλαιακή διάρθρωση και την ανάπτυξη της επιχείρησης.

• Οι ρυθμοί ανάπτυξης διαφοροποιούν τα επίπεδα εσόδων, εξόδων και

ρευστότητας και μέσω αυτών επηρεάζουν την αποδοτικότητα και

κεφαλαιακή δομή της επιχείρησης.

• Η κεφαλαιακή δομή έχει αμφίπλευρη σχέση με τη ρευστότητα, την

αποδοτικότητα και την ανάπτυξη, ενώ επηρεάζει το επίπεδο κινδύνου.

• Η τιμή της μετοχής στη χρηματιστηριακή αγορά είναι συνάρτηση

πλήθους παραγόντων, μεταξύ των οποίων σημαντικοί είναι η

αποδοτικότητα, η ρευστότητα, η κεφαλαιακή διάρθρωση και η

ανάπτυξη της επιχείρησης.

• Ο κίνδυνος επηρεάζεται από αρκετούς παράγοντες, όπως π.χ.

διακυμάνσεις της τιμής της μετοχής (π.χ. συστηματικός κίνδυνος), τη

μεταβλητικότητα των κερδών (= λογιστική προσέγγιση του

κινδύνου)κλπ – βλ. Κεφάλαιο 1.

Το πιο κάτω διάγραμμα παρουσιάζει, ενδεικτικά, τις πιο πάνω αλληλεξαρτήσεις :

Page 41: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

41

Αποδοτικότητα

Ανάπτυξη Ρευστότητα Κεφαλαιακή Δεδομένα Διάρθρωση Χρηματιστηριακής Αγοράς

Κίνδυνος

2. Προπαρασκευαστικές Ενέργειες της Ανάλυσης

Πριν από την έναρξη της ανάλυσης της οικονομικής κατάστασης μιας επιχείρησης

είναι αναγκαίο να γίνει κάποια προετοιμασία η οποία βοηθά στην ταχύτερη και

αποτελεσματικότερη πραγματοποίησή της. Η προετοιμασία αυτή περιλαμβάνει :

- Συγκέντρωση – επαλήθευση στοιχείων

- Τυποποίηση οικονομικών καταστάσεων

- Διαμόρφωση της μεθοδολογίας ανάλυσης (δείκτες, καταστάσεις κλπ)

- Εξασφάλιση των αναγκαίων προγραμμάτων (software)

- Ενοποίηση καταστάσεων, όταν πρόκειται για όμιλο επιχειρήσεων

- Κατάρτιση συμπληρωματικών καταστάσεων (κυρίως, ταμειακών

ροών/ πηγών και χρήσεων κεφαλαίων).

Page 42: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

42

Τυποποίηση των λογιστικών καταστάσεων

Ο αναλυτής πρέπει να διαμορφώσει οικονομικές καταστάσεις με πρότυπη δομή, η

οποία να ικανοποιεί τα εξής, τουλάχιστον, κριτήρια:

Να είναι αρκετά αναλυτική ώστε να περιλαμβάνει τα ουσιώδη διαθέσιμα

στοιχεία.

Να αντιστοιχεί στη διάρθρωση των δημοσιευόμενων καταστάσεων, ώστε να

διευκολύνεται η μεταφορά των στοιχείων από αυτές.

Να είναι δεκτική επέκτασης / διαφοροποίησης, για να μπορεί να περιλάβει

δεδομένα από καταστάσεις αναλυτικότερες / διαφοροποιημένες σε σχέση με

τις συνήθεις.

Να επιτρέπει την ταυτόχρονη παρουσίαση δεδομένων διαφόρων χρονικών

περιόδων, όπως π.χ. λογιστικά στοιχεία των τελευταίων πέντε χρήσεων.

Στις περιπτώσεις που η πλειοψηφία των επιχειρήσεων ακολουθεί κάποιο πρότυπο για

την παρουσίαση των οικονομικών τους στοιχείων (π.χ. τήρηση ενιαίου λογιστικού

σχεδίου) οι τυποποιημένες καταστάσεις του αναλυτή επηρεάζονται έντονα από το

πρότυπο αυτό. Η τυποποίηση των οικονομικών καταστάσεων διευκολύνει το έργο

του αναλυτή, στους εξής κυρίως τομείς:

- Αποδελτίωση στοιχείων.

- Διαμόρφωση μεγεθών τα οποία είναι συγκρίσιμα, τόσο διαχρονικά

όσο και διαστρωματικά.

- Διαμόρφωση προγράμματος ανάλυσης το οποίο συσχετίζει, αναλύει

κλπ, τα οικονομικά μεγέθη με βάση τη συγκεκριμένη δομή της

κατάστασης στην οποία είναι καταχωρημένα (π.χ. χρησιμοποίηση

προγραμμάτων με spreadsheets).

- Διαμόρφωση τυποποιημένων εκθέσεων, ως προς το περιεχόμενό τους,

το οποίο προκύπτει από την ανάλυση των διαθέσιμων

(τυποποιημένων) στοιχείων.

- Διαμόρφωση κοινής γλώσσας μεταξύ αναλυτών και χρηστών, σχετικά

με τα δεδομένα και τα αποτελέσματα της ανάλυσης.

- Αποκέντρωση μέρους της εργασίας του αναλυτή, κύρια της συλλογής

και επεξεργασίας δεδομένων.

Page 43: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

43

Ενοποίηση λογιστικών καταστάσεων

Οι επιχειρήσεις που συγκροτούν όμιλο, ανήκουν στην ίδια ομάδα συμφερόντων.

Έτσι, υπάρχει η διάθεση αλλά και η δυνατότητα προσανατολισμού τους προς την

κατεύθυνση του κοινού και όχι του ατομικού συμφέροντος.

Στα πλαίσια αυτά, είναι πιθανό να μεταβιβάζουν πόρους, η μια στην άλλη, είτε μέσω

των μεταξύ τους συναλλαγών (π.χ. υπερτιμολόγηση ή υποτιμολόγηση πωλήσεων)

είτε με την παρεμβολή τρίτων επιχειρήσεων. Μερικές ενδεικτικές περιπτώσεις κατά

τις οποίες θα μπορούσε να συμβεί κάτι τέτοιο, είναι οι εξής:

Μια από τις θυγατρικές, παρά το γεγονός ότι έχει καλές προοπτικές,

παρουσιάζει κακή ρευστότητα, με παράλληλη αδυναμία κάλυψης των

ληξιπρόθεσμων υποχρεώσεων της με δανεισμό. Για να αποτραπεί το

ενδεχόμενο διατάραξης των σχέσεων της με τη Αγορά, ή κατάπτωσης

εγγυητικών ή ακόμη και χρεοκοπίας, είναι δυνατό να ενισχυθεί από

άλλες εταιρίες του ομίλου, με τη μορφή προκαταβολών έναντι αγοράς

προϊόντων, υπερτιμολόγησης των πωλήσεων της προς αυτές ή

υποτιμολόγησης των αγορών της.

Ο επιχειρηματίας έχει καλύψει με προσωπικές εγγυήσεις δάνεια της

επιχείρησης “Χ”, η οποία δεν μπορεί να τα εξυπηρετήσει. Αν δεν

επιλέξει τη λύση της αντιμετώπισης των συνεπειών που συνεπάγεται η

κατάπτωση των εγγυήσεων, θα πρέπει να διοχετεύσει πόρους στη “Χ”

από μια άλλη επιχείρησή του, π.χ. την “Ψ”.

Μια νέα επιχείρηση του ομίλου αντιμετωπίζει δυσκολίες στο ξεκίνημά

της, με αποτέλεσμα να εμφανίζει χαμηλό κύκλο εργασιών. Αν

εκτιμηθεί ότι το γεγονός θα έχει αρνητικές επιδράσεις στο κύρος της,

είναι πιθανό να επιδιωχθεί η βελτίωση της εικόνας μέσω αυξημένων

πωλήσεων προς άλλες θυγατρικές ή μέσω πωλήσεων σε τρίτους, με

έμμεσες(π.χ. τριγωνικές) συναλλαγές.

Μια επιχείρηση του ομίλου επιδιώκει την εισαγωγή της στο

χρηματιστήριο και για το σκοπό αυτό επιθυμεί να παρουσιάσει

Page 44: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

44

βελτιωμένα αποτελέσματα, ώστε να της δοθεί η αναγκαία έγκριση, να

επιτύχει υψηλότερη τιμή έκδοσης και να περιορίσει την προμήθεια του

αναδόχου. Και στην περίπτωση αυτή, θα μπορούσαν να βελτιωθούν τα

αποτελέσματα της μέσω εικονικών συναλλαγών.

Με αυτά τα δεδομένα, η διαπίστωση της καλής κατάστασης μιας π.χ. θυγατρικής, δεν

διασφαλίζει τον επενδυτή ή το δανειστή της, διότι είναι δυνατό να διαφοροποιηθεί

αυτή προς το χειρότερο, αν αποφασιστεί η μετάγγιση πόρων σε άλλη επιχείρηση του

ομίλου. Θα πρέπει να εξετάζεται, επομένως, η ενιαία οικονομική κατάσταση όλων

των επιχειρήσεων που ανήκουν σε κοινή ομάδα συμφερόντων, ώστε να διασφαλίζεται

ότι η εικόνα που προκύπτει από τη σχετική ανάλυση δεν μπορεί να ανατραπεί από

τέτοιου είδους ενέργειες. Ακόμη, η ενοποίηση των λογιστικών δεδομένων μπορεί να

φανερώσει προβλήματα τα οποία δεν είναι δυνατόν να εντοπιστούν από την ανάλυση

των στοιχείων των μεμονωμένων επιχειρήσεων. Για παράδειγμα, έστω οι ισολογισμοί

των πιο κάτω υποθετικών επιχειρήσεων Α (μητρική) και Β (100% θυγατρική της Α):

Επιχείρηση Α: Ισολογισμός 31/12/2003

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ (εκ. € ) ΠΑΘΗΤΙΚΟ (εκ. € )

Πάγια 600 Μετοχικό Κεφάλαιο 400

Συμμετοχές 600 Αποθεματικά 50

Αποθέματα 300

Απαιτήσεις 1300 Μακρ. Υποχρεώσεις 100

Διαθέσιμα 50 Βραχ. Υποχρεώσεις 2300

Σύνολο Ενεργητικού 2850 Σύνολο Παθητικού 2850

Page 45: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

45

Επιχείρηση Β : Ισολογισμός 31/12/2003

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ (εκ. € ) ΠΑΘΗΤΙΚΟ (εκ. € )

Πάγια 280 Μετοχικό Κεφαλαίο 600

Αποθέματα 200 Αποθεματικά 100

Απαιτήσεις 900 Μακρ. Υποχρεώσεις 100

Διαθέσιμα 20 Βραχ. Υποχρεώσεις 600

Σύνολο Ενεργητικού 1400 Σύνολο Παθητικού 1400

Η εξέταση π.χ. της ρευστότητας των δυο επιχειρήσεων δείχνει ότι η μεν Α

αντιμετωπίζει σοβαρά προβλήματα (Δείκτης Γενικής Ρευστότητας 0,78), η δε Β έχει

ευχέρεια αντιμετώπισης των υποχρεώσεων της (Δείκτης Γενικής Ρευστότητας 2,24).

Προφανώς, η Α χρησιμοποίησε βραχυπρόθεσμα δάνεια για να ιδρύσει την Β. Έτσι,

ενώ η Β, μεμονωμένα, έχει καλή ρευστότητα και κεφαλαιακή δομή, οι δυο

επιχειρήσεις μαζί είναι πιθανό να παρουσιάζουν προβλήματα, λόγω ανορθόδοξης

χρηματοδότηση της συμμετοχής της Α στη Β.

Σο βαθμό, επομένως, που εκτιμάται ότι θα λειτουργήσουν ως κοινότητα

συμφερόντων, θα πρέπει να ληφθούν οι αποφάσεις επένδυσης ή δανεισμού στη βάση

της ενοποιημένης και όχι της μεμονωμένης οικονομικής κατάστασης.

Από τα επιμέρους δεδομένα αλλά και την κοινή οικονομική τους κατάσταση,

προκύπτει ότι ενώ για μόνη τη Β η απόφαση π.χ. χορήγησης ενός τραπεζικού δανείου

θα είναι θετική, για τις δύο μαζί μάλλον αυτή θα αντιστραφεί.

Ενοποιημένος Ισολογισμός 31/12/2003 Α και Β

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ (εκ. € ) ΠΑΘΗΤΙΚΟ (εκ. € )

Πάγια 880 Μετοχικό Κεφάλαιο 400

Αποθέματα 500 Αποθεματικά 150

Απαιτήσεις 2200 Μακρ. Υποχρεώσεις 200

Διαθέσιμα 70 Βραχ. Υποχρεώσεις 2900

Σύνολο Ενεργητικού 3650 Σύνολο Παθητικού 3650

Page 46: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

46

Κατάρτιση συμπληρωματικών οικονομικών καταστάσεων

Κατά τη διαδικασία της ανάλυσης των δεδομένων μιας επιχείρησης, διαμορφώνονται

συμπληρωματικές καταστάσεις, οι οποίες διευκολύνουν την άντληση πρόσθετων

πληροφοριών μέσω συγχώνευσης / διασταύρωσης λογιστικών μεγεθών που

περιλαμβάνονται στις βασικές καταστάσεις. Γνωστότερες από τις “παράγωγες” αυτές

είναι η “Κατάσταση πηγών και χρήσεων κεφαλαίων” και η “Κατάσταση ταμειακών

ροών”, οι οποίες συμβάλουν σημαντικά στην αποτελεσματικότερη διερεύνηση της

ρευστότητας της μονάδας.

Α. Πηγές και Χρήσεις Κεφαλαίων

Η κατάσταση αυτή περιλαμβάνει τις μεταβολές των μεγεθών του ισολογισμού, οι

οποίες αποκαλύπτουν τις πηγές από τις οποίες αντλήθηκαν πρόσθετα κεφάλαια (κατά

μια δεδομένη χρήση) καθώς και τα στοιχεία (Ενεργητικού και Παθητικού) που

χρηματοδοτήθηκαν με αυτά τα κεφάλαια. Σε μια γενική προσέγγιση του θέματος,

μπορεί να λεχθεί ότι οι πιο κάτω μεταβολές είναι ενδεικτικές εισροής νέων

κεφαλαίων όταν:

- Η λογιστική αξία ενός στοιχείου του Ενεργητικού μειώνεται

- Η λογιστική αξία ενός στοιχείου του Παθητικού αυξάνεται

- Τα Αποθεματικά και το Μετοχικό Κεφάλαιο αυξάνονται

- Οι προβλέψεις και σωρευμένες αποσβέσεις αυξάνονται.

Οι αντίθετες περιπτώσεις, αποτελούν ενδείξεις κεφαλαιακών εκροών.

Παράδειγμα (εκ. € )

Ισολογισμοί της Α.Ε. “Χ” για τη διετία 2002-2003

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ 2003 2002 ΠΑΘΗΤΙΚΟ 2003 2002

Πάγια 300 250 Μετοχικό Κεφάλαιο 200 200

Αποσβέσεις 200 170 Αποθεματικά 140 110

Καθ. Πάγια 100 80 Προβλέψεις 70 55

Απαιτήσεις 700 600 Μακρ. Υποχρεώσεις 100 150

Αποθέματα 200 260 Βραχ. Υποχρεώσεις 540 505

Ταμείο 50 80

Σύνολο Ενεργητικού 1050 1020 Σύνολο Παθητικού 1050 1020

Page 47: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

47

Κατάσταση πηγών και χρήσεων κεφαλαίων για το 2003 ( εκ. €)

Πηγές 2003 Χρήσεις 2002

Πάγια - 50

Αποσβέσεις 30 -

Απαιτήσεις - 100

Αποθέματα 60 -

Μετοχικό Κεφάλαιο - -

Αποθεματικά 30 -

Προβλέψεις 15 -

Μακρ. Υποχρεώσεις - 50

Βραχ. Υποχρεώσεις 35 -

Σύνολο 170 200

Πηγές – Χρήσεις = 170-200 = -30

Η διαφορά (30 εκ. € ) χρηματοδοτήθηκε από τα διαθέσιμα.

Πραγματικά: Διαθέσιμα 2003 – Διαθέσιμα 2000 = 50 – 80 = -30

Ο προηγούμενος πίνακας ανακεφαλαιώνεται ως εξής:

ΠΗΓΕΣ ΧΡΗΣΕΙΣ

Αποσβέσεις 30 Πάγια 50

Αποθέματα 60 Απαιτήσεις 100

Αποθ/κα 30 Μακρ. Υποχρεώσεις 50

Προβλέψεις 15

Βραχ. Υποχρεώσεις 35

170

Διαθέσιμα 30

Σύνολο 200 200

Στο πιο πάνω παράδειγμα, η επιχείρηση χρηματοδότησε τις νέες επενδύσεις

(πάγια: +50), την πιστωτική επέκταση των πωλήσεων της (απαιτήσεις: +100) και την

εξυπηρέτηση των μακροπρόθεσμων δανείων της (μακρ. υποχρεώσεις: -50) με

Page 48: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

48

εσωτερικά πλεονάσματα (αποσβέσεις + αποθεματικά + προβλέψεις : +75), εκποίηση

αποθεμάτων (+60), διαθέσιμα (+30), και διεύρυνση των πιστώσεων από τις τράπεζες

και τους πιστωτές της (βραχ. Υποχρεώσεις : +35) και διαθέσιμα (30εκ.).

Η πιο πάνω εικόνα δείχνει ότι, καταρχήν7 οι χρηματοδοτικές επιλογές της “Χ” δεν

επηρέασαν ουσιαστικά τη ρευστότητα της, δεδομένου ότι:

Τα πάγια και τα χρεολύσιά της χρηματοδοτήθηκαν κατά κύριο λόγο με

παρακρατημένα κέρδη και αποσβέσεις.

Η πιστωτική επέκταση στην πελατεία χρηματοδοτήθηκε κατά βάση από

στοιχεία του κυκλοφορούντος ενεργητικού.

Οι σχέσεις μεταξύ χρησιμοποιούμενων κεφαλαίων και στοιχείων ενεργητικού

αντίστοιχης διάρκειας δεν παρουσιάζουν σημαντικές αλλαγές μεταξύ 2002

και 2003.

Είναι αναγκαίο να τονισθεί ότι ο Πίνακας Πηγών και Χρήσεων Κεφαλαίων

παρουσιάζει τις μεταβολές των λογαριασμών του ενεργητικού και του παθητικού με

βάση τα μεγέθη που διαμορφώνονται σε δυο συγκεκριμένες ημερομηνίες, οι οποίες

απέχουν μεταξύ τους ένα πλήρες έτος (π.χ.31/12/2003 και 31/12/2002).

Έτσι, είναι δυνατό να επηρεάζονται από συγκυριακούς παράγοντες σε μικρότερο ή

μεγαλύτερο βαθμό. Π.χ. από τον πιο πάνω πίνακα δεν προκύπτει κατά πόσο η

διόγκωση των αποθεμάτων και των απαιτήσεων ακολούθησε κάποιο ομαλό ρυθμό

μέσα στη χρήση ή πραγματοποιήθηκε στην αρχή ή στο τέλος της κλπ.

Ο στατικός της χαρακτήρας, πάντως, μπορεί να αναιρεθεί σε μεγάλο βαθμό, αν η

κατάσταση αυτή καταρτίζεται περισσότερες φορές μέσα στη χρήση8.

Β. Η Κατάσταση Ταμειακών Ροών

Η Κατάσταση Ταμειακών Ροών παρουσιάζει τις εισροές και εκροές κεφαλαίων,

ομαδοποιημένες με κριτήρια τόσο τη λειτουργική σχέση τους με την επιχείρηση όσο

και τη συνάφεια τους, από πλευράς διάρκειας.

Το πρώτο κριτήριο χρησιμοποιείται για να διαχωρίσει τις εισροές / εκροές που

δημιουργούνται από τη συνήθη λειτουργία της επιχείρησης (π.χ. αύξηση των 7 Προφανώς, για τη διαμόρφωση τελικών συμπερασμάτων, απαιτείται η συνεκτίμηση και άλλων στοιχείων. 8 Προϋπόθεση για κάτι τέτοιο αποτελεί η δυνατότητα της επιχείρησης να συντάξει ισολογισμούς σε περιόδους που αποτελούν κλάσματα του έτους.

Page 49: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

49

υπολοίπων των προμηθευτών και των πελατών) από εκείνες που προκαλούνται από

εξωγενείς επενδυτικές / χρηματοδοτικές αποφάσεις (π.χ. πραγματοποίηση νέων

επενδύσεων με ταυτόχρονη αύξηση του μετοχικού κεφαλαίου).

Με βάση το δεύτερο κριτήριο, συσχετίζονται εισροές μακράς διάρκειας (π.χ. αύξηση

μετοχικού κεφαλαίου) και εισροές βραχυπρόθεσμου χαρακτήρα (π.χ. πιστώσεις από

προμηθευτές) με τοποθετήσεις σε στοιχεία του πάγιου και του κυκλοφορούντος

ενεργητικού (π.χ. αγορά μηχανημάτων - διεύρυνση αποθεμάτων).

Από άποψη δομής, η Κατάσταση Ταμειακών Ροών θα πρέπει να περιλαμβάνει

τέσσερις υποομάδες εισροών – εκροών, τις εξής:

α) Την ομάδα των εσωτερικών λειτουργικών εισροών, η οποία εκφράζει το

πλεόνασμα που πραγματοποιεί η επιχείρηση από τα απασχολημένα κεφάλαιά της,

προ της αμοιβής του ξένου κεφαλαίου (= τόκος), της καταβολής του φόρου

εισοδήματος και της παρακράτησης αποσβέσεων:

+ Κέρδη προ τόκων και φόρων

+ Αποσβέσεις

+ Λοιπές αποσβέσεις9

Εσωτερικές Ταμειακές Ροές

Οι Εσωτερικές Ταμειακές Ροές αποτελούν ένα ιδιαίτερα σημαντικό μέγεθος, διότι

αποκαλύπτουν τη δυνατότητα ή αδυναμία της επιχείρησης να παράγει πλεόνασμα

(και σε ποια έκταση) από την απασχόληση των δικών της και ξένων κεφαλαίων.

Όπως είναι φυσικό, η σχέση του μεγέθους των πλεονασμάτων αυτών με την αξία της

επιχείρησης είναι καταρχήν θετική.

β) Την ομάδα των εισροών – εκροών η οποία αναφέρεται στη χρηματοδότηση της

τρέχουσας λειτουργίας της επιχείρησης (= Κεφάλαιο Κίνησης):

-

- ( KEt – KEt-1) ΚΕ = Κυκλοφορούν Ενεργητικό

+ (BYt – BYt-1) ΒΥ = Βραχυπρόθεσμες Υποχρεώσεις

9 Περιλαμβάνονται οι αποσβέσεις των διαφορών από την έκδοση ομολογιών υπέρ / υπό το άρτιο.

Page 50: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

50

Ο συσχετισμός των δυο αυτών ομάδων οδηγεί στο μέγεθος των λειτουργικών

ταμειακών ποών, προ της συνεκτίμησης των επιπτώσεων από τη μορφή της

κεφαλαιακής δομής της επιχείρησης κατά τη συγκεκριμένη περίοδο:

+ Κέρδη προ τόκων και φόρων

+ Αποσβέσεις

+ Λοιπές αποσβέσεις

= Εσωτερικές Ταμειακές Εισροές

- ( KEt – KEt-1)

+ ( BYt – BYt-1)

= Λειτουργικές Ταμειακές Ροές, ανεξαρτήτως κεφαλαιακής διάρθρωσης.

Το μέγεθος αυτό, πληροφορεί τον επενδυτή για το προ φόρου πλεόνασμα ή έλλειμμα

που θα δημιουργούσε η επιχείρηση στην περίπτωση που λειτουργούσε αποκλειστικά

με ίδια κεφάλαια. Η πιο πάνω παράμετρος των λειτουργικών ταμειακών ροών έχει

σημαντική πληροφοριακή αξία, διότι δείχνει την ικανότητα του επιχειρησιακού

μηχανισμού για κάλυψη των αναγκών σε κεφάλαια κίνησης και παραγωγή

πλεονασμάτων, χωρίς τις επιδράσεις των ιστορικών χρηματοδοτικών επιλογών (οι

οποίες μπορούν να αναθεωρηθούν). Σε ορισμένες περιπτώσεις, μάλιστα, αποκτά

ακόμη μεγαλύτερη αξία, όπως π.χ. όταν αξιολογείται η επιχείρηση από ένα υποψήφιο

αγοραστή, ο οποίος έχει την ευχέρεια να μεταβάλλει ριζικά τη σχέση ιδίων και ξένων

κεφαλαίων.

γ) Την ομάδα εκροών για πληρωμή τόκων, μερισμάτων και φόρων. Μετά την

αφαίρεση των μεγεθών αυτών από τις καθαρές ροές που προσδιορίστηκαν αμέσως

πιο πάνω, προκύπτουν οι τελικές καθαρές λειτουργικές ροές, οι οποίες δείχνουν την

έκταση των πλεονασμάτων ή ελλειμμάτων που δημιουργεί η επιχείρηση μετά την

εξυπηρέτηση του ξένου κεφαλαίου, την παροχή μερίσματος στους μετόχους και την

καταβολή του σχετικού φόρου εισοδήματος. Το μέγεθος των τελικών αυτών ροών

επηρεάζει σημαντικά τις δυνατότητες της επιχείρησης για πραγματοποίηση νέων

επενδύσεων.

Page 51: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

51

Ειδικότερα, στην περίπτωση ενός αξιόλογου πλεονάσματος υπάρχει ευχέρεια

χρηματοδότησης δαπανών ανάπτυξης, ενώ στην περίπτωση σημαντικού ελλείμματος

περιορίζονται και οι επενδυτικές επιλογές:

= Λειτουργικές ταμειακές ροές, ανεξαρτήτως κεφαλαιακής διάρθρωσης

- Τόκοι

- Μερίσματα

- Φόρος εισοδήματος

= Λειτουργικές Ταμειακές Ροές προ Δαπανών Ανάπτυξης

δ) Τις εισροές – εκροές που αναφέρονται στις επενδυτικές δαπάνες και τη

χρηματοδότηση των δαπανών αυτών, τόσο από το λειτουργικό πλεόνασμα όσο και

από εξωτερικές πηγές (π.χ. νέα μακροπρόθεσμα δάνεια). Η συσχέτιση των

λειτουργικών Ταμειακών Ροών προ Δαπανών Ανάπτυξης με τις εισροές / εκροές

αυτής της ομάδας, οδηγεί στη διαπίστωση των πλεονασμάτων που διαθέτει η

επιχείρηση για να εξυπηρετήσει τον βραχυπρόθεσμο δανεισμό της ή της ανάγκης που

δημιουργείται για πρόσθετα βραχυπρόθεσμα δάνεια. Όταν πρόκειται για ανάλυση

ιστορικών στοιχείων, η πρόσθεση της πραγματικής αλγεβρικής μεταβολής των

βραχυπρόθεσμων δανείων στο αποτέλεσμα της πιο πάνω συσχέτισης θα πρέπει να

προσδιορίζει τη μεταβολή των διαθέσιμων (διότι έχουν ήδη ληφθεί υπόψη όλοι οι

άλλοι λογαριασμοί άντλησης ή απορρόφησης κεφαλαίων). Στην περίπτωση, όμως,

προϋπολογιστικών αναλύσεων, αν η προκύπτουσα μεταβολή στα βραχυπρόθεσμα

δάνεια δεν είναι επιθυμητή, θα πρέπει να διαφοροποιηθούν οι αρχικές

προϋπολογιστικές επιλογές ώστε να γίνει αποδεκτό το σενάριο που θα ικανοποιεί

περισσότερο τους στόχους της επιχείρησης.

Page 52: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

52

= Λειτουργικές Ταμειακές Ροές, προ Δαπανών Ανάπτυξης

- Αύξηση παγίων (αξίες κτήσης)

+ Αύξηση Μετοχικού Κεφαλαίου

+ Μεταβολή μακροπρόθεσμων δανείων

+ Νέες Επιχορηγήσεις

= Ταμειακές Ροές, προ Βραχυπρόθεσμων Δανείων

+ Μεταβολή βραχυπρόθεσμων δανείων

= Μεταβολή Διαθεσίμων

Ανακεφαλαιωτικά, η προτεινόμενη Κατάσταση Ταμειακών Ροών έχει ως εξής:

+ Κέρδη προ τόκων και φόρων

+ Αποσβέσεις

+ Λοιπές αποσβέσεις

= Εσωτερικές Ταμειακές Εισροές

- (KEt – KEt-1)

+ (BYt – BYt-1)

= Λειτουργικές Ταμειακές Ροές, ανεξαρτήτως Κεφαλαιακής Διάρθρωσης

- Τόκοι

- Μερίσματα

- Φόρος εισοδήματος

= Λειτουργικές Ταμειακές Ροές, προ Δαπανών Ανάπτυξης

- Αύξηση παγίων (αξίες κτήσης)

+ Αύξηση Μετοχικού Κεφαλαίου

+ Μεταβολή μακροπρόθεσμων δανείων

+ Νέες Επιχορηγήσεις

= Ταμειακές Ροές, προ Βραχυπρόθεσμων Δανείων

+ Μεταβολή βραχυπρόθεσμων δανείων

= Μεταβολή Διαθεσίμων

Page 53: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

53

Παράδειγμα:

Ισολογισμός της Α.Ε. “X” για την περίοδο 2002-2003

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ 2002 2003

Πάγια 500 370

Αποσβέσεις 350 260

Καθαρά Πάγια 150 110

Απαιτήσεις 1050 980

Αποθέματα 280 300

Διαθέσιμα 20 25

Σύνολο Κυκλοφορούντος Ενεργητικού 1350 1305

Σύνολο Ενεργητικού 1500 1415

ΠΑΘΗΤΙΚΟ

Μετοχικό Κεφάλαιο 150 150

Αποθεματικά 180 140

Ίδια Κεφάλαια 330 290

Προβλέψεις 15 15

Μακροπρόθεσμες Υποχρεώσεις 65 70

Πληρωτέοι Λογαριασμοί 200 220

Βραχυπρόθεσμα Τραπεζικά Δάνεια 890 820

Σύνολο Παθητικού 1500 1415

ΚΑΤΑΣΤΑΣΗ ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΩΝ

Πωλήσεις 1700

Κόστος πωληθέντων 1300

Μικτό κέρδος 400

Τόκοι 30

Γενικά έξοδα 180

- Αποσβέσεις 90

- Κέρδη προ φόρων 100

Φόροι 40

Καθαρά κέρδη 60

Μερίσματα 20

Παρακρατηθέντα κέρδη 40

Page 54: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

54

Κατάσταση Ταμειακών Ροών

+ Κέρδη προ τόκων και φόρων (= 100 + 30) 130

+ Αποσβέσεις παγίων 90

+ Λοιπές αποσβέσεις 0

= Ταμειακές Ροές ανεξαρτήτου χρηματικού σχήματος 220

- (KEt – KEt-1) -50

+ (BYt – BYt-1) -20

= Λειτουργικές Ταμειακές Ροές ανεξαρτήτως

χρηματοδοτικού σχήματος

+150

- Τόκοι -30

- Μερίσματα -20

- Φόροι -40

= Λειτουργικές Ταμειακές Ροές προ Δαπανών Ανάπτυξης 60

- Αύξηση παγίων (αξίες κτήσης) -130

+ Αύξηση Μετοχικού Κεφαλαίου 0

+ Μεταβολή μακροπρόθεσμων δανείων -5

+ Νέες Επιχορηγήσεις 0

= Ταμειακές Ροές προ Βραχυπρόθεσμων Δανείων -75

+ Μεταβολή βραχυπρόθεσμων δανείων 70

= Μεταβολή Διαθεσίμων -5

3. Τα Πλαίσια Αξιολόγησης της Επιχείρησης

Η διαμόρφωση αξιόπιστων μεθοδολογιών οι οποίες θα επιτρέπουν τον

εντοπισμό των δυνατοτήτων – αδυναμιών μιας επιχείρησης και την εκτίμηση των

προοπτικών της, απασχολεί την ακαδημαϊκή και επαγγελματική κοινότητα από

πολλές δεκαετίες. Αποτέλεσμα των προσπαθειών, προς την κατεύθυνση αυτή, είναι η

ανάπτυξη διαφόρων μεθοδολογιών, οι οποίες δεν λύνουν βέβαια το πρόβλημα,

οδηγούν όμως σε λύσεις με ανεκτές αποκλίσεις.

Page 55: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

55

Η βασική φιλοσοφία που χαρακτηρίζει τις προσεγγίσεις αυτές, θα μπορούσε να

εκφραστεί ως εξής:

α) Τα ιστορικά δεδομένα μιας οικονομικής μονάδας αποκαλύπτουν τις δομές της και

επιτρέπουν τον εντοπισμό των ευχερειών και περιορισμών που έχουν διαμορφωθεί

από το εσωτερικό και εξωτερικό περιβάλλον της. Για παράδειγμα, αν το περιθώριο

μικτού κέρδους μιας επιχείρησης κυμαίνεται μεταξύ 20 και 25 % επί δέκα χρόνια, δεν

φαίνεται πιθανό ότι αυτό μπορεί να αλλάξει χωρίς ουσιαστικές μεταβολές στην

παραγωγική διαδικασία ή στην πολιτική προώθησης των προϊόντων στην αγορά.

Τέτοιες μεταβολές θα μπορούσαν να είναι π.χ. ο τεχνολογικός εκσυγχρονισμός, ο

οποίος δίνει την ευχέρεια μείωσης του κόστους παραγωγής και βελτίωσης των

ιδιοτήτων των παραγόμενων προϊόντων.

Επίσης, η μερίδα αγοράς της επιχείρησης, δεν είναι δυνατό να αλλάξει δραματικά σε

σχετικά μικρό χρονικό διάστημα διότι προϋποθέτει, ταυτόχρονα, διεύρυνση της

παραγωγικής δυναμικότητας10 και αντίστοιχη διεύρυνση της ζήτησης ή εκτοπισμό

ανταγωνιστών.

β) Η εκτίμηση των προοπτικών, βασίζεται στις προβλέψεις σχετικά με τις μεταβολές

που θα πραγματοποιηθούν στο εσωτερικό και εξωτερικό περιβάλλον. Οι μεταβολές

αυτές προσδιορίζονται κατά βάση από τις καταστάσεις που επικράτησαν στο

παρελθόν και τις σχεδιαζόμενες ή προεξοφλούμενες επεμβάσεις στην υπάρχουσα

κατάσταση. Για παράδειγμα τα κέρδη της επόμενης πενταετίας της επιχείρησης Χ, θα

επηρεαστούν κατά βάση από τους επόμενους παράγοντες:

Τη σημερινή μερίδα αγοράς, την ποιότητα των προϊόντων της, τη

φερεγγυότητά της στην αγορά, την ελαστικότητα ζήτησης των

προϊόντων της, την υποκαταστασιμότητά τους, το τεχνολογικό

επίπεδο του παραγωγικού της μηχανισμού, το βαθμό οργάνωσης των

λειτουργιών της, την αποτελεσματικότητα των στελεχών της, τις

10 Όταν η επιχείρηση έχει χαμηλό βαθμό απασχόλησης, θεωρητικά δεν απαιτούνται πρόσθετες παραγωγικές επενδύσεις. Όμως, η υποαπασχόληση της, μάλλον σημαίνει αδυναμία επέκτασης των πωλήσεών της για διαφόρους λόγους όπως π.χ. σχετικά υψηλές τιμές, μη ανταγωνιστική ποιότητα, κορεσμός της αγοράς, μη αποτελεσματική προώθηση των προϊόντών της κλπ. Η λύση των προβλημάτων αυτής της μορφής, συνήθως προϋποθέτει επενδύσεις εκσυγχρονισμού.

Page 56: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

56

σχέσεις της με το προσωπικό, τους πελάτες, τους προμηθευτές της

κλπ.

Τη σημερινή κατάσταση των ανταγωνιστών της και τη φάση της

οικονομικής δραστηριότητας (κρίση, ύφεση, ανάκαμψη,

σταθεροποίηση, ακμή).

Την εξέλιξη των δεδομένων του μακροοικονομικού περιβάλλοντος. Η

εξέλιξη αυτή αποτελεί, προφανώς, συνάρτηση της τρέχουσας

κατάστασης, των δομών της αγοράς και των εξωτερικών παρεμβάσεων

σε αυτή, όπως π.χ. η καθιέρωση ενισχύσεων για την αύξηση της

οικονομικής δραστηριότητας, οι αλλαγές στη φορολογική πολιτική,

την πολιτική επιτοκίων κλπ. Σπανιότερα συμβαίνουν δραστικές

παρεμβάσεις, όπως π.χ. στην περίπτωση της Χώρας μας η κατάργηση

των τελωνιακών συνόρων, η εισροή πόρων από τα Κοινοτικά Πλαίσια

Στήριξης της, ο περιορισμός κρατικών ενισχύσεων λόγω εναρμόνισης

της νομοθεσίας μας με την Ευρωπαϊκή σε θέματα ανταγωνισμού κ.α.

Τις μεταβολές που θα πραγματοποιηθούν στις ανταγωνιστικές

επιχειρήσεις.

Τις παρεμβάσεις που θα πραγματοποιηθούν στην επιχείρηση, σε μικρή

ή μεγάλη κλίμακα, με μορφή αναδιάρθρωσης της κεφαλαιακής δομής

της (π.χ. αύξηση του μετοχικού κεφαλαίου), διαφοροποίησης του

παραγωγικού δυναμικού (π.χ. επενδύσεις επέκτασης/

εκσυγχρονισμού), αλλαγής της οργανωτικής της δομής,

διαφοροποίησης των προϊόντων της, αλλαγή πολιτικής σχετικά με τα

αποθεματικά, τις πιστώσεις προς την πελατεία, τη διανομή των κερδών

κλπ.

γ) Η ανάλυση των δεδομένων της επιχείρησης στηρίζεται κατά βάση στην

ταυτόχρονη αξιολόγηση των ιστορικών δεδομένων της ίδιας και των ανταγωνιστών

της. Με τον τρόπο αυτό εντοπίζονται τόσο τα χαρακτηριστικά της επιχείρησης, όσο

και η συγκριτική θέση της στον ανταγωνισμό. Τα στοιχεία που αφορούν

προηγούμενες περιόδους, αποτελούν χρονολογικές σειρές, γι΄ αυτό εφαρμόζονται

κατά την ανάλύσή τους οι σχετικές μεθοδολογίες της στατιστικής και της

οικονομετρίας.

Page 57: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

57

Στην περίπτωση ανάλυσης δεδομένων μιας περιόδου για περισσότερες από μια

επιχειρήσεις, έχουν ισχύ οι μεθοδολογίες της διαστρωματικής ανάλυσης. Έτσι ο

αναλυτής, έχει στη διάθεσή του μια σημαντική ποικιλία μεθοδολογιών ποσοτικής

ανάλυσης, οι οποίες του επιτρέπουν να πραγματοποιεί εκτιμήσεις με ανεκτές

αποκλίσεις. Είναι αυτονόητο ότι δεν υπάρχουν περιορισμοί ως προς τη μορφή των

μεταβλητών που χρησιμοποιούνται στις αναλύσεις χρονολογικών σειρών ή

διαστρωματικών δεδομένων. Έτσι, αυτές είναι δυνατό να έχουν τη μορφή απόλυτων

μεγεθών, ποσοστών μεταβολής κλπ. Πάντως, στην πράξη, χρησιμοποιούνται κατά

βάση δείκτες, οι οποίοι προκύπτουν από τη συσχέτιση δυο μεμονωμένων μεγεθών ή

δυο ομάδων μεγεθών της επιχείρησης , του κλάδου κλπ.

Τέλος, παράλληλα με τις ποσοτικές αναλύσεις, χρησιμοποιούνται επικουρικές

μεθοδολογίες οι οποίες συμβάλλουν στην αξιοποίηση των δεδομένων προς την

κατεύθυνση της διεύρυνσης των πληροφοριών που προκύπτουν από την ανάλυση.

4. Το περίγραμμα της ανάλυσης

Η ανάλυση της οικονομικής κατάστασης μιας επιχείρησης διαρθρώνεται σε δυο

βασικές φάσεις , τις εξής:

Ι. Ανάλυση του εξωτερικού οικονομικού περιβάλλοντος

- Ανάλυση του διεθνούς οικονομικού περιβάλλοντος

- Ανάλυση των δεδομένων της εθνικής οικονομίας

- Ανάλυση δεδομένων ζήτησης – προσφοράς κλπ. του προϊόντος

- Ανάλυση δεδομένων ανταγωνιστών

- Καταγραφή – αξιολόγηση κλαδικών ιδιαιτεροτήτων

ΙΙ. Διαπίστωση της τρέχουσας κατάστασης και εκτίμηση των προοπτικών της

επιχείρησης

- Εντοπισμός ισχυρών και ασθενών σημείων

- Εκτίμηση μελλοντικών μεγεθών με δεδομένους τους περιορισμούς του

εξωτερικού περιβάλλοντος

- Εκτίμηση των μεσομακροπρόθεσμων χαρακτηριστικών της, από

άποψη κινδύνου και απόδοσης.

Page 58: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

58

Για την υλοποίηση της ανάλυσης, χρησιμοποιούνται (εναλλακτικά ή αθροιστικά)

διάφορες μεθοδολογίες, όπως:

- Σύνταξη - ανάλυση καταστάσεων κοινού μεγέθους

- Προσδιορισμός και ερμηνεία αριθμοδεικτών

- Διαστρωματική ανάλυση δεδομένων

- Ανάλυση χρονολογικών σειρών οικονομικών στοιχείων

- Κατάρτιση προϋπολογιστικών οικονομικών καταστάσεων

4.1 Ανάλυση του εξωτερικού οικονομικού περιβάλλοντος

Το διεθνές και εθνικό περιβάλλον

Σήμερα, οι συναλλακτικές σχέσεις μεταξύ των επιμέρους χωρών έχουν διευρυνθεί

σημαντικά, σε σχέση με το παρελθόν. Οι οικονομικές ενώσεις, οι διμερείς και

πολυμερείς συμφωνίες συνεργασίας11, η ανάγκη ροής κεφαλαιακών πόρων προς τις

λιγότερο ανεπτυγμένες οικονομίες κλπ, έχουν συντελέσει στην προϊούσα

αλληλεξάρτηση των οικονομιών, με αποτέλεσμα την άσκηση αντίστοιχων επιρροών

της μιας στην άλλη. Πρακτικά, βέβαια, μεγάλη σημασία αποκτούν οι εξελίξεις στις

ισχυρές οικονομίες, λόγω του μεγέθους τους, της ευχέρειας τους να συγκεντρώνουν

μεγάλους όγκους κεφαλαιακών πόρων, της επέκτασης τους πέρα από τα εθνικά όρια

μέσω επενδύσεων σε άλλες χώρες, της ισχύος του νομίσματός τους κλπ. Οι

καταστάσεις που επικρατούν στις οικονομίες αυτές, εξαπλώνονται με αξιόλογη

ταχύτητα και στις υπόλοιπες, γι΄ αυτό επιβάλλεται να γίνεται προσπάθεια πρόγνωσής

τους στο μέτρο του δυνατού.

Οι κύριες παράμετροι που είναι αναγκαίο να εξετάζονται αφορούν τους ρυθμούς

ανάπτυξης των μεγάλων οικονομιών, τα δεδομένα του εμπορικού τους ισοζυγίου, τα

11 Π.χ. η Ευρωπαϊκή ένωση (ΕΕ), οι συμφωνίες της Ε.Ε. με τις χώρες ΕΖΕΣ (= Ευρωπαϊκή Ζώνη Ελευθέρων Συναλλαγών), η συμφωνία (Νοέμβριος 1993) μεταξύ ΗΠΑ, Καναδά και Μεξικού, γνωστή ως NAFTA (= Βορειοαμερικανική Συμφωνία Ελευθέρου Εμπορίου), η Οικονομική Συνεργασία Χωρών Ασίας – Ειρηνικού (APEC), η GATT (= Γενική Συμφωνία Δασμών και Εμπορίου)κλπ.

Page 59: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

59

επιτόκια κατά νόμισμα, τις συναλλαγματικές ισοτιμίες, το επίπεδο πληθωρισμού12

κ.α..

Σημαντική επιρροή ασκεί, επίσης, η τιμή του πετρελαίου, το οποίο αποτελεί τη

βασική πηγή ενέργειας για όλες τις χώρες.

Ακόμη, όπου συντρέχουν ειδικοί λόγοι, εξετάζονται επιμέρους ενότητες του διεθνούς

χώρου, όπως είναι ο οικονομικός χώρος των Βαλκανικών και Ανατολικών χωρών,

στην περίπτωση της πατρίδας μας. Για παράδειγμα, σήμερα, παρουσιάζονται

σημαντικές ευκαιρίες διεύρυνσης των εξαγωγών μας στις χώρες αυτές, λόγω της

τεχνολογικής υπεροχής των ελληνικών μονάδων. Βέβαια, προς το παρόν

αντιμετωπίζουν αυξημένους κινδύνους (λόγω της ρευστότητας που επικρατεί στο

θεσμικό και πολιτικό περιβάλλον, της αδυναμίας επαρκούς κάλυψης των κινδύνων

αυτών, της περιορισμένης παρουσίας χρηματοπιστωτικών μονάδων κλπ), αλλά η

κατάσταση βελτιώνεται με ικανοποιητικούς ρυθμούς.

Με δεδομένες τις εκτιμήσεις για τις εξελίξεις στον διεθνή χώρο και ειδικότερα στις

οικονομίες που ασκούν επιρροή στην εγχώρια οικονομική δραστηριότητα, πρέπει να

ακολουθεί η ανάλυση του εθνικού οικονομικού χώρου, ο οποίος επηρεάζει

αμεσότερα και ισχυρότερα τις επιχειρήσεις. Ο χώρος αυτός σκιαγραφείται από μια

σειρά παραμέτρους που επιτρέπουν την συναγωγή συμπερασμάτων για την

επικρατούσα κατάσταση στους τομείς των επενδύσεων, της παραγωγής, της

κατανάλωσης, των τιμών, της αποταμίευσης, της χρηματοδότησης, την κατάσταση

του εμπορικού ισοζυγίου και ισοζυγίου πληρωμών, τα ελλείμματα ή πλεονάσματα

του κρατικού προϋπολογισμού, το επίπεδο απασχόλησης κ.α. Τα επιμέρους μεγέθη

που συνήθως εξετάζονται, στα πλαίσια αυτά, περιλαμβάνουν τα πιο κάτω μεγέθη :

- Επενδύσεις πάγιου κεφαλαίου

- Ακαθάριστο εγχώριο προϊόν

- Κατανάλωση

- Αποταμίευση

- Δείκτες τιμών – πληθωρισμός

- Νομισματική κυκλοφορία

- Επιτόκια 12 Είναι γνωστό, βεβαία, ότι οι παράμετροι αυτές αλληλοσυνδέονται. Για παράδειγμα, οι ισοτιμίες επηρεάζονται από τα επιτόκια και αντίστροφα. Παρόλα αυτά, η ξεχωριστή αξιολόγηση κάθε παραμέτρου βοηθά τον αναλυτή να διαμορφώσει μια περισσότερο διαυγή και αποτελεσματική εικόνα για τη διεθνή οικονομική κατάσταση.

Page 60: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

60

- Καταθέσεις

- Τιμές, συναλλαγές και εύρος κεφαλαιαγοράς

- Δημόσιο έλλειμμα ή πλεόνασμα

- Δημόσιο χρέος

- Εισαγωγές

- Εξαγωγές

- Ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών

- Ισοζύγιο εξωτερικών συναλλαγών

- Συναλλαγματικά Διαθέσιμα

- Συναλλαγματικές ισοτιμίες

- Απασχόληση και αμοιβή εργασίας

Τα στοιχεία που αντιστοιχούν στα πιο πάνω μεγέθη τηρούνται, συνήθως, αρκετά

αναλυτικά (π.χ. σε επίπεδο κλάδων ή υποκλάδων) δίνοντας την ευχέρεια

αποτελεσματικότερης αξιολόγησής τους.

Επίσης, επειδή συνδέονται δικτυωτά μεταξύ τους, απαιτείται να συνεξετάζονται,

ώστε να αποφευχθεί η διαμόρφωση λανθασμένων συμπερασμάτων. Για παράδειγμα,

σε περιόδους οικονομικής ευεξίας η επιχειρηματική δράση έχει καλές προοπτικές, γι’

αυτό οι αποταμιευτές είναι πρόθυμοι να τη χρηματοδοτήσουν. Πραγματοποιούνται,

επομένως, νέες επενδύσεις, βελτιώνεται η τεχνολογική υποδομή της οικονομίας,

αυξάνεται το εθνικό προϊόν και παράλληλα διογκώνονται η κατανάλωση, η

απασχόληση, το εθνικό εισόδημα και τα έσοδα του δημοσίου. Έτσι, περιορίζονται τα

κρατικά ελλείμματα, βελτιώνεται η ανταγωνιστικότητα της οικονομίας,

ισχυροποιείται το νόμισμα και περιορίζονται οι διακυμάνσεις του, μειώνονται τα

επιτόκια κλπ.

Τέλος για τη διαμόρφωση μιας αποτελεσματικής άποψης για τις προοπτικές της

εθνικής οικονομίας απαιτούνται ακόμη, η εκτίμηση του είδους και της έκτασης των

κρατικών παρεμβάσεων μέσω της άσκησης εισοδηματικής, νομισματικής,

επενδυτικής, φορολογικής, κοινωνικής κλπ πολιτικής.

Όσα αναφέρθηκαν πιο πάνω καθιστούν σαφές ότι, η ανάλυση της τρέχουσας

κατάστασης και των προοπτικών του διεθνούς και εθνικού οικονομικού

περιβάλλοντος προϋποθέτει, πέρα από την ύπαρξη μιας τεράστιας και πολυσύνθετης

επιστημονικής υποδομής, τη συλλογή και επεξεργασία ενός πρακτικά απεριόριστου

όγκου πληροφοριών σε διαρκή βάση. Δεν είναι δυνατό, επομένως να αναληφθεί μια

Page 61: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

61

τέτοια προσπάθεια από τον αναλυτή. Ευτυχώς, υπάρχουν διεθνείς και εθνικοί φορείς

(π.χ. Διεθνές Νομισματικό Ταμείο, ΟΟΣΑ, Τράπεζα της Ελλάδος), επιστημονικά /

επαγγελματικά έντυπα και ειδικευμένοι σύμβουλοι, που εφοδιάζουν τους

ενδιαφερόμενους με επεξεργασμένα στοιχεία, εκτιμήσεις κλπ. Έτσι, ο αναλυτής

περιορίζεται σε μια “δευτεροβάθμια” θεώρηση του υλικού αυτού, με στόχο να

διαμορφώσει μια ικανοποιητική εικόνα της μακροοικονομικής πραγματικότητας, στα

πλαίσια της οποίας θα εντάξει τις παρατηρήσεις, τις διαπιστώσεις και τα

συμπεράσματά του για την αξιολογούμενη επιχείρηση.

Το κλαδικό περιβάλλον

Η κλαδική ανάλυση αποβλέπει στον εντοπισμό των δομικών χαρακτηριστικών του

διευρυνόμενου κλάδου, τις ιδιαιτερότητές του σε σχέση με άλλους κλάδους και την

εκτίμηση της ευαισθησίας του στις διακυμάνσεις της οικονομικής δραστηριότητας.

Από άποψη διάρθρωσης, η κλαδική ανάλυση μπορεί να πάρει πολλές διαφορετικές

μορφές, σε κάθε περίπτωση όμως, το περιεχόμενό της θα πρέπει να περιλαμβάνει τις

πληροφορίες που επιτρέπουν στον αναλυτή να πραγματοποιήσει αποτελεσματικές

εκτιμήσεις. Μια τυπική μορφή, η οποία επιτρέπει την αξιοποίηση τόσο των

ποσοτικών όσο και των ποιοτικών διαθέσιμων στοιχείων, είναι η πιο κάτω :

Προσδιορισμός του κλάδου (Κριτήρια κλαδικής κατάταξης και υποκλάδοι

που περιλαμβάνονται σε αυτόν)

Προϊόντα :

Επίσημη ονομασία και ιδιαίτερα χαρακτηριστικά

Μονάδες του κλάδου :

Γεωγραφική κατανομή

Κατάταξη κατά μέγεθος, υποκλάδο κλπ

Ιστορική εξέλιξη

Παραγωγή :

Ανάλυση κατά προϊόν και υποκλάδο

Παραγωγή κυριοτέρων μονάδων

Παραγωγή ανταγωνιστών

Page 62: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

62

Πρώτες ύλες : Κόστος - προέλευση - βαθμός εξάρτησης – υποκατάστατα

Υποπροϊόντα

Τεχνολογικό επίπεδο εξοπλισμού

Βαθμός απασχόλησης

Πωλήσεις :

Κατά υποκλάδο

Κατά προϊόν

Κατανομή αγοράς (Μερίδες κυριοτέρων μονάδων και ανταγωνιστών)

Εισαγωγές : Αξιολόγηση του ανταγωνισμού

Εξαγωγές : Αναφορά στις κυριότερες αγορές προορισμού των προϊόντων

Ιδιαιτερότητες διανομής – Δίκτυα

Τιμές : Επίπεδα – Προσδιοριστικοί παράγοντες

Εποχικότητα

Χρηματοδότηση – Ρευστότητα –Αποδοτικότητα:

Κεφαλαιακή διάρθρωση

Ευχέρεια άντλησης ιδίων κεφαλαίων (χρηματιστηριακή αγορά)

Ευχέρεια άντλησης δανειακών κεφαλαίων(τραπεζικό σύστημα, αγορά

ομολογιών)

Ρευστότητα

Αποδοτικότητα επενδεδυμένων κεφαλαίων

Απασχόληση :

Βαθμός επάρκειας ειδικευμένου προσωπικού

Αμοιβή εργασίας

Παραγωγικότητα

Περιορισμοί

Έρευνα και Ανάπτυξη

Ιδιαιτερότητες

Page 63: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

63

Θεσμικό πλαίσιο :

Περιορισμοί στη λειτουργία των επιχειρήσεων του κλάδου

Έλεγχοι στις τιμές

Ποιοτικοί έλεγχοι - περιορισμοί

Υγειονομικές διατάξεις

Περιβαλλοντικοί περιορισμοί

Γεωγραφικοί περιορισμοί

Προνόμια

Προοπτικές

Τεχνικές πρόβλεψης και έτοιμη πληροφόρηση

Πολλές τεχνικές χρησιμοποιούνται για την πρόβλεψη των κλαδικών μεγεθών.

Ενδεικτικά αναφέρονται η ανάλυση παλινδρόμησης (συσχετίζονται οι κλαδικές

μεταβλητές με μακροοικονομικά μεγέθη όπως π.χ. το εθνικό εισόδημα),η προεκβολή

τάσεων, η χρησιμοποίηση ιστορικών μέσων τιμών, η ανάλυση χρονολογικών σειρών

(εντοπίζεται η συστηματική σχέση διαδοχικών τιμών μιας μεταβλητής και

επιχειρείται η πρόβλεψη μελλοντικών τιμών με βάση τα διαθέσιμα ιστορικά

στοιχεία). Γενικότερα, η σχετική βιβλιογραφία είναι πλούσια σε μεθοδολογίες

πρόβλεψης οι οποίες διευκολύνουν την όλη ανάλυση, χωρίς αυτό να σημαίνει ότι

είναι εύκολο να εκτιμηθούν με ακρίβεια μελλοντικά μεγέθη ή καταστάσεις.

Θα πρέπει να τονιστεί, πάντως, ότι είναι δυνατό να αποκτηθεί έτοιμη πληροφόρηση,

με στοιχεία και προβλέψεις για τον κλάδο, από ειδικευμένους φορείς που

ασχολούνται με την ανάλυση κλάδων της οικονομίας. Για παράδειγμα, στην Ελλάδα,

τέτοιοι φορείς είναι το ΙΟΒΕ και τα τμήματα μελετών μεγάλων τραπεζών.

Page 64: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

64

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 4

Η ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΩΝ ΔΕΔΟΜΕΝΩΝ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΜΕ ΤΗ ΧΡΗΣΗ

ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΩΝ

1. Εισαγωγή

Οι χρηματοοικονομικοί δείκτες εκφράζουν τις σχέσεις μεταξύ δυο μεγεθών ή ομάδων

μεγεθών της επιχείρησης κατά τρόπο ώστε να εξυπηρετείται η συναγωγή

συμπερασμάτων για τα δομικά χαρακτηριστικά της και τις διαμορφούμενες τάσεις

των μεγεθών της.

Με την έννοια αυτή, οι δείκτες χρησιμοποιούνται για την ανάλυση τόσο των

ιστορικών στοιχείων (διαπίστωση της τρέχουσας κατάστασης) όσο και των

προϋπολογιστικών μεγεθών (εκτίμηση προοπτικών στη βάση των

προγραμματιζόμενων παρεμβάσεων).

Στη δεύτερη περίπτωση, μπορούν να χρησιμοποιηθούν και ως κριτήρια πρόκρισης ή

απόρριψης εναλλακτικών επενδυτικών / χρηματοδοτικών επιλογών.

Για παράδειγμα, μπορεί να τεθεί ως προϋπόθεση πρόκρισης ενός σεναρίου η

διασφάλιση Δείκτη Γενικής Ρευστότητας μεγαλύτερου του 1,5 και Δείκτη

Αποδοτικότητας Ιδίων Κεφαλαίων ανώτερου του 25%.

Θα πρέπει να τονιστεί ότι, ένας δείκτης υπονοεί μια αυστηρή αναλογικότητα μεταξύ

του αριθμητή και του παρανομαστή, η οποία εκφράζεται με τη τιμή του δείκτη. Για

παράδειγμα, η υπόθεση ότι η τιμή του δείκτη μικτού περιθωρίου κέρδους (=μικτό

κέρδος / πωλήσεις) μιας επιχείρησης θα είναι 30% για τα επόμενα πέντε χρόνια, θα

επαληθευτεί αν η σχέση μικτού κέρδους και πωλήσεων παραμείνει σταθερή και ίση

με 0,30.

Δηλαδή :

Δ1=σειςωλρδοςκικτ

ήέό

ΠΜ = 0,3 ⇒ Μικτό κέρδος = 0,3 (Πωλήσεις)

Όμως, στην πραγματικότητα, δεν παρατηρείται συχνά μια τέτοια κατάσταση, διότι:

Page 65: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

65

• Δεν είναι βέβαιο ότι οι μεταβλητές που χρησιμοποιούνται στα πλαίσια του

υπολογισμού ενός οποιουδήποτε δείκτη, συνδέονται μεταξύ τους με

κάποια συναρτησιακή σχέση.

• Αν υπάρχουν συναρτησιακές σχέσεις μεταξύ των μεταβλητών των

δεικτών, δεν είναι βέβαιο ότι οι σχέσεις αυτές είναι γραμμικές.

• Ακόμη κι αν πρόκειται για γραμμικές σχέσεις, αυτές εκφράζονται

πληρέστερα από την (1) και όχι από την αυστηρή αναλογικότητα που

υπονοεί ένας δείκτης:

Yi = a + bXi + ui (1)

Όπου :

Yi = η εξαρτημένη μεταβλητή

Xi = η ανεξάρτητη μεταβλητή

ui = το λάθος εκτίμησης της Y, δηλαδή η διαφορά μεταξύ της θεωρητικής13 και της

αντίστοιχης πραγματικής τιμής της Y.

a και b = συντελεστές της (1) οι οποίοι υπολογίζονται συνήθως με βάση τη μέθοδο

των ελαχίστων τετραγώνων (ordinary least squares).

Για να ισχύει η αναλογικότητα που προϋποθέτουν οι δείκτες, θα πρέπει να

συμβαίνουν τα εξής :

Ι) Ο συντελεστής a να είναι στατιστικά μηδενικός

ΙΙ) Η τιμή του ui να είναι στατιστικά μηδενική

Αν ισχύουν οι δυο αυτές προϋποθέσεις, τότε η (1) μετασχηματίζεται ως εξής:

XiYi

= Xia

+ XibXi

+ Xiui

Αφού a=0 και ui=0 ⇒ XiYi

= XibXi

13 Η θεωρητική τιμή Y υπολογίζεται από την (1)

Page 66: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

66

ή XiYi

= b = Δείκτης

Το γεγονός ότι δεν ισχύουν στην πράξη όλες οι προϋποθέσεις που αναφέρθηκαν πιο

πάνω, δεν πρέπει να αποθαρρύνει τον αναλυτή σχετικά με τη χρησιμοποίηση

χρηματοοικονομικών δεικτών. Σε κάθε περίπτωση, αυτός έχει την ευχέρεια να

υπολογίσει τις τιμές των δεικτών για μια σειρά περιόδων και να διαπιστώσει την

έκταση των διακυμάνσεων που παρουσιάζουν οι σχέσεις των αντίστοιχων

μεταβλητών. Αν εκτιμά ότι οι αποκλίσεις από την αυστηρή αναλογικότητα είναι

ανεκτές, δεν υπάρχει λόγος αποκλεισμού των δεικτών από τα “εργαλεία” της

ανάλυσης.

Γενικότερα, η παρατήρηση των χαρακτηριστικών της κατανομής των τιμών ενός

δείκτη, βοηθά στην εκτίμηση της συμβολής του δείκτη αυτού στην

αποτελεσματικότητα της ανάλυσης. Αν και υπάρχει η δυνατότητα υπολογισμού

τεράστιου αριθμού δεικτών (= συνδυασμός των Ν παραμέτρων – και ομάδων

παραμέτρων – της επιχείρησης ανά 2), στην πράξη χρησιμοποιούνται μερικές

δεκάδες από αυτούς, οι οποίοι προσφέρουν στον αναλυτή την ευχέρεια να αντλήσει

το μεγαλύτερο μέρος των πληροφοριών που μπορούν να πηγάσουν από τις

οικονομικές καταστάσεις. Η χρησιμοποίηση ενός πρόσθετου δείκτη τότε μόνο

δικαιολογείται, όταν η συμβολή του στην ποιότητα της ανάλυσης είναι θετική. Σε

κάθε άλλη περίπτωση αυξάνεται το κόστος της ανάλυσης, με την έννοια ότι

διατίθεται πρόσθετος χρόνος από τον αναλυτή (για υπολογισμούς / ερμηνεία δεικτών)

και τον χρήστη της ανάλυσης ( = ογκωδέστερες εκθέσεις κλπ για την ενημέρωσή

του), χωρίς ουσιαστικό αντιστάθμισμα.

Page 67: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

67

2. Χρησιμότητα των αριθμοδεικτών

Το βασικό πλεονέκτημα των δεικτών, πέρα από την ευκολία υπολογισμού τους, είναι

ότι επιτρέπουν συγκρίσεις ανεξάρτητα από το μέγεθος των επιμέρους επιχειρήσεων,

με αποτέλεσμα να μπορούν να χρησιμοποιηθούν για ανάλυση διαστρωματικών14 και

διαχρονικών15 δεδομένων.

Το γεγονός αυτό τους καθιστά εξαιρετικά χρήσιμους για μια σειρά εφαρμογών (μέσα

στο ευρύτερο πλαίσιο της ανάλυσης της τρέχουσας οικονομικής κατάστασης και των

προοπτικών της επιχείρησης), κυριότερες από τις οποίες είναι οι εξής:

Εκτίμηση της βιωσιμότητας μιας μονάδας

Εκτίμηση της αποτελεσματικότητας ενός επενδυτικού σχεδίου (ή γενικότερα,

ενός προγράμματος δράσης).

Πρόβλεψη χρεοκοπίας

Εκτίμηση της αξίας μιας επιχείρησης.

Στις πιο πάνω εφαρμογές, οι δείκτες άλλοτε χρησιμοποιούνται στα πλαίσια μιας

ποιοτικής ανάλυσης και άλλοτε ως μεταβλητές συγκεκριμένων υποδειγμάτων, τα

οποία συνήθως εκφράζουν γραμμικές σχέσεις16 μεταξύ των παραμέτρων που

περιλαμβάνονται σε αυτά. Στη δεύτερη περίπτωση, είναι αναγκαίο να εξετάζεται

κατά πόσο οι ιδιότητες των κατανομών των δεικτών, που χρησιμοποιούνται ως

μεταβλητές, ικανοποιούν τις υποθέσεις του αντίστοιχου υποδείγματος. Για

παράδειγμα, ο υπολογισμός των συντελεστών α και β της σχέσης Υ= α+ βΧ με τη

μέθοδο των ελάχιστων τετραγώνων, προϋποθέτει μεταξύ άλλων ότι οι τιμές της Χ

και της Υ κατανέμονται κανονικά.

14 Στη συγκεκριμένη περίπτωση, ως διαστρωματικά χαρακτηρίζονται τα δεδομένα που αναφέρονται σε μια σειρά επιχειρήσεων. 15 Ως διαχρονικά δεδομένα, εδώ, χαρακτηρίζονται εκείνα που ανήκουν στην ίδια επιχείρηση και αναφέρονται σε μια σειρά διαδοχικών περιόδων. 16 Σε αρκετές, πάντως, περιπτώσεις χρησιμοποιούνται εκθετικές κ.α. σχέσεις (βλ. π.χ. Probit / Logit – Κεφ 1 §4.2)

Page 68: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

68

3. Προβλήματα υπολογισμού και ερμηνείας των αριθμοδεικτών

Κατά τον υπολογισμό των δεικτών είναι δυνατό να προκύψουν ορισμένα προβλήματα

τα οποία, αν δεν αντιμετωπιστούν κατάλληλα, οδηγούν στον προσδιορισμό

παραπλανητικών τιμών. Τα προβλήματα αυτά συνήθως οφείλονται στις πιο κάτω

αιτίες:

Ύπαρξη αρνητικών παρανομαστών ή αριθμητών.

Ύπαρξη ακραίων τιμών, οφειλόμενων σε λανθασμένη καταχώρηση ή

συγκυριακή επικράτηση ασυνήθιστων τιμών των αντίστοιχων παραμέτρων.

Χρησιμοποίηση, ως παρανομαστών, μεταβλητών με τιμές που τείνουν στο

μηδέν. (Σε μια τέτοια περίπτωση, οι τιμές των αντίστοιχων δεικτών τείνουν

στο άπειρο.)

Λανθασμένες λογιστικές ταξινομήσεις.

Διαφοροποιήσεις μεταξύ επιχειρήσεων ή μεταξύ χρήσεων (π.χ. η απόκτηση

παγίων με χρηματοδοτική μίσθωση – leasing – έχει ως αποτέλεσμα την

παρουσίαση μειωμένων παγίων στο ενεργητικό. Έτσι, ο δείκτης

παγιοποίησης της αντίστοιχης επιχείρησης θα είναι εξαιρετικά χαμηλός,

συγκρινόμενος με τον ίδιο δείκτη μιας ομοειδούς επιχείρησης η οποία δεν

έχει καταφύγει στη χρηματοδοτική μίσθωση.)

Στις περιπτώσεις αυτές, το πρόβλημα αντιμετωπίζεται με χρήση εναλλακτικών

δεικτών (οι οποίοι έχουν αντίστοιχο πληροφοριακό περιεχόμενο άλλα συσχετίζουν

παραμέτρους που δεν παρουσιάζουν ανάλογα προβλήματα) ή με απαλοιφή των

ακραίων τιμών των παραμέτρων ή με απαλοιφή των δεικτών που παρουσιάζουν

ακραίες τιμές.

Page 69: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

69

Παράδειγμα 1 : Έστω τα εξής δεδομένα για τις επιχειρήσεις Χ και Ψ (εκ. € )

Επιχείρηση Χ Επιχείρηση Ψ

Καθαρά κέρδη -200 750

Ίδια κεφάλαια -500 2500

ΚΚ / ΙΚ 40% 30%

Με βάση τα πιο πάνω στοιχεία, η επιχείρηση Χ θεωρείται αποτελεσματικότερη της Ψ

διότι η αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων της είναι κατά δέκα μονάδες μεγαλύτερη

(40% έναντι 30%). Στην πραγματικότητα όμως, η πρώτη είναι έντονα ζημιογόνος ενώ

η δεύτερη καθαρά κερδοφόρος.

Η παράλληλη παρουσίαση των τιμών των παραμέτρων και των τιμών των δεικτών,

στο παράδειγμα, αποτρέπει από παραπλανητικές ερμηνείες. Στην αντίθετη

περίπτωση, όπως π.χ. συμβαίνει όταν πρόκειται για συνδρομές σε βάσεις δεδομένων

οι οποίες προσφέρουν μόνο δείκτες, το πρόβλημα παραμένει. Χρειάζεται προσοχή,

επομένως, κατά την αξιολόγηση των χρηματοοικονομικών δεικτών, ώστε να μην

επηρεάζεται η αποτελεσματικότητα της ανάλυσης από συμπτωματικές τιμές (οι

οποίες δεν εκφράζουν την πραγματική κατάσταση της επιχείρησης).

Παράδειγμα 2 :Έστω η πιο κάτω κατανομή δεικτών ενός κλάδου επιχειρήσεων

Υψηλότερος Δείκτης Μέσος Διάμεσος

Δείκτης Δ1 1230 11 7

Δείκτης Δ2 860 6 5

Δείκτης Δ3 1416 13 10

Είναι φανερό, εδώ, ότι οι δείκτες που έχουν τιμές κοντά στην υψηλότερη τιμή, δεν

εκφράζουν την κατανομή, αφού ο μέσος απέχει υπερβολικά από αυτές. Έτσι

απαιτείται να γίνουν οι αναγκαίες τροποποιήσεις των δεδομένων με κατάλληλη

προσαρμογή τους, όπως απαλοιφή των ακραίων παρατηρήσεων, απαλοιφή των

πρώτων 1 ή 2 περιόδων (εφόσον παρουσιάζουν ακραίες τιμές )κλπ.

Page 70: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

70

4. Ιδιότητες των κατανομών των δεικτών Οι δείκτες αποτελούν, συχνά, μεταβλητές διαφόρων υποδειγμάτων (models) τα οποία

χρησιμοποιούνται για πρόβλεψη κερδών, αποτίμηση της αξίας της επιχείρησης κλπ.

Στα πλαίσια αυτά, η γνώση των ιδιοτήτων των αντιστοίχων κατανομών αποκτά

σημαντική βαρύτητα, διότι επιτρέπει την επιλογή των υποδειγμάτων που ταιριάζουν

πιο πολύ στα εξεταζόμενα στοιχεία.. Η περισσότερο επιθυμητή κατανομή είναι η

κ α ν ο ν ι κ ή, η οποία αποτελεί προϋπόθεση για τη χρήση των περισσότερων

οικονομετρικών υποδειγμάτων, είναι τυποποιημένη, μπορεί να περιγραφεί με τις δυο

πρώτες στατιστικές στιγμές κλπ. Μια μη κανονική κατανομή μπορεί να βελτιωθεί

προς την κατεύθυνση της κανονικότητας με διάφορες μεθόδους όπως:

• Αντικατάσταση των τιμών των παρατηρήσεων της κατανομής με τους

λογάριθμούς τους ή τις ρίζες τους κλπ.

• Προσαρμογή ή διαγραφή των ακραίων τιμών.

Αν, παρά τις πιο πάνω μετατροπές, οι χρησιμοποιούμενες κατανομές δεν μπορούν να

εξομοιωθούν με κανονικές, θα πρέπει να αναλυθούν με μεθοδολογίες που δεν

προϋποθέτουν κανονικότητα. Στα πλαίσια αυτά, θα μπορούσε ο αναλυτής, για

παράδειγμα, αν αγνοήσει τον μέσο και την τυπική απόκλιση (εξετάζοντας π.χ. τα

δεκατημόρια της κατανομής), να χρησιμοποιήσει μη παραμετρικές μεθόδους κλπ.

Βέβαια, αν εντοπιστεί η ακριβής μορφή της κατανομής (π.χ. Διωνυμική ή Poison),

είναι δυνατή η χρησιμοποίηση μεθοδολογιών που λαμβάνουν υπόψη τις ιδιότητες της

κατανομής αυτής.

Θα πρέπει να αναφερθεί ότι, σύμφωνα με τα αποτελέσματα των σχετικών εμπειρικών

ερευνών, η υπόθεση της κανονικότητας των κατανομών των χρηματοοικονομικών

δεικτών (κυρίως μετά τη λογαριθμική μετατροπή τους), δεν μπορεί να θεωρηθεί

ανεδαφική. Αναφέρονται, για παράδειγμα, οι πιο κάτω εργασίες17 :

17 Βλ. G.Foster : FINANCIAL STATEMENT ANALYSIS (1990)

Page 71: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

71

• Deakin (1976) ΗΠΑ . Αρχικές κατανομές : Μη κανονικές. Μετά τη

μετατροπή των δεδομένων (π.χ. λογαριθμική μετατροπή): Σύγκλιση προς την

κανονικότητα.

• Ricketts and Stover (1978) ΗΠΑ : Κανονικότητα κατανομών.

• Frecka and Hopwood (1983) : Μετά την απαλοιφή ακραίων τιμών (7% του

συνόλου)⇒ κανονικότητα.

• Bougen and Drury (1980) UK : Μη κανονικές κατανομές.

• Buijink and Jegers (1984) : Θετική ασυμμετρία

• Γκλεζάκος (1982) , Ελλάδα : Η κανονικότητα των κατανομών επιτυγχάνεται

μετά από λογαριθμική μετατροπή των αρχικών τιμών των δεικτών.

5. Γενικές αρχές της ανάλυσης μέσω δεικτών

Η αποτελεσματικότητα της ανάλυσης της οικονομικής κατάστασης μιας επιχείρησης

με τη χρησιμοποίηση δεικτών ενισχύεται όταν τηρούνται ορισμένες αρχές, οι οποίες

αναφέρονται τόσο στον τρόπο υπολογισμού όσο και στον τρόπο ερμηνείας τους. Οι

κυριότερες από τις αρχές αυτές μπορούν να συνοψιστούν ως εξής:

Έλεγχος της αξιοπιστίας των δεδομένων τα οποία χρησιμοποιούνται για τον

υπολογισμό των δεικτών.

Χρησιμοποίηση μέσων υπολοίπων αντί υπολοίπων τέλους περιόδου.

Εξέταση της διαχρονικής εξέλιξης των τιμών ενός δείκτη.

Σύγκριση των δεικτών της επιχείρησης με αντίστοιχους δείκτες των

ανταγωνιστών και γενικότερα του κλάδου.

Το θέμα του εντοπισμού και της αξιολόγησης της ποιότητας της διαθέσιμης

πληροφόρησης έχει ήδη αναπτυχθεί προηγούμενο κεφάλαιο. Σχετικά με τη

χρησιμοποίηση μέσων υπολοίπων σημειώνεται ότι αυτά εκφράζουν πιο

Page 72: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

72

αποτελεσματικά τα μεγέθη που επικράτησαν κατά τη διάρκεια της περιόδου, διότι

είναι απαλλαγμένα σε μεγάλο βαθμό από την επιρροή συγκυριακών παραγόντων.

Για παράδειγμα, ο δείκτης διάρκειας των απαιτήσεων μιας αναπτυσσόμενης

επιχείρησης θα εμφανίζεται συστηματικά μεγαλύτερος αν χρησιμοποιούνται τα

υπόλοιπα τέλους περιόδου. Ειδικότερα, σε μια τέτοια περίπτωση, ο κύκλος εργασιών

θα αυξάνεται κατά τη διάρκεια της χρήσης, με αντίστοιχη διόγκωση των απαιτήσεων,

οι οποίες θα λάβουν την υψηλότερη τιμή τους στο τέλος της περιόδου. Αντίθετα, το

μέσο υπόλοιπο τους, το οποίο ενσωματώνει μεγέθη προηγούμενων χρονικών

περιόδων, θα είναι σε κάθε περίπτωση κατώτερο. Παράλληλα, εκφράζει πιο σωστά

την πραγματικότητα, διότι παρουσιάζει (κατά κάποιο τρόπο) το κεφάλαιο που

ουσιαστικά στερείται η επιχείρηση για μια πλήρη χρήση. Σημειώνεται ότι η

αποτελεσματικότητα του μέσου υπολοίπου αυξάνεται με τον αριθμό των επιμέρους

υπολοίπων που το διαμορφώνουν (τα ημερήσια υπόλοιπα είναι τα περισσότερο

επιθυμητά).

Πιο σημαντικές είναι οι διαφορές που προκύπτουν κατά τον υπολογισμό δεικτών

αποδοτικότητας, όπως π.χ. η αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων. Για παράδειγμα,

έστω καθαρά κέρδη 80 εκ. € και ίδια κεφάλαια 800 εκ. € , τα οποία όμως ήταν 500

εκ. € μέχρι το τέλος του δέκατου μήνα, όταν αυξήθηκε το μετοχικό κεφάλαιο κατά

300 εκ € . Στην περίπτωση αυτή, η χρήση του υπολοίπου τέλους χρήσης οδηγεί στην

εκτίμηση ότι τα ίδια κεφάλαια απέδωσαν 10% (80: 800). Στην πραγματικότητα,

όμως, χρησιμοποιήθηκαν 500 εκ € για 10 μήνες και 800 εκ. € για 2 μήνες, τα οποία

ισοδυναμούν με ( 500 x 10 + 800 x 2): 12 = 550 εκ € για τη συνολική χρήση. Με

βάση αυτό το μέγεθος των ιδίων κεφαλαίων, η απόδοση τους εκτιμάται σε 14,5%

ήτοι κατά 45% ανώτερη (14,5%:10%).

Η εξέταση των τιμών ενός δείκτη σε μια σειρά διαδοχικών χρήσεων, επιτρέπει τη

συναγωγή συμπερασμάτων σχετικά με τη μεταβλητικότητα των αντίστοιχων σχέσεων

και διευκολύνει τον αναλυτή στην επιλογή των υποδειγμάτων πρόβλεψης της

μελλοντικής πορείας της επιχείρησης. Πιο συγκεκριμένα, σε περιπτώσεις πρακτικά

σταθερών ή συστηματικά μεταβαλλόμενων τιμών, μπορούν να εφαρμοστούν

υποδείγματα ανάλυσης χρονολογικών σειρών, γενικότερα δε να βασιστούν οι

προβλέψεις σε ιστορικά δεδομένα. Αντίθετα, αν παρατηρούνται έντονες διακυμάνσεις

ή άτακτες μεταβολές, τα απολογιστικά δεδομένα, δεν βοηθούν σημαντικά για την

πρόβλεψη αντίστοιχων μελλοντικών μεγεθών. Η ποιότητα, λοιπόν, των προβλέψεων

Page 73: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

73

και κατ’ επέκταση των συμπερασμάτων του αναλυτή, επηρεάζεται από τη μορφή της

κατανομής των διαχρονικών τιμών των δεικτών.

Τέλος, η σύγκριση των δεικτών της επιχείρησης με εκείνους των ανταγωνιστών

(συνολικά ή μεμονωμένα) διευκολύνει τον εντοπισμό ενδείξεων για τα καταρχήν

πλεονεκτήματα ή μειονεκτήματά της. Θα πρέπει να σημειωθεί στο σημείο αυτό ότι

υπάρχουν δείκτες που διαφοροποιούνται σαφώς από κλάδο σε κλάδο και άλλοι που

δεν παρουσιάζουν ουσιαστικές διακλάδικες διαφορές. Στην πρώτη κατηγορία ανήκει

π.χ. ο δείκτης παγιοποίησης της περιουσίας της επιχείρησης, ενώ στη δεύτερη ο

δείκτης αποδοτικότητας των ιδίων κεφαλαίων.

6. Βασικοί χρηματοοικονομικοί αριθμοδείκτες Οι χρηματοοικονομικοί δείκτες κατατάσσονται συνήθως σε επιμέρους κατηγορίες, με

κριτήριο το είδος της βασικής πληροφόρησης που παρέχουν. Η κατάταξη αυτή

επιτρέπει μεν τη συστηματικότερη παρουσίαση του θέματος, δεν θα πρέπει όμως να

παρερμηνευθεί. Ειδικότερα, κάθε δείκτης μπορεί να χρησιμοποιηθεί για τη

διασταύρωση ενδείξεων που συνδέονται με διαφορετικές καταστάσεις της

επιχείρησης και όχι μόνο για μια συγκεκριμένη κατάσταση. Με την έννοια αυτή, δεν

υπάρχουν αμιγείς δείκτες π.χ. ρευστότητας, αποδοτικότητας, κεφαλαιακής

διάρθρωσης κλπ.

Παράδειγμα:

Ο δείκτης διάρκειας των απαιτήσεων της επιχείρησης Χ δείχνει ότι αυτή εισέπραττε

το αντίτιμο των πωλήσεων της σε 120 ημέρες κατά το 2000 και σε 150 ημέρες κατά

το 2001. Οι πιο πάνω ενδείξεις εισηγούνται μεν ότι η ρευστότητα της Χ μειώθηκε

(ceteris paribus), ταυτόχρονα όμως δημιουργούνται κάποια ερωτηματικά που

ανάγονται στην ανταγωνιστικότητά της, την πιστωτική πολιτική που ακολουθεί στον

βαθμό επισφάλειας των απαιτήσεών της κλπ. Δηλαδή, δημιουργεί ερωτηματικά και

οδηγεί σε υποθέσεις όπως οι πιο κάτω :

Μήπως, η καθυστέρηση είσπραξης των απαιτήσεων κατά ένα μήνα, σημαίνει

αδυναμία ανταπόκρισης κάποιων πελατών στις υποχρεώσεις τους απέναντί

της;

Page 74: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

74

Μήπως σημαίνει ότι μειώθηκε η ανταγωνιστικότητα της Χ για διάφορους

λόγους (π.χ. τεχνολογική υστέρηση) και γι’ αυτό η επιχείρηση υποχρεώνεται

να παρέχει διευρυμένες πιστώσεις για να καταφέρει να διατηρήσει την

πελατεία της;

Μήπως, απλά, πρόκειται για εκούσια ενέργεια της Χ η οποία αποσκοπεί στη

διεύρυνση της μερίδας της στην Αγορά; Αν συμβαίνει αυτό, θα πρέπει να

παρατηρηθούν αυξημένες πωλήσεις.

Επηρεάσθηκε η αποδοτικότητα της επιχείρησης από την κατάσταση αυτή;

(Ενδεχόμενη θετική επίδραση στον κύκλο εργασιών, έναντι αρνητικής

επίδρασης στο κόστος χρηματοδότησης, το ύψος των επισφαλειών κλπ.)

Είναι φανερό, με βάση τα πιο πάνω, ότι ένας δείκτης δεν είναι δυνατόν να καταταχθεί

σε μια αμιγή κατηγορία. Απλώς, θεωρείται δείκτης ρευστότητας διότι παρέχει

πληροφόρηση, κατά κύριο λόγο, για τη ρευστότητα της επιχείρησης. Για λόγους,

λοιπόν, συστηματικής παρουσίασης των χρηματοοικονομικών δεικτών, και μόνο θα

τους κατατάξουμε στις πιο κάτω ομάδες:

Δείκτες Αποδοτικότητας

Δείκτες Ρευστότητας

Δείκτες Κεφαλαιακής Διάρθρωσης

Δείκτες Ανάπτυξης

Δείκτες Χρηματιστηριακής Αγοράς

Δείκτες Κινδύνου

6.1 Δείκτες Αποδοτικότητας

Ως αποδοτικότητα, γενικά εννοούμε το αποτέλεσμα που προκύπτει από μια

συγκεκριμένη δραστηριότητα, εκφρασμένο ως ποσοστό των πόρων που

χρησιμοποιήθηκαν γι’ αυτή.

Page 75: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

75

Στα πλαίσια της επιχείρησης, η αποδοτικότητα συνδέεται με την αξιοποίηση του

συνόλου των πόρων της. Επομένως, οι αντίστοιχοι δείκτες εκφράζουν το σύνθετο

αποτέλεσμα της χρήσης των πόρων αυτών σε όλες τις λειτουργίες της και παρέχουν

έμμεσες ενδείξεις για την αποτελεσματικότητα των αποφάσεων σχετικά με τους

επιχειρησιακούς συνδυασμούς των μέσων και λειτουργιών της μονάδας. Σημαντικοί

δείκτες, σε αυτή την ομάδα είναι οι εξής:

α. Δείκτης Μικτού Περιθωρίου Κέρδους (ΜΠΚ) = Μικτό κέρδος / Πωλήσεις

β. Δείκτης Αποδοτικότητας των Απασχολημένων (ή ‘Συνολικών’) Κεφαλαίων

(ΑΑΚ ή ΑΣΚ) = (ΚΚ + τόκοι) / ΣΕ

γ. Δείκτης Αποδοτικότητας Ιδίων Κεφαλαίων (ΑΙΚ) = ΚΚ / ΙΚ

δ. Δείκτης Αποδοτικότητας των Πωλήσεων = ΚΚ / Πωλήσεις

Όπου :

ΚΚ = Καθαρά Κέρδη

ΣΕ = Σύνολο Ενεργητικού

ΙΚ = Ίδια Κεφάλαια

Ο Δείκτης Μικτού Περιθωρίου Κέρδους (ΜΠΚ), εκφράζει ουσιαστικά την αξία

που καταφέρνει η επιχείρηση να δημιουργήσει από τη μεσολάβησή της μεταξύ των

αγορών των συντελεστών παραγωγής και των αγορών στις οποίες απευθύνονται τα

προϊόντα της.

Για παράδειγμα, αναλώνοντας εργασία, υφάνσιμες ύλες, βοηθητικές ύλες και

χρησιμοποιώντας τον αναγκαίο εξοπλισμό18,η επιχείρηση παράγει νήματα και

υφάσματα. Αν το σύνολο των αναλώσεων της κοστίζει 1€ και τα αντίστοιχα προϊόντα

πωλούνται 1,20€, είναι προφανές ότι δημιουργείται προστιθέμενη αξία ίση με 0,20€.

Υποθέτοντας ότι η Αγορά προσδιορίζει την τιμή των αγαθών19 με βάση την

18 Η χρήση εξοπλισμού οδηγεί, μακροπρόθεσμα, στην ανάλωση του, μέσω της λειτουργικής φθοράς. Επίσης, ουσιαστικά αναλώνεται και ο εξοπλισμός που διατηρεί τη λειτουργική του ικανότητα, αλλά αποσύρεται λόγω τεχνολογικής απαξίωσης. Στην περίπτωση αυτή, η οριστική παύση της λειτουργίας του ισοδυναμεί με λειτουργική απαξίωση. 19 Αναφερόμαστε στα μη επαρκή και μη ελεύθερα αγαθά.

Page 76: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

76

“προσφορά ” τους στην κάλυψη αναγκών, τότε οι επιχειρήσεις που παρουσιάζουν

θετικό μικτό περιθώριο κέρδους δημιουργούν, καταρχήν20 πλούτο για το κοινωνικό

σύνολο.

Οι δύο παράμετροι που προσδιορίζουν την τιμή του δείκτη ΜΠΚ είναι τα έσοδα από

πωλήσεις και το κόστος πωληθέντων. Σε επίπεδο μιας μονάδας προϊόντος, τα έσοδα

από πωλήσεις εξαρτώνται από την τιμή, την οποία επηρεάζουν(κυρίως) τα ποιοτικά

στοιχεία του προϊόντος. Από την άλλη πλευρά, το κόστος παραγωγής είναι

συνάρτηση του βαθμού αποτελεσματικής αξιοποίησης των παραγωγικών πόρων. Η

μεγιστοποίηση, επομένως, της τιμής του δείκτη ΜΠΚ, προϋποθέτει την ανάλωση των

ελάχιστων δυνατών πόρων για παραγωγή προϊόντων με τις καλύτερες δυνατές

προδιαγραφές. Έτσι, ο δείκτης αυτός, ουσιαστικά μετρά την ικανότητα της

επιχείρησης να παράγει πλεόνασμα κατά τη δραστηριοποίηση της στην παραγωγική

διαδικασία. Δεδομένου ότι υπάρχουν κλαδικές ιδιαιτερότητες τόσο προς την

κατεύθυνση των αγορών παραγωγικών συντελεστών όσο και προς την κατεύθυνση

των αγορών των προϊόντων των επιχειρήσεων, οι κλαδικοί δείκτες ΜΠΚ αποτελούν

χρήσιμα σημεία αναφοράς για την ερμηνεία των τιμών των αντίστοιχων δεικτών των

επιμέρους μονάδων.

Είναι αυτονόητο ότι, αν αξιολογείται μια επιχείρηση συνολικά, θα πρέπει να ληφθούν

κυρίως υπόψη οι δείκτες αποδοτικότητας των κεφαλαίων της, διότι αυτοί

αντανακλούν και το βαθμό αποτελεσματικής οργάνωσης του συνόλου των

λειτουργιών της (όχι μόνο της παραγωγής). Όμως, ο δείκτης ΜΠΚ αποκτά τεράστια

σημασία σε περιπτώσεις όπου η διοικητική λειτουργία και η κεφαλαιακή δομή της

αξιολογούμενης επιχείρησης πρόκειται να διαφοροποιηθούν (π.χ. εισφορά νέου

μετοχικού κεφαλαίου, μηχανοργάνωση διαχειριστικών λειτουργιών κλπ).

Σε μια τέτοια περίπτωση, εκείνο που ενδιαφέρει τον επιχειρηματία είναι η έκταση του

“πρωτογενούς” περιθωρίου21 που μπορεί να εξασφαλίσει. Αν αυτό επιτρέπει την

κάλυψη λειτουργικών δαπανών και τόκων με βάση τις σχεδιαζόμενες μεταβολές,

ακόμη δε αφήνει πλεονάσματα ικανά να χρηματοδοτήσουν το επιθυμητό μέρισμα και

τα αναγκαία αποθεματικά, τότε είναι διατεθειμένος να αγοράσει ή διατηρήσει την

επιχείρηση.

20 Αν, βέβαια, τα λειτουργικά έξοδα της επιχείρησης είναι ίσα ή μεγαλύτερα από την προστιθέμενη αξία της παραγωγής της, τότε αναιρείται η συνεισφορά της αυτή. 21 Δηλαδή του Μικτού Περιθωρίου Κέρδους.

Page 77: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

77

Η Αποδοτικότητα των Απασχολουμένων Κεφαλαίων (ΑΑΚ), μετριέται ως η

σχέση της αμοιβής των ιδίων και ξένων κεφαλαίων (καθαρά κέρδη + τόκοι) προς τα

συνολικά κεφαλαία:

ΑΑΚ = (ΚΚ + Τόκοι) / ΣΠ

Όπου :

ΚΚ = Καθαρά κέρδη και ΣΠ= Σύνολο Παθητικού = Συνολικά Κεφάλαια

Ο δείκτης αυτός είναι σημαντικός, διότι εξετάζει τις δυνατότητες της επιχείρησης για

αξιοποίηση των κεφαλαίων που της έχουν χορηγήσει οι μέτοχοι, οι δανειστές και

γενικότερα οι πιστωτές (=συνολικά κεφάλαια). Η αμοιβή των κεφαλαίων αυτών είναι

τα καθαρά κέρδη και οι τόκοι, γι’ αυτό χρησιμοποιούνται ως αριθμητής.

Τονίζεται ότι, ο δείκτης ΑΑΚ εκφράζει την αποδοτικότητα της επιχείρησης,

ανεξάρτητα από την κεφαλαιακή της δομή. Έτσι, αποκτά ιδιαίτερη σημαντικότητα

για το σχεδιασμό της μελλοντικής δράσης της μονάδας, την εξαγορά της κλπ, κυρίως

όταν υπάρχει ευχέρεια χρησιμοποίησης εναλλακτικών χρηματοδοτικών σχημάτων.

Διαφορετική είναι η προσέγγιση της Αποδοτικότητας των Ίδιων Κεφαλαίων

(ΑΙΚ), η οποία φανερώνει το βαθμό αποτελεσματικής χρήσης των κεφαλαίων των

μετόχων, και ορίζεται ως εξής:

ΑΙΚ =λαιαεφδιαρδηαθαρ

άΊέά

ΚΚΚ

Δεδομένου ότι ο αριθμητής δεν περιλαμβάνει τους τόκους, η ΑΙΚ εκφράζει το

συνδυασμένο αποτέλεσμα της αποδοτικότητας των απασχολημένων κεφαλαίων, της

κεφαλαιακής διάρθρωσης και του κόστους (Κδ ) του ξένου κεφαλαίου (ΞΚ). Όσο

μεγαλύτερη η διαφορά ΑΑΚ-Κδ και η σχέση ΞΚ / ΙΚ, τόσο μεγαλύτερη η

αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων, σύμφωνα με τη σχέση που ακολουθεί:

ΑΙΚ = ΑΑΚ + (ΞΚ/ΙΚ) x (ΑΑΚ-Κδ ) (1)

Page 78: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

78

Δηλαδή, όταν το κόστος δανεισμού είναι κατώτερο της αποδοτικότητας των

απασχολούμενων κεφαλαίων, τότε η αποδοτικότητα των Ιδίων κεφαλαίων αυξάνεται

με τη διεύρυνση της συμμετοχής των Ξένων Κεφαλαίων στην επιχείρηση. Όμως, ο

περιορισμός των Ιδίων Κεφαλαίων είναι πιθανό να οδηγήσει σε χαμηλότερο δείκτη

ΑΑΚ, λόγω των προβλημάτων ρευστότητας που δημιουργούνται, αλλά και της

μεταβολής του επιπέδου κινδύνου της επιχείρησης, το οποίο με τη σειρά του

προκαλεί αύξηση του κόστους δανεισμού (Κδ). Γι’ αυτό δεν επιδιώκεται η

μεγιστοποίηση της σχέσης ΞΚ /ΙΚ, αλλά η αριστοποίησή της22.

Παράδειγμα: Έστω τα πιο κάτω δεδομένα της επιχείρησης Ε (εκ.€)

Μεγέθη της Ε 1999 2000 2001 2002 2003

Ίδια Κεφάλαια 400 400 400 400 400

Ξένα Κεφάλαια 400 800 1200 1600 2000

ΞΚ / ΙΚ 1:1 2:1 3:1 4:1 5:1

Καθαρά Κέρδη 80 100 120 108 60

Τόκοι 40 80 120 192 300

ΑΑΚ 15% 15% 15% 15% 15%

ΑΙΚ 20% 25% 30% 27% 15%

Κδ 10% 10% 10% 12% 15%

Δ= (ΑΑΚ-Κδ)x(ΞΚ / ΙΚ) 5% 10% 15% 12% 0%

ΑΑΚ +Δ 20% 25% 30% 27% 15%

Υπενθυμίζεται ότι η ΑΙΚ, όπως ορίζεται πιο πάνω, διαφέρει από την αποδοτικότητα

των κεφαλαίων που επενδύονται σε μετοχές της επιχείρησης (στην κεφαλαιαγορά),

για δυο βασικούς λόγους:

(α) Η τρέχουσα αξία της επιχείρησης δεν ταυτίζεται, ποσοτικά, με τα ίδια κεφάλαια

της.

22 Βλ. σχετικές θεωρίες για την κεφαλαιακή διάρθρωση της επιχείρησης. Θα πρέπει να σημειωθεί, επίσης, ότι η ευχέρεια αφαίρεσης των τόκων από το φορολογητέο εισόδημα, διαμορφώνει το πραγματικό κόστος των δανειακών κεφαλαίων σε επίπεδα κατώτερα του ονομαστικού επιτοκίου.

Page 79: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

79

(β) Τα καθαρά λογιστικά κέρδη δεν είναι προσαρμοσμένα για τις προοπτικές (θετικές

ή αρνητικές) της επιχείρησης, ούτε για τις μεταβολές στην πραγματική αξία των

στοιχείων της23.

Τέλος, ο Δείκτης Αποδοτικότητας των Πωλήσεων (ΔΑΠ = ΚΚ / Πωλήσεις),

εκφράζει το καθαρό κέρδος που πραγματοποιείται ανά μονάδα πωλήσεων. Ο δείκτης

αυτός χρησιμοποιείται για μια απλοποιημένη εκτίμηση των μελλοντικών κερδών, με

βάση τις προβλεπόμενες πωλήσεις, υπό την προϋπόθεση βέβαια ότι παρουσιάζει

διαχρονική σταθερότητα.

Ουσιαστικά, ο ΔΑΠ, ενσωματώνει το αποτέλεσμα πλήθους μεταβολών στα

οικονομικά μεγέθη της επιχείρησης, γι’ αυτό οι τιμές του είναι δυνατό να

παρουσιάζουν σημαντική μεταβλητικότητα. Για παράδειγμα, όταν η επέκταση των

πωλήσεων προϋποθέτει αύξηση της παραγωγικής δυναμικότητας, το σταθερό κόστος

ανά μονάδα παραγωγής διαφοροποιείται, επηρεάζοντας το Μικτό Περιθώριο

Κέρδους και τελικά τα καθαρά κέρδη.

Μια αναλυτικότερη παρουσίαση του δείκτη, που θα μπορούσε να αποκαλύψει

καλύτερα τη φυσιογνωμία του, είναι η ακόλουθη:

ΔΑΠ = σειςωλ

ροικοινεςαπςειτουργικρδοςκικτή

όόάέέόΠ

Φ−Τ−ΔΛ−Μ =

= σειςωλ

ροινεςαπςειτουργικσειςωλή

όxάέxήΠ

Φ−ΞΚ−ΔΛ−ΜΠΚΠ )Κδ()(

Η πιο πάνω ανεπτυγμένη μορφή του ΔΑΠ, φανερώνει τις βασικές μεταβλητές που

διαμορφώνουν την τιμή του, όπως το ΜΠΚ, η παραγωγικότητα των διοικητικών

λειτουργιών της επιχείρησης, η κεφαλαιακή διάρθρωση, το επιτόκιο δανεισμού και ο

συντελεστής φορολογίας εισοδήματος. Με δεδομένο ότι οι μεταβλητές αυτές είναι

κρίσιμες για την επιχείρηση, θα πρέπει να προσεγγίζονται αναλυτικά και όχι μέσω

του ΔΑΠ, ο οποίος πάντως διατηρεί την αξία του διότι επιτρέπει τη διαμόρφωση μιας

23 Τα λογιστικά κέρδη διαμορφώνονται με βάση τα ιστορικά δεδομένα κόστους, εσόδων, επενδύσεων κλπ.

Page 80: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

80

άμεσης και εύληπτης εικόνας σχετικά με τα κέρδη που αντιστοιχούν σε κάθε επίπεδο

πωλήσεων.

6.2 Δείκτες Ρευστότητας

Στην κατηγορία αυτή μπορεί να ενταχθεί μεγάλος αριθμός δεικτών, διότι η

ρευστότητα επηρεάζεται από τα περισσότερα μεγέθη της επιχείρησης. Οι βασικοί

συσχετισμοί αφορούν:

Στοιχεία ενεργητικού και παθητικού αντίστοιχων λήξεων

Επιχειρησιακά πλεονάσματα και αμοιβές ξένων κεφαλαίων

Διάρκεια χορηγούμενων και λαμβανόμενων πιστώσεων

Στόχος των πιο πάνω συσχετισμών είναι η διαπίστωση της ικανότητας της

επιχείρησης να ικανοποιεί τις υποχρεώσεις της χωρίς προσφυγή σε συμπληρωματική

χρηματοδότηση. Έτσι εξετάζεται κατά πόσο :

Οι βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις μπορούν να εξυπηρετηθούν από εισροές που

προέρχονται από το κυκλοφορούν ενεργητικό.

Η απόκτηση παγίων στοιχείων χρηματοδοτείται από τα κεφάλαια αντίστοιχης

(μακράς) διάρκειας.

Τα προ τόκων κέρδη καλύπτουν τους (χρεωστικούς) τόκους της χρήσης.

Η διάρκεια των χορηγούμενων πιστώσεων είναι μικρότερη από εκείνη των

λαμβανόμενων πιστώσεων.

Οι συνηθέστεροι δείκτες που χρησιμοποιούνται για το σκοπό αυτό είναι οι πιο κάτω:

Δείκτης Γενικής Ρευστότητας (ΔΓΡ) = Κυκλοφορούν ενεργητικό /

Βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις ή ΔΓΡ = ΚΕ /ΒΥ

Δείκτης Άμεσης Ρευστότητας (ΔΑΡ) = (ΚΕ – Αποθέματα) / ΒΥ

Δείκτης Κάλυψης Τόκων (ΔΚΤ) = (Καθαρά Κέρδη + Τόκοι) / Τόκοι

Page 81: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

81

Διάρκεια Απαιτήσεων (ΔΑ), σε ημέρες = (Απαιτήσεις / πωλήσεις επί

πιστώσει) x 365

Διάρκεια Πιστώσεων Προμηθευτών (ΔΠΠ), σε ημέρες = (Προμηθευτές /

Αγορές) x 365

Χρήσιμη είναι, επίσης, η συσχέτιση των λειτουργικών ταμειακών ροών με τα

συνολικά κεφάλαια, τις πωλήσεις, τους (χρεωστικούς) τόκους κλπ:

Ταμειακές ροές από λειτουργικές πηγές / Πωλήσεις

Ταμειακές ροές από λειτουργικές πηγές / Σύνολο ενεργητικού

Ταμειακές ροές από λειτουργικές πηγές / Τόκοι

Ο Δείκτης Γενικής Ρευστότητας φανερώνει την ευχέρεια ανταπόκρισης στις

βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις, με βάση τις εισροές που εξασφαλίζουν τα στοιχεία

του κυκλοφορούντος ενεργητικού (πελάτες, αποθέματα, διαθέσιμα και χρεώστες

γενικά). Ο υπολογισμός του δείκτη (ΚΕ / ΒΥ), ουσιαστικά στηρίζεται στην υπόθεση

ότι οι απαιτήσεις και τα λοιπά περιουσιακά στοιχεία του κυκλοφορούντος

ενεργητικού έχουν πρακτικά ίδιο χρόνο ρευστοποίησης, ο οποίος είναι αντίστοιχος με

εκείνο των βραχυπρόθεσμων υποχρεώσεων. Η πραγματικότητα, βέβαια, είναι αρκετά

πολυπλοκότερη και δεν είναι εφικτό να διαπιστωθεί κατά πόσο οι αποκλίσεις από την

πιο πάνω υπόθεση συμψηφίζονται. Έτσι, για τη συντηρητική αντιμετώπιση του

θέματος, θεωρείται ότι είναι αναγκαία η ύπαρξη ενός περιθωρίου το οποίο θα

εξασφαλίζει την επιχείρηση από ενδεχόμενες καθυστερήσεις στην πλευρά των

εισροών. Με άλλα λόγια, τιμές του ΔΓΡ κοντά στη μονάδα κρίνονται ως μη

ικανοποιητικές. Αν και δεν υπάρχει μια γενικά αποδεκτή ή επιστημονικά

θεμελιωμένη άριστη τιμή, μπορεί να λεχθεί ότι τιμές μεταξύ 1,5 και 2,5 είναι

ενδεικτικές πολύ καλής ρευστότητας.

Ουσιαστικά, δηλαδή, ζητείται η ύπαρξη ενός περιθωρίου που κυμαίνεται από 50% ως

150%, κυρίως διότι το κυκλοφορούν ενεργητικό είναι πιθανό να περιλαμβάνει

στοιχεία τα οποία παρουσιάζουν δυσκολίες ρευστοποίησης ή δεν ρευστοποιούνται

Page 82: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

82

στη λογιστική τους αξία. Για παράδειγμα, τα αποθέματα μπορεί να είναι μερικώς

απαξιωμένα, μέρος των απαιτήσεων να είναι επισφαλές, κάποιες συναλλαγματικές να

διαμαρτυρηθούν κλπ.

Θα πρέπει να σημειωθεί ότι, υψηλές τιμές του δείκτη δείχνουν αναποτελεσματική

χρήση των κεφαλαιακών πόρων ή υπερβολική πιστωτική επέκταση λόγω ύπαρξης

ανταγωνιστικών μειονεκτημάτων κλπ. Μια αναπτυσσόμενη μονάδα, θα μπορούσε να

διαθέσει τα πλεονάσματά της για πραγματοποίηση νέων επενδύσεων, μια φθίνουσα

για πληρωμή αυξημένων μερισμάτων και μια ώριμη για εκσυγχρονισμό ή επέκταση

σε άλλους τομείς δραστηριότητας ή διαφοροποίηση των προϊόντων της. Σε κάθε

περίπτωση, δηλαδή, υπάρχει κάποια εναλλακτική λύση η οποία είναι προτιμότερη

από τη διόγκωση των απαιτήσεων ή των αποθεμάτων ή τη διακράτηση διαθεσίμων.

Ο Δείκτης Άμεσης Ρευστότητας διαφοροποιείται από τον ΔΓΡ κατά το ότι δεν

περιλαμβάνει στον αριθμητή τα αποθέματα, επειδή θεωρείται ότι αυτά

ρευστοποιούνται με σχετικά μικρότερη ταχύτητα από τα άλλα στοιχεία του

κυκλοφορούντος ενεργητικού. Στόχος του δείκτη, επομένως, είναι να μετρήσει την

ικανότητα της επιχείρησης για εξόφληση των υποχρεώσεών της, με χρήση των κατά

τεκμήριο ευκολότερα ρευστοποιήσιμων στοιχείων της. Κατά τα λοιπά ισχύουν όσα

αναφέρθηκαν για τον ΔΓΡ, με τη διαφορά ότι τα όρια των ικανοποιητικών τιμών του

θα μπορούσαν να τεθούν μεταξύ 1 και 2.

Ο Δείκτης Κάλυψης Τόκων (ΔΚΤ) φανερώνει την ευχέρεια της επιχείρησης να

καλύψει τους (χρεωστικούς) τόκους των δανείων της από λειτουργικά πλεονάσματα.

Όσο μεγαλύτερη είναι η τιμή του δείκτη αυτού τόσο μικρότερος θεωρείται ο κίνδυνος

αδυναμίας ανταπόκρισης της επιχείρησης στις υποχρεώσεις προς τους δανειστές της.

Βέβαια, οι τόκοι, θα μπορούσαν να εξυπηρετηθούν από εξωτερικές πηγές, όπως π.χ.

από αύξηση του μετοχικού κεφαλαίου. Όμως, αυτό θα ήταν ανορθόδοξο διότι θα

υποδήλωνε ανεπαρκή αποδοτικότητα των στοιχείων του ενεργητικού στα οποία έχουν

επενδυθεί τα δανειακά κεφάλαια. Παρά το γεγονός ότι δεν είναι δυνατός ο

προσδιορισμός ενός άριστου ΔΚΤ, θα μπορούσε να λεχθεί ότι, πρακτικά, όταν αυτός

παίρνει τιμές ανώτερες του 3 υπαινίσσεται ευχέρεια κάλυψης των χρεωστικών τόκων.

Επισημαίνεται, ότι για να εξαχθούν ευρύτερα συμπεράσματα μέσω του δείκτη αυτού,

π.χ. για την επάρκεια των λειτουργικών πλεονασμάτων, θα πρέπει να εξεταστεί και η

κεφαλαιακή δομή της επιχείρησης. Σε συνθήκες βεβαιότητας, όσο η συμμετοχή των

Page 83: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

83

ιδίων κεφαλαίων στη χρηματοδότηση του ενεργητικού τείνει στο μηδέν, τόσο ο

ζητούμενος ΔΚΤ τείνει στη μονάδα. Σε μια τέτοια περίπτωση, η ζητούμενη τιμή του

ΔΚΤ προσδιορίζεται ως εξής:

ΔΚΤ = κοι

κοιρδηκαθαρό

όέάΤ

Τ+Κ⇒ (ΔΚΤ) x (Τόκοι) – (Τόκοι) = (Καθαρά κέρδη) ⇒

⇒Καθαρά κέρδη = (Τόκοι) x (ΔΚΤ –1) ⇒ κοι

ρδηκαθαρό

έάΤ

Κ = (ΔΚΤ-1)

Έστω ότι η συμμετοχή των ιδίων κεφαλαίων (ΙΚ) στα συνολικά κεφάλαια (ΣΚ) είναι

α και των ξένων κεφαλαίων (ΞΚ) είναι β, όπου α + β = 1. Έστω, ακόμη, ότι το μέσο

κόστος των ΞΚ είναι i και η ζητούμενη αποδοτικότητα των ΙΚ είναι j. Με βάση

αυτές τις παραδοχές, θα ισχύουν οι πιο κάτω σχέσεις:

ΣΚ = ΙΚ +ΞΚ

Τόκοι = (ΞΚ)i

Καθαρά κέρδη = (ΙΚ)j

Επομένως:

ij

)()(

ΞΚΙΚ = (ΔΚΤ-1) ή

ijβα

)()(

ΣΚΣΚ = (ΔΚΤ –1) ή

iajβ

= (ΔΚΤ –1) ή αj = βi (ΔΚΤ) – βi ⇒ΔΚΤ = iiaj

ββ+

Δηλαδή, αν α→ 0 τότε αj→ 0 και η πιο πάνω σχέση μεταπίπτει στην επόμενη:

Page 84: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

84

ΔΚΤ = ii

ββ+0 = 1.

Παράδειγμα για συνθήκες βεβαιότητας:

Ενδεικτικές

περιπτώσεις

α

β

i

j

βi

αj

βi+αj

Ζητούμενος

ΔΚΤ

1 0,6 0,4 0,15 0,20 0,060 0,120 0,180 3,00

2 0,5 0,5 0,15 0,25 0,075 0,125 0,200 2,66

3 0,4 0,6 0,16 0,30 0,096 0,120 0,216 2,25

4 0,3 0,7 0,18 0,35 0,126 0,105 0,231 1,83

5 0,0 1,0 0,25 - 0,250 0,000 0,25 1,0

Είναι αυτονόητο ότι, σε πραγματικές συνθήκες, οι πιο πάνω τιμές θα πρέπει να

είναι κατά πολύ διευρυμένες, ώστε να ληφθεί υπόψη ο κίνδυνος μη επαλήθευσης

των προβλέψεων σχετικά με τις προσδοκώμενες εισροές, οι οποίες τελικά

επηρεάζουν τα (εκτιμώμενα) λειτουργικά πλεονάσματα.

Η Διάρκεια Απαιτήσεων (ΔΑ) εκφράζει το μέσο διάστημα, σε ημέρες, κατά το

οποίο παραμένει ανείσπρακτη η αξία των πωληθέντων αγαθών. Συνήθως, η διάρκεια

της πίστωσης που παρέχεται στους πελάτες επηρεάζεται από πλήθος παραγόντων, οι

σημαντικότεροι από τους οποίους είναι οι εξής:

Η φάση του οικονομικού κύκλου. Σε περιόδους μαρασμού της οικονομικής

δραστηριότητας το διαθέσιμο εισόδημα συρρικνώνεται με αντίστοιχες

επιπτώσεις στη ζήτηση. Η τελευταία μπορεί να διευρυνθεί, σε κάποιο βαθμό,

μέσω της μετατόπισης του χρόνου πληρωμής στο μέλλον. Η ανάγκη παροχής

διευκολύνσεων πληρωμής, στην πελατεία είναι μεγαλύτερη στις περιπτώσεις

επιχειρήσεων των οποίων τα προϊόντα παρουσιάζουν υψηλή ελαστικότητα

ζήτησης και / ή σημαντική υποκαταστασιμότητα.

Page 85: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

85

Η φύση του ανταγωνισμού. Όσο ισχυρότερη είναι η θέση της επιχείρησης

στον ανταγωνισμό τόσο μεγαλύτερη είναι η ευχέρεια της για τη μείωση της

διάρκειας των απαιτήσεών της. Στην αντίθετη περίπτωση, είναι αναγκασμένη

να περιορίσει τις εισροές της μέσω μείωσης τιμών ή αύξησης του χρόνου των

παρεχομένων πιστώσεων. Συνήθως, μια ασθενής θέση οφείλεται σε μη

αποτελεσματική αξιοποίηση των παραγωγικών πόρων (αυξημένες αναλώσεις,

κατώτερη ποιότητα κλπ), σε μη ικανοποιητική οργάνωση της λειτουργίας των

πωλήσεων, σε έλλειψη των αναγκαίων κεφαλαιακών πόρων κλπ.

Οι επιλογές της επιχείρησης σχετικά με τη μερίδα της στην αγορά. Π.χ.,

αν επιδιώκεται η απόκτηση σημαντικής μερίδας σε σχετικά σύντομο χρονικό

διάστημα, είναι αναγκαίο να δημιουργηθούν κίνητρα στους πελάτες για την

υποκατάσταση των προϊόντων άλλων προμηθευτών από τα δικά της. Η

παροχή πιστώσεων σημαντικής διάρκειας, η μείωση των τιμών, η βελτίωση

της ποιότητας, η βελτίωση των όρων παράδοσης, η παροχή διευρυμένων

εγγυήσεων καλής λειτουργίας (όπου απαιτούνται) κλπ, περιλαμβάνονται στα

κίνητρα αυτά.

Η διάρκεια των απαιτήσεων συνδέεται αρνητικά με τη ρευστότητα της επιχείρησης,

γι’ αυτό θα πρέπει να καταβάλλεται προσπάθεια περιορισμού της. Πάντως, στην

πράξη, ο προσδιορισμός της διάρκειας της πιστωτικής περιόδου αποτελεί ένα

πρόβλημα αριστοποίησης με πλήθος περιορισμών, κυριότεροι από τους οποίους είναι

οι πιο κάτω:

Διατήρηση του πελάτη

Διατήρηση του κόστους είσπραξης απαιτήσεων μέσα σε λογικά πλαίσια

Διατήρηση του βαθμού επισφάλειας των απαιτήσεων σε χαμηλά πλαίσια

Διατήρηση του χρηματοοικονομικού κόστους που προκαλεί η πίστωση σε

ανεκτά επίπεδα

Διατήρηση του βαθμού ανταγωνιστικότητας της επιχείρησης

Page 86: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

86

Τέλος, θα πρέπει να τονισθεί ότι η διάρκεια των απαιτήσεων επηρεάζει την

αποδοτικότητα της επιχείρησης, διότι προσαυξάνει τις δανειακές ανάγκες της και

επομένως το χρηματοοικονομικό της κόστος. Για παράδειγμα, αν το μέσο κόστος

δανεισμού είναι 10%, οι πιστωτικές πωλήσεις 2 δις € και η διάρκεια απαιτήσεων 180

ημέρες, τότε η υποκατάσταση (με δανεισμό) του ποσού που παραμένει ανείσπρακτο,

κοστίζει 50 εκ. € (2 δις € x (180/360) x 10% x 0,5 έτη).

Μια από τις πηγές κεφαλαίων της επιχείρησης είναι οι πιστώσεις που της παρέχουν οι

προμηθευτές της. Η διάρκεία των πιστώσεων αυτών, όπως και το ύψος τους,

προσδιορίζουν την έκταση της εισροής, γι’ αυτό συνδέονται θετικά με τη ρευστότητα

της. Έτσι, όσο μεγαλύτερη είναι η διάρκεια των απαιτήσεων από προμηθευτές, τόσο

καλύτερη θεωρείται η ρευστότητα της επιχείρησης (και αντίστροφα).

Όπως και στην περίπτωση της διάρκειας των απαιτήσεων, το μήκος της πιστωτικής

περιόδου εξαρτάται από τη γενικότερη οικονομική συγκυρία, τη φύση του

ανταγωνισμού, το απόλυτο μέγεθος των αγορών και την προοπτική της συνεργασίας

κατά προμηθευτή, τους στόχους του προμηθευτή (οι οποίοι καθορίζουν την

πιστωτική πολιτική του) κλπ.

Ακόμη, τα κεφάλαια που εξοικονομούνται λόγω των πιστωτικών διευκολύνσεων που

παρέχουν οι προμηθευτές, υποκαθιστούν αντίστοιχο δανεισμό ή επιτρέπουν την

επέκταση της δραστηριότητας της επιχείρησης, με αποτέλεσμα να αποφέρουν οφέλη

τα οποία βελτιώνουν την αποτελεσματικότητά της.

6.3 Δείκτες κεφαλαιακής διάρθρωσης

Η κεφαλαιακή διάρθρωση μιας επιχείρησης επηρεάζει την αποδοτικότητα, τη

ρευστότητα, την ανάπτυξη, το επίπεδο κινδύνου της κλπ, γι’ αυτό η μελέτη της έχει

προσελκύσει το ενδιαφέρον του ακαδημαϊκού και επαγγελματικού κόσμου εδώ και

αρκετές δεκαετίες. Μεγαλύτερη προσοχή έχει δοθεί στη σχέση μεταξύ κεφαλαιακής

δομής και αξίας της επιχείρησης, όπου κυριαρχούν τρεις βασικές απόψεις24, οι οποίες

όμως παρουσιάζουν σημαντικές διαφορές μεταξύ τους:

24 Βλ. π.χ. J. V. Home “Fundamentals of Financial Management”

Page 87: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

87

Η άποψη της αξιολόγησης της επιχείρησης στη βάση των καθαρών κερδών

(Net Income Approach), σύμφωνα με την οποία η διεύρυνση της

συμμετοχής των δανειακών κεφαλαίων μειώνει το μέσο κόστος των

συνολικών κεφαλαίων και επομένως αυξάνει την αξία της επιχείρησης.

Η άποψη της αξιολόγησης της επιχείρησης στη βάση των καθαρών κερδών

προσαυξημένων κατά τους χρεωστικούς τόκους (Net Operating Income

Approach), που θεωρεί ότι η κεφαλαιακή διάρθρωση δεν επηρεάζει την

αξία της επιχείρησης. Σπουδαιότεροι υποστηρικτές αυτής της άποψης είναι

οι Modigliani and Miller, οι οποίοι βασίζουν τη θέση τους στο γεγονός ότι οι

τόκοι εκπίπτονται από το φορολογητέο εισόδημα με αποτέλεσμα τη μείωση

του πραγματικού κόστους δανεισμού (π) κάτω από το ονομαστικό επιτόκιο

(i), ήτοι :

π = i(1-φ), όπου φ = συντελεστής φορολογίας εισοδήματος.

Η “Παραδοσιακή άποψη” (Traditional Approach), κατά την οποία υπάρχει

μια άριστη σχέση ιδίων και ξένων κεφαλαίων με αντίστοιχα αποτελέσματα

στην αξία της.

Αν οι κεφαλαιαγορές ήταν τέλειες, οι επενδυτές θα αξιολογούσαν τις επιχειρήσεις με

κοινά κριτήρια. Ακόμη, οι εκτιμήσεις τους για τις μελλοντικές εξελίξεις δεν θα

διέφεραν σημαντικά, όπως οι δυνατότητες δανεισμού και το αντίστοιχο κόστος. Σε

ένα τέτοιο περιβάλλον, ο επενδυτής θα μπορούσε να επιλέξει το επίπεδο δανειακής

επιβάρυνσής του, επενδύοντας σε επιχειρήσεις με αντίστοιχη κεφαλαιακή διάρθρωση

ή δανειζόμενος ο ίδιος, διότι θα υπήρχε τέλεια υποκαταστασιμότητα μεταξύ του

δανεισμού της επιχείρησης και του δανεισμού του επενδυτή. Έτσι η δομή των πηγών

χρηματοδότησης δεν θα επηρέαζε την αξία της οικονομικής μονάδας, διότι δεν θα

διαφοροποιούσε τη δανειακή επιβάρυνση του επενδυτή.

Όμως η οικονομική πραγματικότητα είναι πολύ διαφορετική, οι δε αποκλίσεις της

από την πιο πάνω περιγραφόμενη ιδεατή κατάσταση ποικίλουν από χώρα σε χώρα.

Page 88: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

88

Ειδικότερα, οι κεφαλαιαγορές δεν είναι αποτελεσματικές25, η ευχέρεια πρόσβασης

στις πηγές δανειακών κεφαλαίων διαφέρει μεταξύ των επιχειρήσεων26, οι ιδιώτες

επενδυτές αντιμετωπίζουν μεγαλύτερες δυσκολίες (σε σχέση με τις οικονομικές

μονάδες) για τη χρηματοδότηση τους με δανειακά κεφάλαια, η διόγκωση των

υποχρεώσεων δημιουργεί κινδύνους χρεοκοπίας μέσω της επιδείνωσης της

ρευστότητας κλπ.

Η πιο πάνω κατάσταση οδηγεί στον περιορισμό των χρηματοδοτικών επιλογών, την

καθυστέρηση υλοποίησης των αντίστοιχων αποφάσεων και τελικά στην αδυναμία

ουσιαστικής μεταβολής της κεφαλαιακής διάθρωσης της επιχείρησης, σε πρακτικά

σύντομο χρονικό διάστημα. Για το λόγο αυτό, η σχέση ιδίων προς ξένα κεφάλαια

αποτελεί ένα σημαντικό χαρακτηριστικό γνώρισμα της επιχείρησης, που θα πρέπει να

αξιολογείται στη βάση των δικών της, κυρίως, δεδομένων και χρηματοδοτικών

ευχερειών, με συνεκτίμηση των γενικότερων συνθηκών της κεφαλαιαγοράς.

Οι συνήθως χρησιμοποιούμενοι δείκτες διερεύνησης της φύσης και των συνεπειών

της κεφαλαιακής διάρθρωσης, είναι οι εξής:

α) Δείκτης Δανειακής Επιβάρυνσης (ΔΔΕ)

β) Δείκτης βαθμού χρηματοδότησης του πάγιου ενεργητικού με κεφάλαια

μακράς διάρκειας (ΔΧΜΔ).

Δείκτης Δανειακής Επιβάρυνσης (ΔΔΕ)

Η τιμή του δείκτη αυτού είναι ίση με το πηλίκο των ξένων κεφαλαίων προς τα

συνολικά κεφάλαια27:

ΔΔΕ = ύύ

άένερητικονολο

λαιαεφναΕΣΚΞ

25 Οι αποτελεσματικές αγορές προϋποθέτουν κατά βάση πρακτικά απεριόριστο αριθμό συναλλασσόμενων, μηδενικό κόστος συναλλαγών, πλήρη πληροφόρηση η οποία είναι διαθέσιμη σε όλους χωρίς κόστος και μηδενική φορολογία. 26 Π.χ., οι μικρές επιχειρήσεις δεν έχουν ουσιαστικά τη δυνατότητα να εκδώσουν ομολογιακό δάνειο, οι τράπεζες είναι λιγότερο πρόθυμες να δανείσουν υπερχρεωμένες ή ζημιογόνες επιχειρήσεις κλπ. 27 Εναλλακτικοί δείκτες μέτρησης της δανειακής επιβάρυνσης είναι και οι επόμενοι: Ίδια Κεφάλαια / Ξένα Κεφάλαια και Ξένα Κεφάλαια / Ίδια Κεφάλαια

Page 89: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

89

Είναι γνωστό ότι η χρησιμοποίηση ξένων κεφαλαίων ενισχύει την

αποτελεσματικότητα της επιχείρησης, υπό την προϋπόθεση ότι το μέσο πραγματικό

κόστος τους υπολείπεται της αποδοτικότητας των συνολικών κεφαλαίων. Από την

άλλη πλευρά, διόγκωση των υποχρεώσεων αυξάνει τον κίνδυνο χρεοκοπίας της

επιχείρησης. Είναι αναγκαίο, λοιπόν, να προσδιοριστεί κάποια αρμονική σχέση

μεταξύ τους, η οποία θα εκφράζεται με ανάλογες τιμές του ΔΔΕ.

Ο θεωρητικός προσδιορισμός της άριστης κεφαλαιακής διάρθρωσης δεν είναι

δυνατός. Έτσι, αφήνεται στο management της επιχείρησης η επιλογή της περιοχής

αποδεκτών ή επιθυμητών τιμών του ΔΔΕ, με βάση την εμπειρία του και σε

συνδυασμό με τα πραγματικά δεδομένα της επιχείρησης και της αγοράς.

Για την ελληνική πραγματικότητα, με βάση τον τρόπο λειτουργίας και τις

δυνατότητες / αδυναμίες της κεφαλαιαγοράς, θα μπορούσε να λεχθεί ότι πρέπει να

αποφεύγονται τιμές ανώτερες του 60 – 65 %. Πάντως, υπάρχουν κλαδικές

ιδιαιτερότητες28 που είναι απαραίτητο να λαμβάνονται υπόψη και συγκυρίες που

επιβάλλεται να αξιολογούνται.

Τέλος, πολύ σημαντική είναι η εξέταση της διαχρονικής εξέλιξης του ΔΔΕ, διότι

αποκαλύπτει τις δυνατότητες που έχει η επιχείρηση να χρηματοδοτήσει τη

δραστηριότητά της, αλλά και να ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις της. Για τη

συναγωγή ασφαλέστερων συμπερασμάτων, η μελέτη του ΔΔΕ θα πρέπει να

συνοδεύεται με παράλληλη ανάλυση των ταμειακών ροών της επιχείρησης, των

επενδυτικών επιλογών της, της πιστωτικής πολιτική της και γενικότερα των

παραμέτρων εκείνων που επηρεάζουν τη ρευστότητά της.

Δείκτης βαθμού χρηματοδότησης του πάγιου ενεργητικού με κεφάλαια μακράς

διάρκειας (ΔΧΜΔ)

Ο ΔΧΜΔ ορίζεται από το πηλίκο των κεφαλαίων μακράς διάρκειας και την

αναπόσβεστη αξία των πάγιων στοιχείων :

ΔΧΜΔ= (Ίδια Κεφάλαια + Μακροπρόθεσμες Υποχρεώσεις) / Αναπόσβεστη Αξία

παγίων = (ΙΚ + ΜΥ) / Π.

28 Βλ. Μ. Γκλεζάκου “Διερεύνηση των κλαδικών διαφορών των χρηματοοικονομικών δεικτών με βάση δεδομένα ελληνικών μεταποιητικών επιχειρήσεων” ΣΠΟΥΔΑΙ, Τόμος 42, Τεύχος 2, Απρίλιος – Ιούνιος 1992.

Page 90: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

90

Η τιμή του δείκτη είναι ίση με τη μονάδα όταν τα στοιχεία του ενεργητικού

χρηματοδοτούνται, κατά πλήρη αντιστοιχία, με ανάλογης διάρκειας κεφάλαια.

Πραγματικά, σύμφωνα με τη θεμελιώδη λογιστική σχέση, το άθροισμα των στοιχείων

του παγίου (Π) και του κυκλοφορούντος διαθέσιμου ενεργητικού (ΚΕ), ισούται με το

άθροισμα των ιδίων κεφαλαίων (ΙΚ) και των υποχρεώσεων μακράς (ΜΥ) και

βραχείας διάρκειας (ΒΥ):

Π + ΚΕ = ΙΚ + ΜΥ + ΒΥ (α)

Για ΔΧΜΔ = 1, θα ισχύει ΙΚ+ ΜΥ = Π(β)

Αφαιρώντας τη σχέση αυτή από την (α) λαμβάνεται η σχέση ΚΕ = ΒΥ. Δηλαδή, όταν

ο ΔΧΜΔ είναι ίσος με τη μονάδα ισχύουν ταυτόχρονα οι πιο κάτω δυο σχέσεις:

ΙΚ + ΜΥ = Π, δηλαδή τα πάγια χρηματοδοτούνται με κεφάλαια μακράς

διάρκειας.

ΚΕ = ΒΥ, ήτοι το κυκλοφορούν ενεργητικό χρηματοδοτείται με

βραχυπρόθεσμα κεφάλαια.

Η οριακή ισορροπία, όμως, που εκφράζει η μοναδιαία τιμή του ΔΧΜΔ είναι

προφανώς εύθραυστη. Γι΄ αυτό, κρίνεται αναγκαίο να υπάρχουν κάποια περιθώρια,

τα οποία θα επιτρέπουν στην επιχείρηση να αντιμετωπίζει τις πληρωμές της χωρίς

ιδιαίτερα προβλήματα. Αυτό σημαίνει ότι οι επιθυμητές τιμές του δείκτη αυτού είναι

ανώτερες της μονάδας. Για ΔΧΜΔ > 1, ισχύει :

ΙΚ + ΜΥ > Π και ΚΕ > ΒΥ.

Προφανώς, η διαφορά [(ΙΚ+ ΜΥ) – Π] θα είναι ίση με τη διαφορά (ΚΕ – ΒΥ).

Δηλαδή, τα κεφαλαία μακράς διάρκειας που δεν χρησιμοποιούνται για τη

χρηματοδότηση των παγίων, χρηματοδοτούν το κυκλοφορούν ενεργητικό της

επιχείρησης. Με τον τρόπο αυτό, δημιουργείται μόνιμο κεφάλαιο κίνησης, το οποίο

λειτουργεί εφεδρικά για την αντιμετώπιση των πληρωμών, στις περιπτώσεις που

καθυστερεί η ρευστοποίηση των στοιχείων του κυκλοφορούντος ενεργητικού.

Συμπερασματικά, τιμές του ΔΧΜΔ ανώτερες της μονάδας δείχνουν καλή

Page 91: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

91

ρευστότητα, ενώ το αντίθετο συμβαίνει για τιμές κατώτερες της μονάδας. Πάντως,

υπάρχει κάποιο όριο, πέρα από το οποίο η χρησιμοποίηση μακροπρόθεσμων

κεφαλαίων μειώνει την αποδοτικότητα της επιχείρησης. Αυτό συμβαίνει διότι, το

κόστος των δανειακών κεφαλαίων παρουσιάζει συνήθως θετική σχέση με τη διάρκεια

των κεφαλαίων αυτών. Επομένως, από ένα σημείο και πέρα, η υποκατάσταση του

βραχυπρόθεσμου δανεισμού με μακροπρόθεσμο, συνεπάγεται αυξημένο κόστος

χωρίς να προκαλεί αντίστοιχη μείωση του κινδύνου29.

Επισημαίνεται ότι, οι τιμές του δείκτη εξαρτώνται και από τη δομή της περιουσίας

και των υποχρεώσεων. Για παράδειγμα, έστω η επιχείρηση Ε, με Δείκτη Γενικής

Ρευστότητας 2, δηλαδή με ευχέρεια ανταπόκρισης στις ληξιπρόθεσμες υποχρεώσεις

της. Ο ΔΧΜΔ της ίδιας εταιρίας, θα πάρει διαφορετικές τιμές για εναλλακτικές

διαρθρώσεις των στοιχείων του ισολογισμού της, δείχνοντας διαφορετικές

καταστάσεις ρευστότητας, παρά το γεγονός ότι ο ΔΓΡ δεν μεταβάλλεται:

ΠΕΡΙΠΤΩΣΗ Π ΚΕ ΙΚ ΜΥ ΒΥ ΔΓΡ ΔΧΜΔ

1 300 1200 400 500 600 2 3,00

2 400 1100 100 850 550 2 2,40

3 500 1000 200 800 500 2 2,00

4 600 900 350 700 450 2 1,75

6.4 Δείκτες Ανάπτυξης

Η γενική μορφή των δεικτών αυτής της κατηγορίας έχει ως εξής:

Δείκτης ανάπτυξης μεγέθους Χ κατά το διάστημα t – 1 ως t =1

1

−−

t

tt

XXX

Η χρήση των δεικτών ανάπτυξης αποσκοπεί στη μέτρηση των διαχρονικών

μεταβολών της επιχείρησης και μέσω αυτών στη διαπίστωση του αναπτυξιακού

δυναμισμού της. Επισημαίνεται ότι, σε πολλές περιπτώσεις, η ανάπτυξη ενός

μεγέθους συνοδεύεται από τη συρρίκνωση ή σχετική στασιμότητα κάποιου άλλου.

Έτσι, η σχέση μεταξύ ρυθμών ανάπτυξης και προοπτικών της επιχείρησης δεν είναι

απαραίτητα θετική για όλα τα μεγέθη της. Χρειάζεται, επομένως, προσοχή κατά την 29 Το πρόβλημα εντείνεται στην περίπτωση υποκατάστασης άτοκων ή χαμηλότοκων βραχυπρόθεσμων πιστώσεων προμηθευτών κλπ, με μακροπρόθεσμα δάνεια ή ίδια κεφάλαια.

Page 92: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

92

ερμηνεία των αντίστοιχων δεικτών, ώστε να αποκλειστεί το ενδεχόμενο εξαγωγής

λανθασμένων συμπερασμάτων. Για παράδειγμα, έστω ότι η επιχείρηση Ε

πραγματοποιεί σημαντική επέκταση της δυναμικότητάς της, την οποία χρηματοδοτεί

κατά κύριο λόγο με ίδια κεφάλαια, λόγω αδυναμίας δανεισμού της με μεταβλητό

επιτόκιο, σε μια περίοδο που υπάρχει προσδοκία πτώσης των επιτοκίων.

Σε μια τέτοια περίπτωση, η ρευστότητα της Ε θα μειωθεί, με αποτέλεσμα να

περιοριστεί η δυνατότητα της επιχείρησης να επεκτείνει τις πωλήσεις της μέσω

διεύρυνσης των πιστώσεων προς την πελατεία της. Παράλληλα, χρειάζεται κάποιο

αξιόλογο χρονικό διάστημα για να αποτυπωθεί η απόδοση των νέων επενδύσεων στα

αποτελέσματα. Κατά την περίοδο της επέκτασης, λοιπόν, είναι πολύ πιθανό να

παρατηρηθούν χαμηλές τιμές στους δείκτες ανάπτυξης των πωλήσεων και των

κερδών, παράλληλα με την υψηλή τιμή του δείκτη ανάπτυξης ενεργητικού. Είναι

αναγκαίο να τονιστεί, επίσης, ότι υψηλοί δείκτες ανάπτυξης δεν θα πρέπει να

ερμηνεύονται οπωσδήποτε θετικά σε όλες τις περιπτώσεις. Π.χ., στην περίπτωση

παραγωγής προϊόντων των οποίων η ζήτηση φθίνει, δεν φαίνεται (καταρχήν) λογικό

να πραγματοποιούνται επενδύσεις για επέκταση της αντίστοιχης παραγωγικής

δυναμικότητας. Επίσης, η επέκταση των πωλήσεων με διεύρυνση των πιστωτικών

ορίων των πελατών δεν είναι βέβαιο ότι βελτιώνει τις προοπτικές της επιχείρησης30.

Παρά το γεγονός ότι θα μπορούσε κανείς να υπολογίσει δείκτες ανάπτυξης για κάθε

μέγεθος του ισολογισμού και των αποτελεσμάτων μιας επιχείρησης, συνήθως

χρησιμοποιείται ένας μικρός αριθμός από αυτούς, οι κυριότεροι των οποίων είναι οι

εξής:

α) Δείκτης Ανάπτυξης Πωλήσεων = (Πt+1 / Πt) - 1

β) Δείκτης Ανάπτυξης Ενεργητικού = (ΣΕt+1 / ΣΕt) - 1

γ) Δείκτης Ανάπτυξης Καθαρών Κερδών = (ΚΚt+1 / ΚΚt) – 1

όπου: Π= πωλήσεις, ΣΕ = σύνολο ενεργητικού, ΚΚ = καθαρά κέρδη

30 Διότι, π.χ. είναι πιθανό να αυξηθούν δυσανάλογα οι απώλειες από επισφαλείς απαιτήσεις, να επιβαρυνθεί η επιχείρηση με υψηλό χρηματοοικονομικό κόστος (κύρια σε περιόδους υψηλών επιτοκίων και εφόσον δεν μετακυλύετε το κόστος αυτό στους πελάτες)κλπ

Page 93: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

93

6.5 Δείκτες Χρηματιστηριακής Αγοράς

Οι εκτιμήσεις της Αγοράς για τις μακροπρόθεσμες προοπτικές της επιχείρησης,

ενσωματώνονται στις αντιδράσεις των επενδυτών κατά τη διαπραγμάτευση της

μετοχής της. Η καταγραφή και ερμηνεία των αντιδράσεων αυτών μέσω της χρήσης

κατάλληλων δεικτών, είναι εξαιρετικά χρήσιμη για τον προγραμματισμό της

άντλησης νέων κεφαλαίων (κύρια μέσω έκδοσης νέων μετοχών και μετατρέψιμων

ομολογιών), τη διαμόρφωση της μερισματικής πολιτικής κλπ. Επίσης, δίνει τη

δυνατότητα στους επενδυτές και τους αναλυτές να βελτιώσουν τις βραχυπρόθεσμες31

και μακροπρόθεσμες32 επιλογές τους.

Πιο κάτω προτείνονται ορισμένοι από τους δείκτες αυτής της κατηγορίας, οι οποίοι

(εξεταζόμενοι ταυτόχρονα) επιτρέπουν τη διαμόρφωση μιας ικανοποιητικής εικόνας

σχετικά με τη μέση άποψη των επενδυτών για την επιχείρηση:

Δείκτης Τιμής μετοχής / Κέρδος ανά μετοχή ή T / ΚΑΜ, γνωστός και ως

Price / Earnings Ratio ή P / E .

Δείκτης Μερισματικής απόδοσης (ΔΜΑ) = Μέρισμα ανά μετοχή /

Τρέχουσα τιμή μετοχής.

Δείκτης Κεφαλαιακών Κερδών / Ζημιών περιόδου (ΔΚΚ)=

= (Τρέχουσα τιμή μετοχής μείον Τιμή στην αρχή της περιόδου ) / Τιμή

στην αρχή της περιόδου

Δείκτης Συνολικής Απόδοσης Περιόδου (ΔΣΑ) =

= (Τρέχουσα τιμή Τιμή στην αρχή της περιόδου + Μέρισμα περιόδου) /

τιμή στην αρχή της περιόδου

Δείκτης Εμπορευσιμότητας της μετοχής (ΔΕΜ) =

Αριθμός μετοχών της επιχείρησης, που έγιναν αντικείμενο συναλλαγών σε

31 Κύρια όταν στηρίζονται στην τεχνική ανάλυση (technical analysis) 32 Στην περίπτωση αυτή οι δείκτες χρηματιστηριακής αγοράς χρησιμοποιούνται ως συμπλήρωμα της θεμελιώδους ανάλυσης (fundamental analysis).

Page 94: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

94

μια δεδομένη περίοδο / Συνολικός αριθμός μετοχών της επιχείρησης κατά

την ίδια περίοδο.

Δείκτης απόκλισης από τη Μέγιστη τιμή της περιόδου (ΔΑΜΤ) =

(Τρέχουσα τιμή μείον Μέγιστη τιμή περιόδου) / Μέγιστη τιμή περιόδου

Δείκτης απόκλισης από την ελάχιστη τιμή της περιόδου (ΔΑΕΤ) =

(Τρέχουσα τιμή μείον Ελάχιστη τιμή περιόδου) / Ελάχιστη τιμή περιόδου

Όλοι οι πιο πάνω δείκτες έχουν ως βασική μεταβλητή την τρέχουσα τιμή μετοχής, η

οποία αποτελεί το μοχλό με τον οποίο η Αγορά καθορίζει σε διαρκή βάση την

αποδοτικότητα της επένδυσης σε τίτλους της επιχείρησης:

Κάθε φορά που αλλάζουν οι προσδοκίες για το μέλλον της, η τιμή της μετοχής

διαφοροποιείται και οι αποδόσεις μεταβάλλονται ανάλογα ώστε να αντιστοιχούν στις

νέες προσδοκίες των επενδυτών. Έτσι, οι τιμές των πιο πάνω δεικτών, σε μια

συγκεκριμένη χρονική στιγμή, αντανακλούν τη γνώμη της Αγοράς για την

επιχείρηση, όπως αυτή εκφράζεται μέσα από την προσφορά και ζήτηση των μετοχών

της. Σχετικά με το πληροφοριακό περιεχόμενο και τον τρόπο ερμηνείας των δεικτών

χρηματιστηριακής αγοράς, σημειώνονται τα εξής:

Ο Δείκτης T / ΚΑΜ ή P / E, εκφράζει τον αριθμό των οικονομικών χρήσεων που

απαιτούνται για να παραχθούν κέρδη ανά μετοχή ίσα με την τρέχουσα αξία της

μετοχής. Κατ’ αρχήν, λοιπόν, όσο μικρότερη είναι η τιμή του, τόσο ευνοϊκότερη

κρίνεται η συγκυρία για αγορά της μετοχής. Για παράδειγμα P / E = 5 σημαίνει ότι ο

επενδυτής θα πρέπει να περιμένει 5 χρόνια για να απολαύσει ωφελή ίσα με το

κεφάλαιο που διαθέτει για την αγορά της μετοχής. ( Σε μια αποτελεσματική αγορά, το

μέρος των κερδών που δεν διανέμεται αντανακλάται στην τιμή της μετοχής ως

κέρδος κεφαλαίου, το δε διανεμόμενο μέρος εισπράττεται από τον μέτοχο ως

μέρισμα. Έτσι, ο τελευταίος, για κάθε μετοχή που κατέχει, απολαμβάνει το σύνολο

των κερδών ανά μετοχή). Θα πρέπει να τονισθεί ότι, για να έχει έννοια η

χρησιμοποίηση του Ρ / Ε στη λήψη επενδυτικών αποφάσεων, αυτός θα πρέπει να

υπολογίζεται με βάση τα προσδοκώμενα κέρδη. Στην πράξη, όμως, επειδή η

εκτίμηση των μελλοντικών κερδών είναι παρακινδυνευμένη, χρησιμοποιούνται τα πιο

πρόσφατα ιστορικά κέρδη. Η προσέγγιση αυτή, ουσιαστικά, βασίζεται στην υπόθεση

Page 95: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

95

ότι το μέσο επίπεδο κερδών των επόμενων χρήσεων θα είναι ίσο με τα κέρδη του

τελευταίου απολογιστικού έτους. Προφανώς, στο βαθμό που δεν επαληθεύεται η

υπόθεση αυτή, οι αντίστοιχες αποφάσεις λαμβάνονται στη βάση λανθασμένων

δεδομένων. Μεταξύ των περιπτώσεων κατά τις οποίες τα κέρδη μιας χρήσης

αναμένεται να αποκλίνουν από τα αντίστοιχα απολογιστικά, είναι οι εξής:

Η επιχείρηση διανύει την ανοδική φάση του βιολογικού της κύκλου.

Επομένως, παρουσιάζει μια διαρκώς αυξανόμενη δραστηριότητα και

αποτελεσματικότητα.

Η επιχείρηση φθίνει. Στην περίπτωση αυτή, ο κύκλος εργασιών

συρρικνώνεται και τα κέρδη της ακολουθούν πτωτική πορεία.

Οι τιμές του Ρ / Ε που θεωρούνται ικανοποιητικές, ποικίλουν ανάλογα με τα

δεδομένα του μακροοικονομικού περιβάλλοντος. Για παράδειγμα, όσο σταθερότερη

και ανταγωνιστικότερη κρίνεται η εθνική οικονομία, τόσο υψηλότερες είναι οι

αποδεκτές τιμές του Δείκτη, ενώ το αντίστροφο συμβαίνει στην περίπτωση μιας

ασθενούς οικονομίας η οποία χαρακτηρίζεται από υψηλά ελλείμματα του Δημόσιου

Τομέα, πληθωριστικές πιέσεις, υψηλά επιτόκια κλπ. Σημειώνεται επίσης ότι, είναι

δυνατόν να διαμορφώνονται ασυνήθιστα υψηλές ή χαμηλές τιμές του Δείκτη, οι

οποίες οφείλονται σε συγκυριακούς παράγοντες όπως:

Ασήμαντα κέρδη κατά την τελευταία απολογιστική περίοδο (ο παρανομαστής

θα τείνει στο μηδέν, οπότε η τιμή του δείκτη θα τείνει στο άπειρο).

Ιδιαίτερα θετικό (π.χ. 1998-1999) στην Ελλάδα ή ιδιαίτερα αρνητικό

ψυχολογικό κλίμα (π.χ. 2000 – 2001) στη χρηματιστηριακή αγορά (σε τέτοιες

περιπτώσεις, οι τιμές των μετοχών αυξάνονται / μειώνονται σημαντικά, χωρίς

να διαφοροποιούνται κατ΄ουσίαν οι προοπτικές της επιχείρησης).

Ο Δείκτης Μερισματικής Απόδοσης μετρά την αποδοτικότητα της επένδυσης (σε

μετοχές της επιχείρησης) σε όρους μερίσματος. Ο ΔΜΑ ενδιαφέρει κύρια εκείνους

που διατηρούν σχετικά σταθερή τη σύνθεση του χαρτοφυλακίου τους (buy – and hold

Page 96: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

96

policy) και είναι προσανατολισμένοι περισσότερο προς το εισόδημα (μέσω

μερισμάτων) που προσφέρει η διατήρηση των μετοχικών τους τίτλων.

Ο Δείκτης κεφαλαιακών κερδών / ζημιών περιόδου εκφράζει το βαθμό

διαφοροποίησης των προσδοκιών της Αγοράς(για την επιχείρηση) κατά τη δεδομένη

περίοδο. Ειδικότερα, αν προεξοφλείται κάποια βελτίωση των προοπτικών της

επιχείρησης, ο δείκτης επηρεάζεται θετικά ενώ το αντίστροφο συμβαίνει όταν

αναθεωρούνται οι προσδοκίες των επενδυτών προς το χειρότερο. Θα πρέπει, πάντως,

να τονισθεί ότι σε μη αποτελεσματικές αγορές, οι τιμές δεν αντανακλούν πάντα ή δεν

αντανακλούν άμεσα τις εκτιμήσεις της Αγοράς. Σε τέτοιες περιπτώσεις,

παρουσιάζεται κάποια προσωρινή ή μονιμότερη διάσταση μεταξύ της τιμής που

εκφράζει τις προσδοκίες των επενδυτών και της τιμής που διαμορφώνεται κατά τις

χρηματιστηριακές συνεδριάσεις. Επομένως, ο ΔΚΚ των μετοχών που είναι

εισηγμένες σε τέτοιες αγορές, θα πρέπει να ερμηνεύεται προσεκτικά.

Ο Δείκτης συνολικής απόδοσης περιόδου εκφράζει την αποδοτικότητα των

κεφαλαίων που είναι επενδεδυμένα σε μετοχές της επιχείρησης. Ο δείκτης αυτός,

συγκρινόμενος με τη θεωρητικά απαιτούμενη αποδοτικότητα33, επιτρέπει τη

συναγωγή συμπερασμάτων σχετικά με το βαθμό ικανοποίησης των προσδοκιών των

μετόχών. Πιο αναλυτικά, αν η ζητούμενη (=θεωρητική) αποδοτικότητα υπολείπεται

αισθητά από την τρέχουσα, θα ακολουθήσει μείωση της τιμής των μετοχών μέχρι το

επίπεδο εκείνο που τις καθιστά και πάλι ελκυστικές.

Για παράδειγμα, έστω ότι κάποιοι επενδυτές αγόρασαν μετοχές της Α.Ε. “Χ”, στην

τιμή των 5,87 € , διότι προσδοκούσαν ότι θα αποκομίσουν κέρδη της τάξης του 25%

σε ετήσια βάση. Ας υποτεθεί ακόμη ότι προέκυψαν νέα δεδομένα, τα οποία οδηγούν

στις εξής εκτιμήσεις :

α) Το μέσο μέρισμα της επόμενης περιόδου θα είναι 0,29 € και

β) Η μέση τρέχουσα τιμή θα κυμαίνεται μελλοντικά γύρω στα 6,02 € .

Σε μια τέτοια περίπτωση, η συνολική αποδοτικότητα κατά μετοχή θα είναι

(6,02 + 0,29 –5,87) / 5,87 = 7,5% και οι κάτοχοι των μετοχών της “Χ” θα είναι

33 Ένα ευρέως αποδεκτό υπόδειγμα προσδιορισμού της θεωρητικής αποδοτικότητας είναι το Υπόδειγμα Αποτίμησης Κεφαλαιουχικών Στοιχείων (Capital Assets Pricing Model or CAPM)

Page 97: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

97

διατεθειμένοι να τις πωλήσουν διότι δεν αισθάνονται ικανοποιημένοι με τόσο μικρή

απόδοση. Όμως και εκείνοι που θα αγοράσουν τις μετοχές της “Χ” επιθυμούν

απόδοση 25%. Αν έχουν τις ίδιες προσδοκίες με τους πωλητές, θα πιέζουν τους

τελευταίους να τις προσφέρουν γύρω στα 5,05 €, διότι

(6,02 + 0,29-5,05) / 5,05= 25%). Βέβαια, για να πραγματοποιηθούν συναλλαγές

πρέπει να υπάρχουν διαφορετικές προσδοκίες από τις δυο πλευρές. Έτσι, στο

παράδειγμά μας είναι πιθανό να μεταβιβασθούν οι μετοχές σε τιμή ανώτερη ή

κατώτερη των 5,05 €. Σε κάθε περίπτωση, όμως, οι τιμές των μετοχών

διαμορφώνονται στη βάση των προσδοκώμενων αποδόσεών τους.

Επισημαίνεται ότι η τιμή του Δείκτη Συνολικής Αποδοτικότητας επηρεάζεται μεν από

την αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων της επιχείρησης αλλά δεν συμπίπτει με

αυτή. Ειδικότερα, ο μεν ΔΣΑ περικλείει την επιρροή των προοπτικών της επιχείρησης

(αντανακλώνται στην τρέχουσα τιμή της μετοχής), ο δε δείκτης αποδοτικότητας ιδίων

κεφαλαίων περιλαμβάνει μόνο το λογιστικό αποτέλεσμα της περιόδου, το οποίο

μάλιστα συσχετίζεται με τη λογιστική αξία των ιδίων κεφαλαίων (έναντι της

τρέχουσας αξίας, στην περίπτωση του ΔΣΑ).

Η τιμή του Δείκτη Εμπορευσιμότητας υπολογίζεται από τη διαίρεση του όγκου

συναλλαγών της περιόδου (σε τεμάχια) με το συνολικό αριθμό των τίτλων σε

κυκλοφορία και εκφράζει τη δυνατότητα αποτελεσματικής διάθεσης της μετοχής34.

Όσο μεγαλύτερη η τιμή του ΔΕΜ τόσο ευχερέστερη κρίνεται η ρευστοποίηση /

αγορά του τίτλου, με αντίστοιχη μείωση του κινδύνου απωλειών. Αναλυτικότερα, ο

επενδυτής αποφασίζει να αγοράσει μια μετοχή αν προσδοκά ότι η τιμή της θα

“ανέβει” και να την πωλήσει αν πιστεύει ότι θα ακολουθήσει πτωτική πορεία. Όταν

όμως δεν μπορεί να υλοποιήσει άμεσα τις αποφάσεις του αυτές, λόγω περιορισμένης

προσφοράς ή ζήτησης στην Αγορά, είναι αναγκασμένος να περιμένει για μια ή

περισσότερες συνεδριάσεις. Έτσι, αν οι προβλέψεις του επαληθευτούν, οι τιμές των

μετοχών που επιθυμεί να αγοράσει θα αρχίσουν να ανεβαίνουν και εκείνων που

επιθυμεί να πωλήσει θα αρχίσουν να πέφτουν. Ο επενδυτής, επομένως, θα διαθέσει

περισσότερα κεφάλαια για τις αγορές του και θα εισπράξει μικρότερα ποσά από τις

34 Η εμπορευσιμότητα υπολογίζεται εναλλακτικά από το πηλίκο της αξίας των συναλλαγών της περιόδου και της συνολικής αξίας των μετοχών της επιχείρησης.

Page 98: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

98

πωλήσεις του, σε σχέση με την περίπτωση της άμεσης υλοποίησης των αποφάσεων

του. Επομένως, η περιορισμένη εμπορευσιμότητα μετατρέπεται σε ζημία.

Λόγω της σημαντικής αυτής επίδρασης που μπορεί να ασκήσει η εμπορευσιμότητα

ενός τίτλου στην καθαρή οικονομική θέση του επενδυτή, ο ΔΕΜ χρησιμοποιείται

συχνά και ως ένδειξη κινδύνου (= όσο μικρότερες οι τιμές του ΔΕΜ τόσο

μεγαλύτερος ο κίνδυνος απωλειών).

Οι Δείκτες Αποκλίσεων δείχνουν τη σχέση της τρέχουσας τιμής με την ελάχιστη και

τη μέγιστη τιμή που διαμορφώθηκαν κατά τη διάρκεια μιας επιλεγμένης περιόδου.

Όσο περισσότερο υπολείπεται η τρέχουσα της μέγιστης τιμής και όσο πιο κοντά

ευρίσκεται στην ελάχιστη τιμή της περιόδου, τόσο πιθανότερο θεωρείται ότι θα

ακολουθήσει άνοδος, ενώ στις αντίθετες περιπτώσεις αναμένεται πτώση. Η χρήση

αυτών των δεικτών, παρά το γεγονός ότι δεν είναι επιστημονικά τεκμηριωμένη,

συναντάται πολύ συχνά κύρια τη λήψη βραχυπρόθεσμων αποφάσεων.

Page 99: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

99

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 5

ΑΛΛΕΣ ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΕΣ ΑΝΑΛΥΣΗΣ ΤΩΝ ΔΕΔΟΜΕΝΩΝ ΤΩΝ

ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ

1. Εισαγωγή

Κατά τη διερεύνηση της οικονομικής κατάστασης μιας επιχείρησης μπορούν να

χρησιμοποιηθούν και άλλες μεθοδολογίες, πέρα από την ανάλυση μέσω δεικτών, οι

οποίες βελτιώνουν τις τελικές εκτιμήσεις. Οι μεθοδολογίες αυτές επιτρέπουν τη

διεύρυνση της ανάλυσης προς την κατεύθυνση της αναζήτησης συναρτησιακών

σχέσεων μεταξύ των δεδομένων μιας ομάδας επιχειρήσεων (διαστρωματική

ανάλυση) ή τον εντοπισμό του τρόπου μεταβολής των τιμών μιας μεταβλητής μέσα

στο χρόνο (ανάλυση χρονολογικών σειρών). Ακόμη, δίνουν τη δυνατότητα έκφρασης

των οικονομικών μεγεθών σε σχετικούς όρους, ώστε να διευκολύνεται η άμεση

αξιολόγηση τους αλλά και η σύγκριση δεδομένων διαφορετικής κλίμακας

(καταστάσεις κοινού μεγέθους).

Θα πρέπει να τονισθεί, πάντως, ότι οι ευχέρειες του αναλυτή δεν εξαντλούνται στις

πιο πάνω μεθοδολογίες. Αντίθετα, μπορεί (και πρέπει) να εξετάσει την

αποτελεσματικότητα αρκετών ακόμη από τα υποδείγματα ποσοτικής και ποιοτικής

ανάλυσης που αναπτύσσονται στα πλαίσια της οικονομετρίας, της στατιστικής κλπ.

2. Καταστάσεις κοινού μεγέθους

Σύμφωνα με αυτή τη μορφή ανάλυσης, τα δεδομένα των λογιστικών καταστάσεων

εκφράζονται ως ποσοστιαίες σχέσεις με το ενεργητικό (μεγέθη του ισολογισμού) και

τις πωλήσεις (μεγέθη του λογαριασμού αποτελεσμάτων).

Έτσι, μπορούν να συγκριθούν π.χ. επιχειρήσεις διαφορετικού μεγέθους ή

διαφορετικές χρήσεις της ίδιας επιχείρησης, χωρίς να επηρεάζονται τα συμπεράσματα

από τις μικρές ή μεγάλες διαφορές των απόλυτων τιμών των λογιστικών μεγεθών.

Page 100: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

100

Παράδειγμα(Έστω τα δεδομένα δύο διαδοχικών χρήσεων μιας επιχείρησης – χιλ €):

2003 2002 2003 2002

Ταμείο 35 30 2,50 2,90

Χρεόγραφα 20 20 1,40 1,90

Απαιτήσεις 480 430 34,30 41,80

Αποθέματα 90 110 6,40 10,70

Άλλα στοιχεία Κ.Ε. 85 60 6,10 5,80

Σύνολο Κ.Ε. 710 650 50,70 63,10

Πάγια 690 380 49,30 36,90

Σύνολο Ενεργητικού 1400 1030 100,00 100,00

Πληρωτέοι Λογαριασμοί 910 730 65,00 70,90

Άλλες υποχρεώσεις 70 105 5,00 10,20

Μακροπρόθεσμα δάνεια 130 140 9,30 13,60

Σύνολο Υποχρεώσεων 1110 975 79,30 94,70

Ίδια Κεφάλαια 290 55 20,70 5,30

Σύνολο Παθητικού 1400 1030 100,00 100,00

Πωλήσεις 1800 1600 100,00 100,00

Άλλα Έσοδα 60 40 3,30 2,50

Συνολικά Έσοδα 1860 1640 103,30 102,50

Κόστος Πωληθέντων 1410 1300 78,30 81,20

Μικτό κέρδος 450 340 25,00 21,30

Λειτουργικά Έξοδα 190 176 10,60 11,00

Κέρδη προ τόκων και φόρων 260 164 14,40 10,30

Τόκοι 105 94 5,80 5,90

Άλλα Έξοδα 10 6 0,50 0,40

Συνολικά Έξοδα 115 100 6,30 6,30

Κέρδη προ φόρων 145 64 8,10 4,00

Φόροι Εισοδήματος 75 30 4,20 1,99

Page 101: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

101

Καθαρά Κέρδη 70 34 3,90 2,10

Μερίσματα Πληρωτέα 30 24 1,70 1,50

Παρακρατηθέντα Κέρδη 40 10 2,20 0,60

Με βάση τις ποσοστιαίες σχέσεις των πιο πάνω οικονομικών καταστάσεων, είναι

δυνατός ο εντοπισμός των δομικών σχέσεων μεταξύ των μεγεθών του ενεργητικού,

του παθητικού και των αποτελεσμάτων, τόσο στατικά (παρατήρηση μιας χρήσης) όσο

και διαχρονικά(σύγκριση των σχέσεων από χρήση σε χρήση).

Παράδειγμα: Η πιο πάνω επιχείρηση είχε επενδύσει το 50% σχεδόν των κεφαλαίων

της σε πάγια κατά το 2003 έναντι 36,9% το 2002. Η μεταβολή αυτή είναι πιθανό να

σημαίνει ότι πραγματοποιήθηκαν επενδύσεις εκσυγχρονισμού, οι οποίες ίσως

επιτρέπουν τη διατήρηση μικρότερων αποθεμάτων πρώτων υλών (τα αποθέματα

απασχολούν το 6,4% έναντι 10,4% κατά το 2002).

Επίσης, πραγματοποιήθηκε κεφαλαιακή αναδιάρθρωση σε σημαντικό βαθμό, με την

εισροή νέου μετοχικού κεφαλαίου, το οποίο επέτρεψε τον περιορισμό της

συμμετοχής του ξένου κεφαλαίου στη χρηματοδότηση του ενεργητικού της

επιχείρησης (79,3% το 2001 έναντι 94,7% το 2002).

Από την άποψη της αποτελεσματικότητας της μονάδας, σημειώνεται η αξιόλογη

αύξηση του μικτού περιθωρίου κέρδους (από 21,3% σε 25%), το οποίο ώθησε τα

καθαρά κέρδη στο 3,9% των πωλήσεων, έναντι 2,1% κατά το 2002.

Οι διαπιστώσεις, επομένως, που προκύπτουν από την ανάλυση των λογιστικών

δεδομένων μέσω καταστάσεων κοινού μεγέθους είναι σημαντικές. Παρόλα αυτά, αν

δεν συμπληρωθούν με πρόσθετες αναλύσεις και πληροφορίες, δεν οδηγούν στη

διαμόρφωση μιας πλήρους και αξιόπιστης εικόνας.

Για παράδειγμα, είναι ικανοποιητική η αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων;

Η ένδειξη ότι το 3,9% των πωλήσεων αποτελεί καθαρό κέρδος για την επιχείρηση,

δεν δίνει απάντηση στο ερώτημα αυτό. Χρειάζεται να υπολογιστεί ο σχετικός δείκτης

Page 102: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

102

(καθαρά κέρδη / ίδια κεφάλαια) για να αποσαφηνισθεί η κατάσταση (24,1% το 2003

και 61,8% το 2002).

Θα πρέπει να σημειωθεί, επίσης, ότι για τη συσχέτιση των μεγεθών του ισολογισμού

με εκείνα του λογαριασμού αποτελεσμάτων, απαιτούνται πρόσθετοι υπολογισμοί

(π.χ. δεν προκύπτει άμεσα η σχέση μεταξύ απασχολημένων κεφαλαίων και

πωλήσεων). Τέλος, δεν είναι δυνατός ο εντοπισμός συναρτησιακών σχέσεων μεταξύ

των βασικών παραμέτρων της επιχείρησης.

Συμπερασματικά, η ανάλυση των καταστάσεων κοινού μεγέθους είναι χρήσιμη ως

επικουρική κυρίως μέθοδος, για να συμπληρώσει τις πληροφορίες που έχει

συγκεντρώσει ο αναλυτής μέσω της χρήσης και άλλων μεθοδολογιών.

3. Διαστρωματική Ανάλυση

Στα πλαίσια της ανάλυσης της οικονομικής κατάστασης των επιχειρήσεων, η

διαστρωματική ανάλυση περιλαμβάνει την ποσοτική ανάλυση στοιχείων ενός

αριθμού οικονομικών μονάδων, που συνήθως είναι ταξινομημένες στον ίδιο κλάδο ή

υποκλάδο.

Οι στατιστικές / οικονομετρικές μεθοδολογίες που εφαρμόζονται, διαφέρουν ανάλογα

με τη μορφή και την έκταση των διαθέσιμων στοιχείων και το είδος των ζητούμενων

πληροφοριών. Συχνότερα, πάντως, χρησιμοποιείται η μέθοδος των ελαχίστων

τετραγώνων (ordinary least squares) και υπολογίζονται τα βασικά στατιστικά μέτρα

περιγραφής των υπό εξέταση κατανομών (μέσος όρος, τυπική απόκλιση, διάμεσος,

δεκατημόρια, συντελεστές ασυμμετρίας και κύρτωσης).

Για να αντιμετωπιστούν οι διαφορές κλίμακας που υπάρχουν μεταξύ των

επιχειρήσεων του κάθε φορά εξεταζόμενου δείγματος, τα δεδομένα εκφράζονται σε

σχετικούς όρους, όπως δείκτες, εκατοστιαίες αναλογίες κλπ. Πάντως, δεν

αποκλείεται και η χρήση απόλυτων αριθμών, όταν η φύση των υπό ανάλυση μεγεθών

και η χρησιμοποιούμενη μεθοδολογία το επιτρέπουν.

Οι βασικές εφαρμογές της διαστρωματικής ανάλυσης περιλαμβάνουν την αποτίμηση

μιας εταιρίας, την αξιολόγηση των επιδόσεων του management και την εκτίμηση

της πιθανότητας χρεοκοπίας της.

Το σημαντικότερο πρόβλημα που αντιμετωπίζει ο αναλυτής είναι η συγκρότηση

δείγματος με ομοιογενείς επιχειρήσεις. Στις περισσότερες χώρες υπάρχουν επίσημες

Page 103: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

103

κλαδικές κατατάξεις, για τις οποίες μάλιστα τηρούνται βάσεις δεδομένων (π.χ., στην

Ελλάδα, ο Σύνδεσμος ΑΕ και ΕΠΕ τηρεί στοιχεία για αρκετές χιλιάδες μέλη του, τα

οποία ομαδοποιεί κατά κλάδο, σύμφωνα με την κωδικοποίηση της Εθνικής

Στατιστικής Υπηρεσίας της Ελλάδος – ΕΣΥΕ). Όμως, η ανάγκη περιορισμού των

διαμορφούμενων κλάδων και υποκλάδων σε έναν πρακτικά διαχειρίσιμο αριθμό,

επιβάλει τη συγκρότηση ομάδων οι οποίες περιλαμβάνουν επιχειρήσεις με αξιόλογες

διαφορές.

Σε οικονομίες σχετικά μικρής εμβέλειας, όπως π.χ. η ελληνική, πολλές φορές, η

επιλογή είναι μεταξύ της δημιουργίας ενός μεγάλου πλήθους κατατάξεων, αρκετές

από τις οποίες θα περιλαμβάνουν ελάχιστο αριθμό επιχειρήσεων ‘η ενός λογικού

αριθμού κατατάξεων με ανομοιογενείς επιχειρήσεις.

Είναι αναγκαίο να σημειωθεί, ακόμη, ότι η έννοια της ομοιότητας είναι σχετική και

εξαρτάται από τα κριτήρια που θέτει ο αναλυτής, τα οποία με τη σειρά τους

προσδιορίζονται από τους στόχους της ανάλυσης. Για παράδειγμα, μπορούν να

ομαδοποιηθούν οι επιχειρήσεις του δείγματος με βάση τις ομοιότητές τους από

άποψη συνθηκών προσφοράς ή ζήτησης ή νομικής κατάστασης ή μεγέθους κλπ.

Ακόμη, οι ομοιότητες μπορούν να αναζητηθούν στην παραγωγική διαδικασία, το

δίκτυο διανομής, την τεχνολογική δομή, την υποκαταστασιμότητα των προϊόντων, το

επίπεδο κινδύνου, την ιδιοκτησιακή δομή (π.χ. ιδιωτικές / δημόσιες, οικογενειακές /

ευρείας διασποράς / λαϊκής βάσης), το μέγεθος, το μερίδιο αγοράς κλπ.

Η εξέταση των δεδομένων του κλάδου έχει έννοια για την ανάλυση, μόνο αν

υπάρχουν ομοιότητες μεταξύ των επιχειρήσεων που τον συγκροτούν, δηλαδή αν

παρατηρούνται διαφορές μεταξύ των επιμέρους κλάδων. Στην αντίθετη

περίπτωση, η κλαδική ανάλυση τείνει να ταυτιστεί με την ανάλυση ενός τυχαίου

δείγματος επιχειρήσεων, ανεξάρτητα από τον τομέα δραστηριότητάς τους.

Η εμπειρική έρευνα έχει δείξει ότι πράγματι υπάρχουν κλαδικές διαφορές, οι

οποίες άλλοτε φαίνεται να είναι εκτεταμένες και ισχυρές και άλλοτε περιορισμένες.

Για παράδειγμα, ο G. Foster (1974), συγκρίνοντας τις τιμές βασικών δεικτών 15

κλάδων (ΗΠΑ), κατέληξε ότι υπάρχουν σημαντικές διαφορές μεταξύ τους.

Επίσης, ο Μ. Γκλεζάκος (1992), αναλύοντας τα δεδομένα 20 κλάδων του

δευτερογενούς τομέα, στην Ελλάδα, εντόπισε στατιστικά σημαντικές κλαδικές

Page 104: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

104

διαφορές στην κεφαλαιακή δομή, την αποδοτικότητα των συνολικών κεφαλαίων και

τη ρευστότητα, όχι όμως και στην αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων.

Το δεύτερο μεγάλο πρόβλημα της διαστρωματικής ανάλυσης συνδέεται με την

διαθεσιμότητα των αναγκαίων δεδομένων. Οι συνηθέστερες δυσκολίες που

παρατηρούνται στον τομές αυτό έχουν ως εξής:

- Μη διαθέσιμα δεδομένα

- Ανομοιομορφία στις λογιστικές στρατηγικές

- Δεδομένα που αναφέρονται σε διαφορετικές χρονικές περιόδους

Στην πρώτη περίπτωση, τα δεδομένα κάποιας ή κάποιων επιχειρήσεων του δείγματος

δεν είναι δυνατό να εντοπιστούν ή καλύπτουν ένα μέρος, μόνο, της εξεταζόμενης

περιόδου. Ανάμεσα στις αιτίες μιας τέτοιας κατάστασης περιλαμβάνονται και οι εξής:

Η μητρική εταιρία λειτουργεί σε χώρα η οποία δεν επιβάλλει τη δημοσίευση

επαρκών στοιχείων. Για παράδειγμα, στις ΗΠΑ οι εκτός χρηματιστηρίου

εταιρίες δεν είναι υποχρεωμένες να δημοσιεύουν λογιστικές καταστάσεις.

(Αντίθετα, στην Ελλάδα, η υποχρέωση αυτή εκτείνεται σε όλες τις ΑΕ και

ΕΠΕ).

Τα δεδομένα της επιχείρησης περικλείονται στα δημοσιευμένα

(ενοποιημένα) στοιχεία ενός ομίλου με διαφόρων ειδών δραστηριότητες.

Η επιχείρηση συγχωνεύτηκε με άλλη και έτσι τα δημοσιευμένα στοιχεία

αναφέρονται στην προκύπτουσα εταιρία και όχι σε καθεμία από τις

συγχωνευθείσες.

Τα προβλήματα αυτής της μορφής δεν είναι δυνατόν να λύνονται πάντα, μπορούν

όμως να αντιμετωπιστούν σε αρκετές περιπτώσεις. Ενδεικτικά προτείνονται οι πιο

κάτω λύσεις:

Αφαίρεση της επιχείρησης από το δείγμα (αν το εύρος του δείγματος το

επιτρέπει).

Προσαρμογή των μεγεθών με βάση διαθέσιμες πληροφορίες (σημαντική πηγή

χρήσιμων στοιχείων αποτελεί η ετήσια έκθεση προς τους μετόχους)

Εκτίμηση ορισμένων μεγεθών από εξωλογιστικά δεδομένα, διασταυρώσεις

στοιχείων κλπ.

Page 105: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

105

Όταν παρατηρείται ανομοιομορφία στις λογιστικές πολιτικές που χρησιμοποιούν οι

επιχειρήσεις του δείγματος, συνιστάται ο αποκλεισμός εκείνων που υιοθετούν

ασυνήθιστες μεθόδους, αν βέβαια υπάρχει τέτοια ευχέρεια. Στην αντίθετη περίπτωση,

μπορεί να περιοριστεί η ανάλυση στα μεγέθη που δεν επηρεάζονται από τις

ιδιόμορφες αυτές μεθόδους. Για παράδειγμα, αν το ενδιαφέρον περιορίζεται στην

εξήγηση διαφορών σε πολιτικές διάθεσης κερδών, τότε οι μέθοδοι απόσβεσης δε

ασκούν αξιόλογη επιρροή στα αποτελέσματα των πραγματοποιούμενων συγκρίσεων.

Τέλος, η λήξη των οικονομικών χρήσεων σε διαφορετικά χρονικά σημεία, δεν

επιτρέπει στα αντίστοιχα στοιχεία να είναι άμεσα συγκρίσιμα. Στην Ελλάδα για τις

περισσότερες επιχειρήσεις, η οικονομική χρήση λήγει την 31/12, έτσι, το πιο πάνω

πρόβλημα είναι σημαντικά περιορισμένο. Όμως, σε άλλες χώρες, παρατηρείται

αξιόλογη διασπορά των λήξεων μέσα στο έτος. Π.χ. στην Αγγλία, μόνο το 40% των

χρήσεων λήγουν τον Δεκέμβριο (το αντίστοιχο ποσοστό για τις ΗΠΑ είναι 60%

περίπου). Σε τέτοιες περιπτώσεις, βοηθούν σημαντικά οι μηνιαίες, τριμηνιαίες και

εξαμηνιαίες καταστάσεις που δημοσιεύονται από τις επιχειρήσεις, διότι επιτρέπουν

την αναγωγή (έστω και με κάποιες παραδοχές) των ετήσιων στοιχείων σε κοινή βάση.

4. Ανάλυση χρονολογικών σειρών

4.1 Εισαγωγή

Η ανάλυση χρονολογικών σειρών περιλαμβάνει μια σειρά μεθοδολογιών, οι οποίες

διευκολύνουν την πρόβλεψη μελλοντικών τιμών διαφόρων παραμέτρων (π.χ. έσοδα),

με βάση αντίστοιχα ιστορικά δεδομένα. Η ανάλυση έχει έννοια αν ισχύει η υπόθεση

ότι υπάρχει συστηματική σχέση μεταξύ διαδοχικών τιμών των χρησιμοποιούμενων

μεταβλητών, οπότε επιζητείται ο προσδιορισμός της σχέσης αυτής, είτε μέσω

στατιστικής – οικονομετρικής ανάλυσης, είτε μετά από οπτική εξέταση των

δεδομένων (συνήθως σε μορφή διαγραμμάτων) κλπ.

Θα πρέπει να τονιστεί ότι, στα πλαίσια της οικονομικής ανάλυσης, είναι αναγκαίο να

προσδιορίζονται εκ των προτέρων οι θεωρητικά αποδεκτές σχέσεις, ώστε να

αποφεύγεται η ανάπτυξη και εφαρμογή υποδειγμάτων τα οποία αποτελούν προϊόν

συγκυριακών σχέσεων μεταξύ των μεταβλητών και επομένως οδηγούν σε

παραπλανητικές ή χωρίς νόημα εκτιμήσεις. Για παράδειγμα, οι απώλειες από

Page 106: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

106

επισφαλείς απαιτήσεις θα πρέπει να συνδέονται αρνητικά με τα κέρδη με τα οποία

συνδέεται θετικά το μικτό περιθώριο κέρδους κλπ.

Μεταξύ των χρησιμοποιούμενων μεθοδολογιών35 ξεχωριστή θέση έχουν τα

αυτοπαλλινδρομικά υποδείγματα (= υποδείγματα αυτοπαλλιννδρόμησης με κινητούς

μέσους), για τα οποία η εμπειρική έρευνα36 έχει δείξει ότι ενισχύουν την ικανότητα

του αναλυτή να πραγματοποιήσει φερέγγυες προβλέψεις.

Τα υποδείγματα αυτά37 έχουν τις γενικές μορφές AR(p) ή MA(q) ή ARM(p,q),

όπου:

p = αριθμός διαδοχικών παρελθουσών παρατηρήσεων της ανεξάρτητης μεταβλητής.

q = αριθμός διαδοχικών παρελθουσών παρατηρήσεων του σφάλματος

παλινδρόμησης.

Παραδείγματα:

AR (1) : Yt = b1Yt-1 + et

AR (2) : Yt = b1Yt-1 + b2Yt-2 + et

……..

MA (1) : Yt = et + b1et-1

MA (2) : Yt = et + b1et-1 + b2et-2

……..

ARMA (1,0) : Yt = b1Yt-1 + et

ARMA (1,1) : Yt = b1Yt-1 + et + b1et-1

ARMA (0,1) : Yt = et + b1et-1 κλπ.

Όπου : Y = η εξεταζόμενη μεταβλητή

b1 = συντελεστής παλινδρόμησης

e = το σφάλμα παλινδρόμησης (error term)

t = η χρονική περίοδος αναφοράς

35 Για εκτεταμένες βιβλιογραφικές παραπομπές σχετικά με αυτές τις μεθοδολογίες, βλ. Ζ. Γεωργαντά (1987), “ Η προσέγγιση Box – Jenkins στην ανάλυση και πρόβλεψη χρονολογικών σειρών ”, εκδόσεις ΚΕΠΕ. 36 Για την εφαρμογή υποδειγμάτων ΑΡΙΜΑ σε δεδομένα ελληνικών μεταποιητικών επιχειρήσεων (πρόβλεψη κερδών), βλ. Μ. Γκλεζάκου (1991), “Προβλεψιμότητα κερδών στον ελληνικό βιομηχανικό τομέα”, ΣΠΟΥΔΑΙ, τόμος 41. 37 Βλ. J. Guerard and T. Vaught (1989), “FINANCIAL MODELING”, Probus, Chicago.

Page 107: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

107

Τα πιο πάνω υποδείγματα προϋποθέτουν διαχρονική σταθερότητα των εξεταζομένων

κατανομών, η οποία δεν είναι δεδομένη σε κάθε περίπτωση. Για το λόγο αυτό έχουν

αναπτυχθεί διάφορες τεχνικές μετατροπής των δεδομένων, ώστε να περιορίζεται η

διαχρονική μεταβλητικότητά τους και να επιτυγχάνεται η αναγκαία (στατιστικά

σημαντική) σταθερότητα.

Στα πλαίσια χρησιμοποίησης υποδειγμάτων ARMA(p,q) εφαρμόζεται η τεχνική της

υποκατάστασης της τιμής της παρατήρησης Yt , με τη διαφορά Yt – Yt-1. Έτσι,

προκύπτει μια νέα κατανομή, η οποία εκφράζει τις πρώτες διαφορές της Y. Αν δεν

επιτυγχάνεται και πάλι η επιθυμητή σταθερότητα, υπολογίζονται οι διαφορές των πιο

πάνω διαφορών κλπ. Ο βαθμός διαφοροποίησης των αρχικών δεδομένων

υποδηλώνεται με μια ένδειξη, η οποία στη γενική της μορφή εκφράζεται με το

γράμμα d (d= 1,2,3,…..n).

Έτσι, αν Y΄t συμβολιστεί η διαφοροποιημένη μεταβλητή Y, τότε:

- Αυτή είναι ίση με τη διαφορά δυο διαδοχικών τιμών της Y, όταν d =1

- Είναι ίση με τη διαφορά των πιο πάνω πρώτων διαφορών, όταν d =2

…………………………………………………………………..

- Είναι ίση με τη διαφορά των n-1 διαφορών, όταν d = n

Όταν χρησιμοποιούνται υποδείγματα ARMA(p,q) για την ανάλυση σειρών οι οποίες

έχουν προκύψει μετά από διαφοροποίηση των αρχικών σειρών (κατά τα πιο πάνω

αναφερόμενα), αυτά έχουν τη γενική μορφή ARIMA (p,d,q), για να εκφράζουν και το

βαθμό διαφοροποίησης των αρχικών δεδομένων.

Παραδείγματα:

ARIMA (1,0,0) : Yt = b1Yt-1 + et

ARIMA (1,0,1) : Yt = b1Yt-1 + et + b2et-1

ARIMA (1,1,1) : Yt´= b1Y´t-1 + e´t + b2e´t-1

Page 108: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

108

4.2 Προβλήματα εφαρμογής της ανάλυσης χρονολογικών σειρών

Οι δυσκολίες που παρουσιάζονται κατά την εφαρμογή των διαφόρων μεθόδων

ανάλυσης χρονολογικών σειρών στη χρηματοοικονομική ανάλυση, μπορούν να

ομαδοποιηθούν σε δυο κύριες κατηγορίες :

Εκείνες που συνδέονται με τη διαθεσιμότητα – φερεγγυότητα των αναγκαίων

στοιχείων

Εκείνες που συνδέονται με τις ιδιότητες των κατανομών των

χρησιμοποιούμενων δεδομένων.

Ειδικότερα, οι δυσκολίες εξασφάλισης αξιόπιστων στοιχείων στην απαιτούμενη

έκταση, οφείλονται σε ένα ή περισσότερους από τους επόμενους λόγους:

Δομικές αλλαγές, στα δεδομένα των επιχειρήσεων του δείγματος ή του οικονομικού

περιβάλλοντος γενικότερα, οι οποίες είναι δυνατό να οφείλονται σε :

Αλλαγή του θεσμικού πλαισίου (π.χ. αναπροσαρμογή παγίων / αλλαγή

μεθόδου αποσβέσεων).

Αλλαγές στον ανταγωνισμό από υποκατάστατα ή νέες επιχειρήσεις.

Ανάπτυξη τεχνολογιών που επηρεάζουν την πλευρά του κόστους (π.χ. οι νέες

κλωστοϋφαντουργικές επιχειρήσεις είναι σχεδόν εντάσεως κεφαλαίου ενώ,

ιστορικά, αυτός ο τομέας ήταν εντάσεως εργασίας).

Εξαγορές (τρέχοντα ή πρόσφατα δεδομένα μιας εταιρίας περιλαμβάνουν τα

μεγέθη απορροφηθέντων επιχειρήσεων).

Οι δομικές αλλαγές μπορούν να εντοπιστούν σε αρκετές περιπτώσεις, με διάφορους

τρόπους, όπως π.χ. οπτική ανάλυση (εξέταση διαγραμμάτων δεδομένων) και

στατιστική ανάλυση (έλεγχος της ισότητας της διακύμανσης υποπεριόδων κλπ). Για

να εξουδετερωθεί η επίδρασή τους στα αποτελέσματα της ανάλυσης, μπορούν να

ληφθούν, μεταξύ άλλων, τα πιο κάτω μέτρα:

Ανάλυση μεγαλύτερων περιόδων (π.χ. ετήσια αντί τριμηνιαίων δεδομένων).

Σημειώνεται, πάντως, ότι όσο πιο μεγάλο είναι το μήκος της περιόδου, τόσο

περισσότερες δομικές αλλαγές μπορούν να περιλαμβάνονται σε αυτή.

Page 109: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

109

Προσδιορισμός αιτιών των δομικών αλλαγών και αντίστοιχη προσαρμογή

των ιστορικών στοιχείων (Π.χ. σε περίπτωση συγχώνευσης, μπορεί να γίνει

ενοποίηση των προ της συγχώνευσης δεδομένων).

Χρησιμοποίηση αναμορφωμένων στοιχείων (μερικές φορές, τέτοια στοιχεία,

περιλαμβάνονται στις ετήσιες εκθέσεις).

Ποικιλία υιοθετούμενων λογιστικών πολιτικών (ως προς τις αποσβέσεις, την

αποτίμηση κλπ), με αποτέλεσμα την μείωση της συγκρισιμότητας των στοιχείων των

επιμέρους επιχειρήσεων.

Σε τέτοιες περιπτώσεις, θα πρέπει να προσαρμοστούν τα αντίστοιχα στοιχεία είτε με

βάση πρόσθετες πληροφορίες που δίνονται από την ίδια την επιχείρηση (π.χ. στην

ετήσια έκθεση) είτε με τη χρήση προσεγγιστικών τεχνικών38. Μια άλλη λύση θα ήταν

να χρησιμοποιηθούν μόνο τα δεδομένα που πηγάζουν από την ίδια ομάδα λογιστικών

μεθόδων, αν βέβαια υπάρχει ευχέρεια απόρριψης των στοιχείων των λοιπών

επιχειρήσεων χωρίς να συρρικνώνεται το δείγμα σε απαγορευτικά επίπεδα.

Δυσκολίες υπολογισμού, λόγω της φύσης των δεδομένων, που επιτρέπει τον

υπολογισμό ακραίων τιμών (π.χ. μεγέθη που τείνουν στο μηδέν, αν χρησιμοποιηθούν

ως παρανομαστές για τον υπολογισμό δεικτών, οδηγούν σε τιμές που τείνουν στο

άπειρο). Σε τέτοιες περιπτώσεις, ο αναλυτής μπορεί να προχωρήσει σε απαλοιφή των

ακραίων τιμών ή προσαρμογή τους ή να τις διατηρήσει αν εκτιμά ότι η

προκαλούμενη παραμόρφωση στα αποτελέσματα είναι ανεκτή.

Επίσης, η εποχικότητα, δημιουργεί δυσκολίες, κύρια όταν γίνονται προβλέψεις για

σύντομες χρονικές περιόδους. Η εποχικότητα οφείλεται στην επιρροή που ασκούν

στα εξεταζόμενα μεγέθη οι κλιματολογικές συνθήκες, οι καταναλωτικές συνήθειες

που συνδέονται με δεδομένες περιόδους του έτους κλπ. Για παράδειγμα, οι πωλήσεις

αναψυκτικών και παγωτών αυξάνονται σημαντικά τους θερινούς μήνες στις

μεσογειακές χώρες, ενώ οι πωλήσεις πετρελαίου θέρμανσης τους χειμερινούς.

Ακόμη, τα είδη δώρων ζητούνται εντονότερα κατά τις εορτές των Χριστουγέννων και

του Πάσχα, τα λουλούδια κατά την εορτή της Μητέρας ή του Αγίου Βαλεντίνου κλπ.

38 Η δυνατότητα αυτή είναι περιορισμένη. Όπως έδειξαν σχετικές εμπειρικές έρευνες – Βλ. αναλυτική αναφορά σε G. Foster (1978) – δεν είναι δυνατός ο προσδιορισμός κάποιου υποδείγματος το οποίο να λύνει ικανοποιητικά το πρόβλημα.

Page 110: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

110

Μεταξύ των προτεινόμενων λύσεων περιλαμβάνονται η επιλογή υποδειγμάτων που

λαμβάνουν υπόψη την εποχικότητα (κύρια με τη χρήση ψευδομεταβλητών –dummy

variables), η χρήση κλασμάτων του έτους (π.χ. τριμήνων) ως αυτοτελών περιόδων39

κ.α.

“Μαγείρεμα” κερδών. Το management της επιχείρησης μπορεί να επηρεάσει το

χρόνο δημοσίευσης και το περιεχόμενο των λογιστικών καταστάσεων, ασκώντας με

τον τρόπο αυτό επιρροή στα αποτελέσματα της ανάλυσης χρονολογικών σειρών.

Ειδικότερα μπορούν να παρουσιαστούν “μαγειρεμένα”, τα πιο κάτω μεγέθη:

Τα έσοδα, μέσω αναβολής ή επίσπευσης του χρόνου τιμολόγησης.

Τα έξοδα, μέσω προπληρωμών ή αναβολής του χρόνου τιμολόγησής τους.

Τα μεγέθη της περιουσίας μέσω επιλογής κατάλληλων μεθόδων αποτίμησης,

υπο- ή υπερεκτίμησης των επισφαλών απαιτήσεων κλπ.

Έχει παρατηρηθεί ότι σε πολλές περιπτώσεις, το management προτιμά να

παρουσιάσει μια μεγάλη ζημία σε ένα έτος αντί για μικρότερες ζημίες σε

περισσότερες περιόδους. Σε μια τέτοια περίπτωση, “φορτώνει” μια χρήση με ζημίες

παρελθουσών χρήσεων που ήταν αφανείς μέχρι τότε (π.χ. υποτίμηση επισφαλειών)

καθώς και με έξοδα / ζημίες μελλοντικών χρήσεων όπως:

Υπεραποσβέσεις

Υπερεκτίμηση επισφαλειών

Αλλαγή μεθόδου αποτίμησης των αποθεμάτων

Τιμολόγηση τρεχόντων εσόδων στην επόμενη περίοδο

Παρουσίαση εξόδων της προηγούμενης περιόδου σε αυτή την περίοδο

Διαγραφή περιουσιακών στοιχείων τα οποία ενδέχεται να αποφέρουν

κάποια έσοδα (οπότε θα καταχωρηθούν στις αντίστοιχες μελλοντικές

περιόδους).

39 Αν πρόκειται για πρόβλεψη κερδών, σε μια τέτοια περίπτωση, θα πρέπει να καταμεριστούν ορισμένες ετήσιες δαπάνες (π.χ. τόκοι, διαφήμιση, γενικά έξοδα κλπ) στις υποπεριόδους.

Page 111: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

111

Έλλειψη διαχρονικής σταθερότητας (non – stationarity), λόγω δομικών αλλαγών,

συγχωνεύσεων, μετατροπών κλπ. Μια χρονολογική σειρά θεωρείται σταθερή όταν τα

βασικά της στατιστικά χαρακτηριστικά (κυρίως ο μέσος και η διακύμανση) δεν

παρουσιάζουν στατιστικά σημαντικές διαχρονικές μεταβολές. Σε αρκετές

περιπτώσεις, οι μη σταθερές σειρές μπορούν να μετατραπούν σε σταθερές με την

εφαρμογή διαφόρων μεθόδων, όπως μετατροπή των δεδομένων (transformation,

differencing κλπ)

Αυτοσυσχέτιση (autocorrelation), διότι τα δεδομένα αφορούν διαδοχικές χρήσεις

και γι΄αυτό συσχετίζονται, συνήθως, μεταξύ τους. Η αυτοσυσχέτιση μετριέται για

τιμές που απέχουν κ περιόδους μεταξύ τους (κ=1,2,….n) και εκφράζεται με

αντίστοιχους συντελεστές. Π.χ. η αυτοσυσχέτιση ν βαθμού εξετάζει τις σχέσεις

όλων των τιμών που απέχουν ν περιόδους μεταξύ τους.

Πολλές στατιστικές μέθοδοι, όπως αυτή των ελαχίστων τετραγώνων, προϋποθέτουν

στατιστικά μηδενικό συντελεστή αυτοσυσχέτισης, ενώ άλλες βασίζονται σε αυτή.

Πολυσυγγραμικότητα (multicollinearity), κύρια στην περίπτωση που οι

ανεξάρτητες μεταβλητές προκύπτουν από την ίδια μεταβλητή, διαφέροντας μόνο στα

σημεία έναρξης και λήξης της συνολικής περιόδου στην οποία αναφέρονται (lag

values). Αυτό συμβαίνει κατά βάση όταν χρησιμοποιούνται υποδείγματα ARIMA. Η

πολυσυγγραμικότητα μπορεί να εξουδετερωθεί σε αρκετές περιπτώσεις, με τη χρήση

ειδικών μεθοδολογιών μετατροπής των δεδομένων40

Έλλειψη κανονικότητας, ήτοι η κατανομή των δεδομένων δεν μπορεί να θεωρηθεί

κανονική διότι χαρακτηρίζεται από ασυμμετρία ή κύρτωση κλπ. Στην περίπτωση

αυτή, πάντώς, υπάρχει η δυνατότητα βελτίωσης της κανονικότητας μέσω μετατροπής

των αντίστοιχων μεγεθών (λογαριθμική μετατροπή, αντικατάσταση των τιμών με την

τετραγωνική ρίζα τους κλπ). Για μη κανονικές κατανομές δεν είναι δυνατός ο έλεγχος

της στατιστικής σημαντικότητας των εκτιμώμενων συντελεστών α,β, κλπ.

40 Βλ. Α. Κουτσογιάννη (1973)

Page 112: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

112

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 6

Ο ΠΡΟΓΡΑΜΜΑΤΙΣΜΟΣ ΤΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΗΣ ΔΡΑΣΗΣ

1. Εισαγωγή

Στα πλαίσια της ανάπτυξης της δραστηριότητάς της, μια επιχείρηση, είναι

αναγκασμένη να αποκτήσει υλικά και άϋλα μέσα, να προσλάβει στελέχη, να

χρησιμοποιήσει αναλώσιμα και μη αναλώσιμα υλικά, να αναλάβει υποχρεώσεις και

να δημιουργήσει απαιτήσεις.

Ενδεικτικά, χρειάζεται να πραγματοποιήσει μια σειρά από τις πιο κάτω ενέργειες:

Αγορά (ή μίσθωση) ακινήτων, μηχανημάτων, αυτοκινήτων, Η/Υ, επίπλων,

δικαιωμάτων (π.χ. δικαιώματα ευρεσιτεχνιών, δικαιώματα εκμετάλλευσης

μεταλλείων κλπ), αναλωσίμων υλικών, πρώτων υλών, εμπορευμάτων,

προγραμμάτων Η/Υ (software) κ.α.

Αγορά ενέργειας, υπηρεσιών τρίτων (π.χ. νομικών, μηχανικών, συμβούλων),

υπηρεσιών πληροφόρησης (π.χ. δίκτυα Bloomberg, Reuters κλπ)

τηλεπικοινωνιακών υπηρεσιών και υπηρεσιών πρόσβασης σε Internet και

Intranets, αγορά υπηρεσιών εκπαίδευσης – επιμόρφωσης, προώθησης

προϊόντων, μεταφοράς, προβολής-διαφήμισης κλπ.

Πρόσληψη προσωπικού.

Παραχώρηση πιστώσεων σε πελάτες.

Καθεμία από τις πιο πάνω ενέργειες, οι οποίες επαναλαμβάνονται διαρκώς,

προϋποθέτει την λύση ενός προβλήματος επιλογής, με πολλές παραμέτρους, οι τιμές

των οποίων σπάνια είναι μονοσήμαντες. Π. χ. για την επιλογή μηχανημάτων είναι

αναγκαία η έρευνα αγοράς, η καταγραφή των προσφερομένων λύσεων, η κατάταξή

τους από άποψη δυναμικότητας, αντοχής, τεχνολογικού επιπέδου, κόστους

λειτουργίας, κόστους αγοράς ή μίσθωσης, τεχνικής υποστήριξης (service), χρόνου

παράδοσης, συχνότητας βλαβών, προκαλούμενης όχλησης – ρύπανσης κλπ.

Είναι προφανές ότι, για το σύνολο των επιλογών της επιχείρησης, τα προβλήματα

είναι πολλά, ο αριθμός των δυνατών λύσεων μεγάλος και επομένως η πιθανότητα

Page 113: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

113

λανθασμένων χειρισμών σημαντική. Οι δυσκολίες πολλαπλασιάζονται από το

γεγονός ότι για κάθε συνδυασμό επιλογών μπορούν να χρησιμοποιηθούν διαφορετικά

χρηματοδοτικά συστήματα.

Σχηματικά, το συνολικό πρόβλημα αγοράς πόρων / μέσων και χρηματοδότησης τους,

θα μπορούσε να αποδοθεί με τον επόμενο πίνακα:

Πίνακας 1 : Εναλλακτικές λύσεις για την επιλογή του πόρου Π1

Τρόπος Χρηματοδότησης

Πόροι/Μέσα

Εναλλακτικές

επιλογές για τα

προς επιλογή

μέσα / πόρους

Χρηματοδοτι

κό σχήμα Χ1

Χρηματοδοτι

κό σχήμα Χj

….

Χρηματοδοτι

κό σχήμα Χz

Επιλογή Ε1 Ε1Χ1 Ε1Χj …. Ε1Χz

……………… …………. …………….. …. ……………..

Επιλογή Εi ΕiΧ1 ΕiXj …. EiXz

………………. ………… ……………. …. …………….

Π1

Επιλογή ΕΜ ΕΜΧ1 ΕΜΧj …. ΕΜΧz

Θεωρητικά, δηλαδή, το σύνολο των επιλογών για τον πόρο Π1 είναι Μ x Z, ενώ η

τελική επιλογή είναι μόνο μία, π.χ. ΕiXj. Για ένα σύνολο Υ πόρων / μέσων, η

επιχείρηση πρέπει να πραγματοποιήσει Υ επιλογές, έναντι M x Z x Y εναλλακτικών

λύσεων. Όλα αυτά, μάλιστα, συμβαίνουν στα πλαίσια μιας συγκεκριμένης

στρατηγικής. Με δεδομένο ότι ο σχεδιασμός της επιχειρηματικής δράσης πρέπει να

βασίζεται στις εκτιμήσεις που προκύπτουν από την εξέταση εναλλακτικών

στρατηγικών41, (έστω Σ), το πλήθος των προς εξέταση εναλλακτικών λύσεων γίνεται

ακόμη μεγαλύτερο (= M x Z x Y x Σ).

Στον πραγματικό κόσμο, βέβαια, υπάρχουν περιορισμοί τόσο προς την κατεύθυνση

των επιλογών όσο και προς την κατεύθυνση των χρηματοδοτικών λύσεων και

στρατηγικών.

41 Οι εναλλακτικές στρατηγικές επηρεάζονται και από τις πιθανολογούμενες καταστάσεις του οικονομικού περιβάλλοντος, όπως π.χ. ανάπτυξη, στασιμότητα, ύφεση κλπ.

Page 114: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

114

Για παράδειγμα, μια μικρή επιχείρηση δεν έχει τις ευχέρειες άντλησης κεφαλαίων

μιας μεγάλης και εύρωστης επιχείρησης, ούτε μπορεί να ακολουθήσει ορισμένες από

τις στρατηγικές της (π.χ. εξαγορά άλλων επιχειρήσεων ). Ακόμη, δεν είναι εφικτή η

απόκτηση από αυτή του πλήθους των μέσων / πόρων της μεγάλης επιχείρησης. Τέλος

ανάλογα με τις υποδομές της κάθε οικονομίας, οι επιχειρήσεις μιας χώρας έχουν

λιγότερες ή περισσότερες ευχέρειες από εκείνες μιας άλλης χώρας. Πρακτικά, λοιπόν,

οι εναλλακτικές επιλογές περιορίζονται από M x Z x Y x Σ

σε (Μ-Κ ) x (Ζ –λ) x (Y- μ) x (Σ-ν).

Από την άλλη πλευρά, το περιβάλλον μέσα στο οποίο αναπτύσσει τη δράση της μια

επιχείρηση, διαφοροποιείται συνεχώς, ως αποτέλεσμα των αδιάκοπων μεταβολών

που συντελούνται στα οικονομικά, κοινωνικά, θεσμικά, πολιτικά, τεχνολογικά κλπ

δεδομένα του εθνικού και διεθνούς χώρου.

Στα πλαίσια αυτά, οι διαθέσιμες επιλογές στους τομείς της διοίκησης – διαχείρισης,

παραγωγής, διάθεσης και χρηματοδότησης, δεν είναι δυνατό να παραμείνουν

σταθερές, γι’ αυτό απαιτείται διαρκής αναθεώρηση του επιχειρησιακού σχεδιασμού,

τόσο σε βραχυπρόθεσμη όσο και σε μακροπρόθεσμη βάση.

Για παράδειγμα, η ανάπτυξη αποτελεσματικότερων μέσων και μεθόδων παραγωγής,

η δυνατότητα χρησιμοποίησης νέων υλικών, η διεύρυνση των αγορών λόγω

εμπορικών συμφωνιών ή οικονομικών ενώσεων42, η μεταβολή των όρων εργασίας

και αμοιβής, η διαφοροποίηση των πηγών ενέργειας, οι αλλαγές στις προτιμήσεις

των καταναλωτών κπλ, αποτελούν εξελίξεις που επιβάλλουν την τροποποίηση του

αρχικού προγράμματος, τουλάχιστον στους τομείς της παραγωγής και του

marketing.Βέβαια, οι ουσιώδεις μεταβολές δεν πραγματοποιούνται όλες ταυτόχρονα,

ούτε συμβαίνουν ξαφνικά. Προηγείται μια περίοδος “εκκόλαψης” τους, κατά την

οποία η επιχείρηση έχει συνήθως το χρόνο να επαναπροσανατολίσει τη δράση της,

ώστε να είναι σε θέση να επωφεληθεί και όχι να αιφνιδιαστεί από αυτές.

Όμως κάθε αλλαγή, σε σχέση με τον αρχικό σχεδιασμό, δημιουργεί μια νέα

κατάσταση ισορροπίας, της οποίας το επίπεδο πρέπει να προσδιοριστεί.

Όσα αναφέρθηκαν πιο πάνω φανερώνουν την ανάγκη συστηματικής αντιμετώπισης

του προβλήματος των επιχειρηματικών επιλογών, η οποία επιτυγχάνεται μέσω του

προγραμματισμού της επιχειρηματικής δράσης.

42 Π.χ. η Ευρωπαϊκή Ένωση

Page 115: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

115

2. Μεθοδολογία ποσοτικής απεικόνισης των επιχειρηματικών

σχεδιασμών

Η προϋπολογιστική εκτίμηση των μελλοντικών μεγεθών της επιχειρηματικής δράσης

και ο προσδιορισμός του πιθανού αποτελέσματος (κέρδος / ζημία) που αντιστοιχούν

στους επιχειρηματικούς σχεδιασμούς, μπορούν να πραγματοποιηθούν με αρκετές

εναλλακτικές μεθοδολογίες. Εκτιμούμε ότι η απεικόνισή τους με τη μορφή των

κλασικών οικονομικών καταστάσεων (ισολογισμός – κατάσταση αποτελεσμάτων) τα

καθιστά περισσότερο κατανοητά και επιτρέπει την εφαρμογή των παραδοσιακών

“εργαλείων” ανάλυσης, όπως π.χ. δείκτες, καταστάσεις κοινού μεγέθους, μέθοδος της

καθαρής παρούσας αξίας (Net Present Value), συντελεστής εσωτερικής απόδοσης

(Internal Rate of Return), περίοδος επανείσπραξης του κόστους της επένδυσης (Pay-

back Period) κλπ.

Ακόμη, οι προϋπολογιστικές καταστάσεις είναι εφικτό να έχουν την ίδια δομή με τις

αντίστοιχες απολογιστικές, ώστε να διευκολύνεται η σύγκριση ιστορικών και

προϋπολογιστικών δεδομένων και να εφαρμόζονται ενιαίες τεχνικές ανάλυσης.

Επίσης, η δομή των καταρτιζόμενων καταστάσεων επιτρέπει την εξέταση κρίσιμων

παραμέτρων της επιχείρησης όπως η κεφαλαιακή διάρθρωση, η ρευστότητα, η

αποδοτικότητα, οι δομικές σχέσεις εσόδων - εξόδων κ.α.

Κοντά σε αυτά, παρέχεται η ευχέρεια εξέτασης της αποτελεσματικότητας πολλών

εναλλακτικών σεναρίων (Sensitivity analysis) με ενιαίο (τυποποιημένο) τρόπο και σε

σχετικά περιορισμένο χρόνο. Δεν πρέπει βέβαια να μας διαφεύγει το γεγονός ότι η

κατάρτιση προϋπολογιστικών οικονομικών καταστάσεων προϋποθέτει ευχέρεια

πραγματοποίησης εκτιμήσεων για το γενικότερο οικονομικό και το κλαδικό

περιβάλλον, δυνατότητα πρόβλεψης μελλοντικών τιμών για επιμέρους μεγέθη της

επιχείρησης, ικανότητα αποσαφήνισης και ποσοτικοποίησης των επιμέρους επιλογών

και γνώση των τεχνικών διαμόρφωσης των βασικών λογιστικών καταστάσεων.

Η πιο πάνω προτεινόμενη μεθοδολογία αναπτύσσεται στη συνέχεια, σε ένα πλαίσιο

αναφοράς που επιτρέπει να γίνουν κατανοητοί οι προσδιοριστικοί παράγοντες των

επιμέρους πολιτικών (επενδυτική, μερισματική, αποθεμάτων κλπ) και οι

αλληλεξαρτήσεις που εκ των πραγμάτων υπάρχουν μεταξύ των επιμέρους επιλογών.

Page 116: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

116

3. Η δομή του επιχειρησιακού προγραμματισμού

Μια λειτουργούσα επιχείρηση έχει ήδη43 πραγματοποιήσει τις επιλογές της σχετικά

με το κύριο αντικείμενο της δράσης της και τα βασικά μέσα που χρησιμοποιεί για

την παραγωγή των αγαθών και υπηρεσιών της. Ο προγραμματισμός της δράσης της,

επομένως, περιλαμβάνει τις ενέργειες που απαιτούνται για την βελτίωση της

αποτελεσματικότητάς της, την επέκταση της (στον ίδιο και σε άλλους τομείς),την

αναδιάρθρωσή της ή την αλλαγή κατεύθυνσης, κάτω από τους γενικότερους

περιορισμούς αλλά και εκείνους που διαμορφώνει η μέχρι σήμερα λειτουργία της.

Επιχειρώντας μια στοιχειώδη ομαδοποίηση των ενεργειών που συνιστούν τον

επιχειρησιακό προγραμματισμό, θα μπορούσαμε να καταλήξουμε στην πιο κάτω

βασική ταξινόμηση:

Εκτίμηση της φάσης στην οποία βρίσκεται η οικονομική δραστηριότητα

(ύφεση, ανάκαμψη κλπ) των συγκριτικών και των πιθανών μελλοντικών

εξελίξεων στον ευρύτερο οικονομικό χώρο (εθνικό – διεθνή).

Εκτίμηση των δεδομένων της Αγοράς στην οποία απευθύνεται η επιχείρηση,

της συγκριτικής θέσης της σε αυτή και των προϊόντων που προσφέρει.

Ειδικότερα:

♦ Προσδιορισμός του μεγέθους της Αγοράς, της μερίδας της

επιχείρησης και των μερίδων των ανταγωνιστών. Εκτίμηση της

πιθανότητας εισόδου νέων μονάδων στον κλάδο.

♦ Εξέταση της ελαστικότητας ζήτησης των προϊόντων της

επιχείρησης και της υποκαταστασιμότητάς τους.

♦ Προσδιορισμός των πιθανών διακυμάνσεων των τιμών των

προϊόντων της.

♦ Διαπίστωση των συγκριτικών της πλεονεκτημάτων/

μειονεκτημάτων έναντι των ανταγωνιστών.

Εκτίμηση των τιμών, της ποιότητας, της διαθεσιμότητας κλπ. των

παραγωγικών συντελεστών . Ειδικότερα:

43 Οι δεσμεύσεις της επιχείρησης αφορούν κυρίως τους μεγαλομετόχους της, διότι οι μικρομέτοχοι μπορούν να ρευστοποιήσουν τη συμμετοχή τους (ιδίως όταν πρόκειται για εταιρία εισηγμένη στο χρηματιστήριο) και να επανεπενδύσουν τα κεφαλαία τους σε άλλη επιχείρηση, που δραστηριοποιείται σε διαφορετικό αντικείμενο. Την διαδικασία αυτή μπορούν, μάλιστα, αν την επαναλάβουν όσες φορές επιθυμούν.

Page 117: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

117

♦ Προσδιορισμός της διαθεσιμότητας (επάρκεια, γεωγραφική

διασπορά, κατανομή κατά προμηθευτή κλπ), της ποιότητας, της

τιμής, των όρων παράδοσης κλπ των πρώτων και βοηθητικών

υλών.

♦ Προσδιορισμός της μορφής, της διαθεσιμότητας, της εξάρτησης,

του κόστους κλπ της αναγκαίας ενέργειας.

♦ Εκτίμηση της διαθεσιμότητας και του κόστους εξειδικευμένων

στελεχών, των επιβαρύνσεων για κοινωνική ασφάλιση, των

περιορισμών της εργατικής νομοθεσίας κλπ.

♦ Διαχωρισμούς των δαπανών λειτουργίας της επιχείρησης σε

σταθερές και μεταβλητές.

Εκτίμηση της διαθεσιμότητας, της διάρκειας και του κόστους των κεφαλαίων

που μπορεί να αντλήσει η επιχείρηση για να χρηματοδοτήσει τη

δραστηριότητά της. Επίσης, εκτίμηση των πιθανών μεταβολών στο επίπεδο

των επιτοκίων. Ενδεικτικά:

♦ Χρηματοδότηση από την χρηματιστηριακή αγορά (εισαγωγή στο

χρηματιστήριο ή αύξηση του μετοχικού κεφαλαίου ή έκδοση

ομολογιών).

♦ Άντληση δανειακών κεφαλαίων (προϋποθέσεις δανεισμού, κόστος,

όρια, διάρκεια).

♦ Χρηματοδοτική μίσθωση.

♦ Επιχορηγήσεις στα πλαίσια της αναπτυξιακής πολιτικής της

Χώρας.

♦ Πιστώσεις προμηθευτών.

♦ Πληρωτέα υπόλοιπα.

♦ Αυτοχρηματοδότηση (παρακρατούμενα κέρδη).

Διαμόρφωση του επενδυτικού προγράμματος ή των εναλλακτικών

επενδυτικών προγραμμάτων της επιχείρησης:

♦ Απαιτούμενα υλικά και άϋλα μέσα.

♦ Διαθεσιμότητα και εξάρτηση από προμηθευτές.

♦ Ποιότητα, δυναμικότητα και τεχνικές προδιαγραφές των

αναγκαίων παγίων.

♦ Κόστος αγοράς ή μίσθωσης και κόστος λειτουργίας.

Page 118: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

118

♦ Συμβατότητα με τον υπάρχοντα εξοπλισμό.

♦ Ωφέλιμη ζωή και υπολειμματική αξία.

Διαμόρφωση εναλλακτικών πιστωτικών, επενδυτικών και λογιστικών

πολιτικών.

Κατάρτιση προγράμματος προώθησης των προϊόντων της επιχειρήσεις

(marketing plan) με προσδιορισμό του τρόπου ενημέρωσης του κοινού, των

στοιχείων των προϊόντων που θα προβληθούν, των ομάδων καταναλωτών που

θα αποτελέσουν τους επιμέρους στόχους (target group)κλπ.

Διαμόρφωση μερισματικής πολιτικής.

Για καθεμία από τις πιο πάνω ομάδες ενεργειών χρειάζεται μελέτη, σχεδιασμός και

πρόβλεψη των μελλοντικών τιμών των υπό εξέταση παραμέτρων. Το αποτέλεσμα

όλων αυτών των προσπαθειών αποτελεί την βάση πάνω στην οποία θα στηριχθεί ο

προγραμματισμός της δράσης της επιχείρησης.

4. Μέθοδοι εκτίμησης των επιχειρησιακών παραμέτρων και πρόβλεψης

των μελλοντικών τιμών τους

Η προσεγγιστική εκτίμηση των τιμών των επιμέρους μεγεθών της επιχείρησης, που

αντιστοιχούν στους επιχειρησιακούς σχεδιασμούς, βασίζεται σε μια ή περισσότερες

από τις κλασσικές μεθοδολογίες της ανάλυσης χρονολογικών σειρών, της ανάλυσης

παλινδρόμησης, της προεκβολής της ιστορικής τάσης, της εφαρμογής των μέσων

ιστορικών ρυθμών μεταβολής στο κλπ. Στα μεγέθη που είναι αναγκαίο να

εκτιμηθούν, περιλαμβάνονται κυρίως:

Το κόστος των νέων επενδύσεων (η εκτίμηση αυτή προϋποθέτει την

κατάρτιση αντίστοιχου επενδυτικού προγράμματος).

Ο όγκος και η αξία των προϊόντων που θα πωληθούν (προϋποθέτει έρευνα

αγοράς, προσδιορισμό της μερίδας της επιχείρησης, εκτίμηση των τιμών που

θα επικρατήσουν κλπ).

Page 119: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

119

Τα αναγκαία κεφάλαια για την πραγματοποίηση της παραγωγής των

προϊόντων της επιχείρησης (πρώτες ύλες, αναλώσιμα υλικά, ημικατεργασμένα

προϊόντα, ενέργεια, κόστος εργασίας κλπ).

Τα αναγκαία κεφάλαια για την χρηματοδότηση των αποθεμάτων και των

πιστώσεων προς τους πελάτες (ύψος, διάρθρωση, κόστος και ταχύτητα

κυκλοφορίας αποθεμάτων, όροι πώλησης προϊόντων, διάρκεια απαιτήσεων

από πελάτες κλπ).

Θα πρέπει, επίσης, να προσδιοριστούν:

Οι πηγές χρηματοδότησης των επενδύσεων, της παραγωγής, των αποθεμάτων

και των πιστώσεων προς τους πελάτες (ίδια κεφάλαια, πιστώσεις

προμηθευτών, βραχυπρόθεσμα δάνεια κ.α.).

Τα αναγκαία διαθέσιμα για την ομαλή λειτουργία της επιχείρησης (μετρητά-

καταθέσεις).

Ο τρόπος αξιοποίησης των προβλεπόμενων πλεονασμάτων ρευστότητας

(εμπορεύσιμα χρεόγραφα, προθεσμιακές καταθέσεις κ.α.).

Η δυνατότητα άντλησης κεφαλαίων με έκδοση νέων μετοχών (συγκυρία της

χρηματιστηριακής αγοράς, δυνατότητα διατήρησης του έλεγχου της

επιχείρησης, ισορροπίες μεταξύ των μετόχων, νομικοί περιορισμοί κλπ).

Η μερισματική πολιτική, η οποία προσδιορίζει εμμέσως το ύψος των

παρακρατούμενων κερδών και επομένως την αυτοχρηματοδότηση της

επιχείρησης από τα κέρδη της κάθε χρήσης.

Η πολιτική αμοιβών του προσωπικού, προμηθειών των πωλητών κλπ.

Τα έξοδα διοικητικής λειτουργίας, προβολής – διαφήμισης, δημιουργίας –

συντήρησης δικτύου.

Page 120: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

120

Τα επιτόκια που εκτιμάται ότι θα επικρατήσουν για βραχυπρόθεσμο και

μακροπρόθεσμο δανεισμό.

Ο συντελεστής φορολογικής επιβάρυνσης.

Η πολιτική αποσβέσεων.

Οι πιθανοί συναλλαγματικοί κίνδυνοι και ωφέλειες.

Οι λογιστικές πολιτικές που θα ακολουθήσει η επιχείρηση.

5. Διαδικασία κατάρτισης και ανάλυσης προϋπολογιστικών

καταστάσεων

Μετά την οριστικοποίηση των επιλογών της, τον προσδιορισμό των πολιτικών της,

την εκτίμηση των δυσκολιών και ευχερειών της, τον υπολογισμό ορισμένων μεγεθών

της κλπ, όπως αυτά αναφέρονται στην προηγούμενη παράγραφο, η επιχείρηση είναι

σε θέση να καταρτίσει τις προϋπολογιστικές οικονομικές καταστάσεις της. Οι

αναγκαίες ενέργειες, προς την κατεύθυνση αυτή, με τη σειρά που συνήθως

συναντώνται, έχουν ως εξής:

• Τυποποίηση των οικονομικών καταστάσεων που θα χρησιμοποιηθούν.

• Καταχώρηση των πιο πρόσφατων απολογιστικών δεδομένων (συνήθως των 5

τελευταίων χρήσεων) στις τυποποιημένες καταστάσεις.

• Ανάλυση των ανωτέρω ιστορικών στοιχείων, για τη διαπίστωση των δομικών

χαρακτηριστικών, των διαμορφούμενων τάσεων κλπ (χρησιμοποιούνται για

την πραγματοποίηση προβλέψεων).

• Υπολογισμός των αναμενόμενων μελλοντικών τιμών των μεγεθών της

κατάστασης κερδών / ζημιών και υπολογισμός του αναμενόμενου καθαρού

εισοδήματος.

• Υπολογισμός των τιμών των μεταβλητών του ισολογισμού, με βάση τα

δεδομένα και τις εκτιμήσεις που έγιναν στις πιο πάνω φάσεις.

Page 121: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

121

• Διαμόρφωση προϋπολογιστικών ισολογισμών, καταστάσεων αποτελεσμάτων

χρήσης και καταστάσεων διανομής κερδών.

• Ανάλυση των προϋπολογιστικών καταστάσεων και προσδιορισμός των

προβλεπόμενων ασθενών και ισχυρών σημείων της επιχείρησης.

• Αναθεώρηση των αρχικών υποθέσεων που αφορούν τις μελλοντικές πολιτικές

της επιχείρησης, το εσωτερικό περιβάλλον κλπ. – επανυπολογισμός των

οικονομικών μεταβλητών της επιχείρησης και των χρηματοοικονομικών

καταστάσεών της.

Η πιο πάνω διαδικασία επαναλαμβάνεται για κάθε εναλλακτικό σενάριο και μέχρι τη

διαμόρφωση του σεναρίου που θα θεωρηθεί ικανοποιητικό, δηλαδή θα είναι συνεπές

με τους στόχους της επιχείρησης.

Σχηματικά η διαμόρφωση των προϋπολογιστικών καταστάσεων με βάση τα ιστορικά

στοιχεία και τη νέα πληροφόρηση μπορεί να παρασταθεί ως εξής:

Προϋπολογιστικές καταστάσεις

Ισολογισμός Κέρδη / Ζημίες

Επενδυτικά Προγράμματα

Υπάρχον ενεργητικό Πάγιο ενεργητικό

Απαιτούμενες επενδύσεις

Αναπροσαρμογή παγίων

Υπολειμματική αξία

Ωφέλιμη ζωή Αποσβεσθέντα Αποσβέσεις

Πολιτικές

Επισφάλειες

Πιστωτική πολιτική Τόκοι πιστωτικοί

Πολιτική αποθεμάτων Κυκλοφορούν Υποτίμηση / Ανατίμηση

αποθεμάτων

Πολιτική διαθεσίμων ενεργητικό Κέρδη / Ζημίες από

επενδύσεις σε χρεόγραφα

=Συνολικό Ενεργητικό

Page 122: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

122

Χρηματοδότηση

Μετοχικό κεφάλαιο Ίδια κεφάλαια

Παρακρατηθέντα κέρδη Υπεραξίες από

Επιχορηγήσεις Αναπροσαρμογή παγίων

Αναπροσαρμογή παγίων

Δανεικά κεφάλαια Τόκοι χρεωστικοί

Πιστωτές Υποχρεώσεις

= Συνολικά κεφάλαια

Ανάλυση Αγοράς

Μέγεθος Αγοράς

Μερίδιο Αγοράς Πωλήσεις

Τιμές

Ανάπτυξη Αγοράς

Δαπάνες

Σταθερές Δαπάνες Δαπάνες

Μεταβλητές Δαπάνες

Κέρδη προ φόρων

Είναι φανερό ότι οι πιο πάνω στήλες 2 και 3 συνθέτουν τον ισολογισμό και την

κατάσταση αποτελεσμάτων της επιχείρησης

6. Μαθηματική Προσέγγιση στον προσδιορισμό των βραχυπρόθεσμων

δανείων και των τόκων

Οι σχέσεις που διαμορφώνονται μεταξύ των μεγεθών του ισολογισμού και των

αποτελεσμάτων μπορούν να εκφραστούν με μαθηματικό τρόπο, ο οποίος επιτρέπει

μεταξύ άλλων τον εντοπισμό των αλληλεξαρτήσεων μεταξύ των επιμέρους

απολογιστικών και προϋπολογιστικών μεγεθών:

ΣΠt = ΣΕt

ΣΕt = ΜΚt + Αt + ΠYt + ΒΔt

Page 123: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

123

ΚΚt = (Πt - Kt - Tt) x (1-φ)

Tt = (ΒΔt) x i + (ΜΔ) x ε

ΒΔt = ΣΕt – ΜΚt – At – ΠYt

At = At-1 + ΠΚt

ΠΚt = ΚΚt - Mt

ΣΠ = Συνολικά Κεφάλαια = Σύνολο Παθητικού

ΣΕ = Συνολικό Ενεργητικό

ΚΚ= Καθαρά Κέρδη

Π = Έσοδα από πωλήσεις

ΜΚ = Μετοχικό Κεφάλαιο

Α = Συνολικά (σωρευτικά) αποθεματικά

ΠY = Προβλέψιμες υποχρεώσεις (μακροπρόθεσμα δάνεια, πιστωτές κλπ)

ΒΔ = Βραχυπρόθεσμα δάνεια

ΜΔ = Μακροπρόθεσμα δάνεια

ΠΚ = Παρακρατηθέντα κέρδη

Κ = Κόστη Περιόδου

Μ = Μέρισμα περιόδου

φ = Συντελεστής φορολογίας εισοδήματος

i = Επιτόκιο βραχυπρόθεσμων δανείων

ε = Επιτόκιο μακροπρόθεσμων δανείων

t =Ένδειξη λογιστικής περιόδου

T = Τόκοι περιόδου

Με βάση τις πιο πάνω σχέσεις, η εκτίμηση του αποτελέσματος χρήσης

προϋποθέτει τον προσδιορισμό των τόκων, οι οποίοι όμως δεν είναι δυνατό να

υπολογιστούν αν δεν γνωρίζουμε τα δάνεια της επιχείρησης, τα οποία

εξαρτώνται από το ύψος των ιδίων κεφαλαίων, σημαντικό μέρος των οποίων

αποτελούν τα αποθεματικά. Τα τελευταία διαμορφώνονται με βάση τα

αποτελέσματα της χρήσης.

Page 124: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

124

Αναλυτικότερα:

Ο υπολογισμός Βασίζεται σε αυτή

αυτής της μεταβλητής: τη μεταβλητή:

Καθαρά Κέρδη Τόκοι περιόδου

Τόκοι περιόδου Βραχυπρόθεσμα δάνεια

Βραχυπρόθεσμα δάνεια Συνολικά (σωρευτικά) αποθεματικά

Συνολικά (σωρευτικά) αποθεματικά Καθαρά Κέρδη

Η πιο πάνω κατάσταση προφανώς εισηγείται ότι η διαδικασία κατάρτισης

προϋπολογιστικών καταστάσεων είναι αδιέξοδη αν δεν λυθεί το πρόβλημα

προσδιορισμού των τόκων της χρήσης.

Ένας τρόπος αντιμετώπισης του προβλήματος, θα μπορούσε να είναι ο εξής:

A. Προσδιορίζεται αρχικά το ενεργητικό, το οποίο δεν επηρεάζεται από τις πιο

πάνω αναφερθείσες κυκλικές σχέσεις.

B. Υπολογίζονται τα αποτελέσματα χρήσης με αυθαίρετο προσδιορισμό των

τόκων (π.χ. ορίζονται στο ύψος του προηγούμενου έτους – έστω Τ0). Έτσι,

εκτιμάται το ύψος των (σωρευτικών) αποθεματικών του υπό κατάρτιση

ισολογισμού.

Γ. Αντιμετωπίζεται ο βραχυπρόθεσμος δανεισμός ως υπολειμματικό μέγεθος, ως

εξής:

Βραχυπρόθεσμα δάνεια = Σύνολο ενεργητικού – Ίδια κεφάλαια –

Μακροπρόθεσμες Υποχρεώσεις – Λοιπές Υποχρεώσεις

(πλην βραχυπρόθεσμων δανείων).

Σύμφωνα με την πιο πάνω προσέγγιση, αν υπάρχουν πλεονάσματα

διαθεσίμων, αυτά θα χρησιμοποιηθούν για αποπληρωμή του ήδη υπάρχοντος

βραχυπρόθεσμου δανεισμού, με αποτέλεσμα την μείωσή του κάτω από τα

επίπεδα του προηγούμενου έτους.

Page 125: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

125

Δ. Υπολογίζονται οι τόκοι που αντιστοιχούν στα οριστικοποιημένα (με τον πιο

πάνω αυθαίρετο τρόπο) μεγέθη των δανείων της επιχείρησης – έστω Τ1.

Αν Τ0≠ Τ1 η αρχική διαδικασία επαναλαμβάνεται, με τη χρήση του μεγέθους

Τ1 στην Κατάσταση Αποτελεσμάτων. Η χρήση του μεγέθους Τ1 διαφοροποιεί

τα καθαρά κέρδη και επομένως τα αποθεματικά και (μέσω αυτών) τα

βραχυπρόθεσμα δάνεια. Η διαδικασία επαναλαμβάνεται μέχρι να μηδενιστούν

οι παρατηρούμενες αποκλίσεις μεταξύ των τόκων που χρησιμοποιούνται στην

προϋπολογιστική κατάσταση αποτελεσμάτων και των τόκων που αντιστοιχούν

στα δάνεια της επιχείρησης, όπως αυτά εμφανίζονται στον καταρτιζόμενο

(προϋπολογιστικό) ισολογισμό.

7. Εναλλακτικός υπολογισμός των τιμών των βραχυπρόθεσμων δανείων

και των τόκων της (προϋπολογιστικής) χρήσης

Η μεθοδολογία προσδιορισμού των τόκων και των βραχυπρόθεσμων δανείων που

αναφέρεται στην προηγούμενη παράγραφο είναι μεν ικανοποιητική, δεν επιτρέπει

όμως τον αυτόματο προσδιορισμό των δύο αυτών μεγεθών που είναι ιδιαιτέρως

σημαντικά στις προϋπολογιστικές καταστάσεις. Έτσι, δεν είναι εφικτή η

χρησιμοποίηση τυποποιημένων προγραμμάτων Η/Υ για την κατάρτιση

προϋπολογιστικών καταστάσεων χωρίς την παρέμβαση του αναλυτή.

Για να αντιμετωπισθεί το πρόβλημα αυτό, επιχειρήθηκε η λύση του με τη χρήση

απλών μαθηματικών και συγκεκριμένα με τη χρήση συστημάτων α΄ βαθμού, ως εξής:

Δόθηκαν οι συμβολισμοί της προηγούμενης παραγράφου για τα οικονομικά

μεγέθη της επιχείρησης που αλληλεξαρτώνται στα πλαίσια του

προσδιορισμού της προϋπολογιστικής τιμής των τόκων και των

βραχυπρόθεσμων δανείων και χρησιμοποιήθηκαν συμπληρωματικά τα πιο

κάτω σύμβολα :

Υ = Υποχρεώσεις (εκτός ΜΔ και ΒΔ)

ΚΠΤΦ = Κέρδη προ Φόρων και Τόκων

Φ = Φόροι

Page 126: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

126

Μεταξύ των μεγεθών αυτών ισχύουν οι εξής σχέσεις:

ΒΔt = ΣΕt – Yt – ΜΔt –At-MKt (1)

ΒΔt = (ΣΕt –Yt) – (At –MKt) - ΜΔt (2)

(3)

Ο μετασχηματισμός των (1),(2) και (3) οδηγεί στις επόμενες σχέσεις:

(2),(3) ⇒ ΒΔt = C1t – At (4)

At = At-1 + (1-σt) KKt (5)

KKt = [ΚΠΤΦt – (ΜΔt)εt – (ΒΔt)it ](1-φt) (6)

KKt = [ΚΠΤΦt – (ΜΔt)εt] (1-φt)-ΒΔtit(1-φt) (7)

C2t = [ΚΠΤΦt – (ΜΔt)εt] (1-φt) (8)

(7),(8) ⇒ KKt = C2t –ΒΔtit(1-φt) (9)

(5),(9) ⇒ Αt = At-1 + (1-σt)[C2t – (ΒΔt)it(1-

φt)

⇒ Αt =[At-1 + (1-σt)C2t]-(1-σt)(

(ΒΔt)it(1-φt)

(10)

C3t = At-1 + (1-σt)C2t (11)

C1t = ΣΕt- ΜΔt –MKt - Yt

Page 127: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

127

(10),(11)⇒ At = C3t – (ΒΔt)(1-σt)(1-φt)it (12)

(4),(12) ⇒ ΒΔt = C1t – C3t + (ΒΔ)t [(1-σt)( 1-φt) it ]

⇒ ΒΔt [1- (1-σt)( 1-φt) it ] = C1t –C3t

⇒ ΒΔt =ttt

tt

iCC

)1)(1(131

φσ −−−−

(13)

(1-σt)( 1-φt) = ωt (14)

(13),(14)⇒ ΒΔt =

tt

tt

iCC

ω−−

131

(15)

(12),(15) ⇒ At = C3t- tt

tt

iCC

ω−−

131 . ωtit (16)

A(1-ωtit) = C3t(1-ωtit)-C1tωtit + C3tωtit =

= C3t(1- ωtit+ωtit)-C1tωtit=

= C3t –C1tωtit

⇒ At = tt

tttt

iiCC

ωω

−−

113

(17)

Page 128: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

128

Προσδιορισμός των Βραχυπρόθεσμων Δανείων και των Αποθεματικών με βάση

μέσες τιμές.

Στα προηγούμενα υποδείγματα, οι τόκοι των βραχυπρόθεσμων δανείων

υπολογίζονται με βάση το ύψος των δανείων αυτών στο τέλος της χρήσης. Για πιο

ρεαλιστικές εκτιμήσεις είναι αναγκαίο να χρησιμοποιηθεί το μέσο ημερήσιο

υπόλοιπό τους για ολόκληρο το έτος. Όμως, δεν υπάρχουν (συνήθως) διαθέσιμα

στοιχεία για μια τέτοια προσέγγιση και γι΄ αυτό λαμβάνεται υπ΄ όψη το αντίστοιχο

μέσο υπόλοιπο αρχής και τέλους χρήσης44. Πιο κάτω επαναπροσδιορίζονται τα

βραχυπρόθεσμα δάνεια και τα αποθεματικά σε αυτή τη βάση.

Τ1t = Τόκοι ΜΔt

(6) ⇒ KKt = [ΚΠΤΦt – T1t - ⎟⎠⎞

⎜⎝⎛ ΒΔ+ΒΔ −

21 tt it ] (1- φt)

⇒ KKt = [ΚΠΤΦt – T1t - 21 (BΔt-1)it] (1-φt)- 2

1 (ΒΔt)it(1-φt) (7´)

C΄2t = [ ΚΠΤΦt –T1t - 21 (ΒΔt-1)it](1-φ) (8΄)

(7),(8) ⇒ΚΚt = C΄2t - 21 (ΒΔt) it (1-φt)] (9΄)

At = At-1 + (1-σt) [C΄2t - 21

(ΒΔt) it (1-φt) ]

At = [At-1 + (1-σt) C΄2t] - 21 (1-σt) (ΒΔt)(1-φt) it

C΄3t = At-1 + (1-σt) C΄2t ⇒ At = C΄3t - 21 (1-σt) (ΒΔt)(1-φt) it (11΄)

(2),(3) (10΄) ⇒ ΒΔt = C1t – At = C1t - C΄3t + [(1-σt) (ΒΔt)(1-φt) it ] . 21

ΒΔt [1- 21 (1-σt) (1-φt) it = C1t - C΄3t

ωt = (1- σt)(1-φt)

44 Με δεδομένο ότι τα επιτόκια δεν παραμένουν σταθερά σε ολόκληρη την χρήση, καλό είναι να χρησιμοποιείται η μέση τιμή τους για τον προσδιορισμό των προϋπολογιστικών τόκων.

Page 129: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

129

⇒ (15΄)

(12΄),(15΄) ⇒ Αt = C΄3t - 21 x

21

31

tt

tt

iC΄Cω

− ωtit

⇒At (1- 21 ωtit) = C΄3t (1-

21 ωtit) – C1tωtit + C΄3tωtit

⇒ At (1- 21 ωtit) = C΄3t (1-

21 ωtit + ωtit) - C1tωtit

⇒ At (1- 21 ωtit) = C΄3t (1+

21 ωtit) - C1tωtit

(17΄)

Συμπέρασμα: Αν χρησιμοποιείται η μέση τιμή ΒΔ του έτους, δηλαδή

(ΒΔt-1 + ΒΔt)/2 αντί της τιμής τους στο τέλος της χρήσης, τότε για τον προσδιορισμό

των ΒΔt και των Αt χρησιμοποιούνται οι σχέσεις (8΄),(11΄),(15΄) και (17΄) αντί των

σχέσεων (8),(11),(15) και (17).

ΒΔt =

21

31

tt

tt

iC΄Cω

At = )

211(

)211( 13

tt

tttttt

i

iCi΄C

ω

ωω

−+

Page 130: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

130

8. Παραδείγματα Εφαρμογής των Μαθηματικών Σχέσεων Μεταξύ των

Μεγεθών του Ισολογισμού και των Αποτελεσμάτων

Παράδειγμα 1

t-1 t t-1 t

Πάγια

400 500 Μ.Κ. 300 400

Κυκλ. Ενεργητικό

1500 1700 Αποθεματικά 400 ?

Διαθέσιμα

100 100 Μ.Δ. 200 350

Β.Δ

100 ?

Λοιπές Υποχρεώσεις

1000 1150

2000 2300 2000 2300

ΚΠΤΦ 400

-Τόκοι ? εt=it=20%

?

-Φόροι ? φt = 40%

ΚΚ ?

Μέρισμα ? σt = 30%

Αποθεματικά ?

(15) ⇒ ΒΔt = tt

tt

iCC

ω−−

131 (17) ⇒ At =

tt

ttt

iitCC

ωω

−−

113

(3) ⇒ C1t = ΣΕt –Yt- ΜΔt- ΜΚt

Page 131: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

131

(8) ⇒ C2t = [ΚΠΤΦt –(ΜΔt)εt](1-φt)

(11)⇒ C3t = At-1 + (1-σt) C2t

(14)⇒ ωt = (1-φ)(1-σ)

ωt = (1-0,4)(1-0,3) = 0,42 ⇒ωtit = 0,42 x 0,2 = 0,084

C1t = 2300 –1150 –350 – 400 = 400

C2t = (400-350 x 0,2)(1-0,4) = 198

C3t = 400 + 198 (1-0,3) = 538,6

ΒΔt = 084,01

6,538400−− =

916,06,138− = -151,3

At = 084,01

084,04006,538−− x =

916,0505 = 551,3

Τόκοι =(350-151,3) x 0,2 =39,74

Φόροι = 360,26 x 0,4 = 144,10

Μέρισμα = 216,16 x 0,3 = 64,85

Page 132: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

132

Κατάσταση Αποτελεσμάτων

ΚΠΤΦ = 400,00

- Τόκοι = 39,74

360,26

-Φόροι = 144,11

216,15

-Μέρισμα 64,85

Αποθεματικά = 151,30

Διευκρίνιση: Το αρνητικό πρόσημο των βραχυπρόθεσμων δανείων σημαίνει ότι θα

υπάρχουν αντίστοιχα πλεονάσματα την περίοδο t. Αυτά μπορούν να παραμείνουν ως

διαθέσιμα (οπότε τα συνολικά διαθέσιμα γίνονται 100+ 151,3) ή να χρησιμοποιηθούν

για αποπληρωμή υποχρεώσεων. Είναι δυνατοί, επίσης, ενδιάμεσοι συνδυασμοί, όπως

π.χ. διάθεση μέρους του πλεονάσματος για αποπληρωμή υποχρεώσεων και διατήρηση

του υπολοίπου με μορφή διαθεσίμων.

Αντίστοιχη με τις λύσεις που θα επιλεγούν είναι και η παρουσίαση των

πλεονασμάτων στον ισολογισμό.

Α. Διατήρηση των πλεονασμάτων στα διαθέσιμα :

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ t ΠΑΘΗΤΙΚΟ t

Πάγια 500,0 Μετοχικό Κεφάλαιο 400,0

Κυκλοφορούν Αποθεματικά(400+151,3)= 551,3

Ενεργητικό 1700,0 Μακρ/μα Δάνεια 350,0

Διαθέσιμα 251,3 Βραχ/μα Δάνεια -

Λοιπές Υποχρεώσεις 1150,0

2451,3 2451,3

Page 133: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

133

Β. Χρησιμοποίηση των πλεονασμάτων για την αποπληρωμή μέρους των λοιπών

υποχρεώσεων:

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ ΠΑΘΗΤΙΚΟ

Πάγια 500,0 Μετοχικό Κεφάλαιο 400,0

Κυκλοφορούν Αποθεματικά 551,3

Ενεργητικό 1700,0 Μακρο/μα Δάνεια 350,0

Διαθέσιμα 100,0 Λοιπές Υποχρεώσεις 998,7

2300 2300

Γ. Χρησιμοποίηση ενός μέρους των πλεονασμάτων (π.χ. του 40%) για

αποπληρωμή μέρους των λοιπών υποχρεώσεων:

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ ΠΑΘΗΤΙΚΟ

Πάγια 500,00 Μετοχικό Κεφάλαιο 400,00

Κυκλοφορούν Αποθεματικά 551,30

Ενεργητικό 1700,00 Μακρο/μα Δάνεια 350,00

Διαθέσιμα 160,52 Λοιπές Υποχρεώσεις 1059,22

2360,52 2360,52

Παράδειγμα 2

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ ΠΑΘΗΤΙΚΟ

t-1 t t-1 t

Πάγια 3000 4000 Μετοχικό Κεφάλαιο 5000 5000

Κυκλοφορούν Αποθεματικά 6000 ?

Ενεργητικό 11000 12000 Μακρ/μα Δάνεια 800 1000

Διαθέσιμα 1000 500 Βραχ/μα Δάνεια 2200 ?

Λοιπές Υποχρεώσεις 1000 2000

15000 16500 15000 16500

Page 134: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

134

ΚΠΤΦ 1500

-Τόκοι ? i = ε =20%

……..

-Φόροι ……. φ = 40%

……..

Μέρισμα ……. σ = 30%

Αποθεματικά …….

C1t = 16500 – 2000 – 5000 – 1000 = 8520

C2t = (1500 –1000 x 0,2) x 0,6 = 780

C3t = 6000 + 0,7 x 780 = 6546

At = 2,07,06,01

2,07,06,085006546xx

xxx−− = 6366,81

ΒΔ = 916,0

65468500 − = 2133,19

Κατάσταση Αποτελεσμάτων

ΚΠΤΦ 1500,00

- Τόκοι 626,64 (2133,19 + 1000) x 0,2

873,36

-Φόροι 349,34 (873,36 x 0,4)

524,02

-Μέρισμα 157,21

Παρακράτηση

για Αποθεματικό 366,51

Page 135: ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΣΤΗΝ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΚΑΤΑΣΤΑΣΗΣ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ.pdf

135

ΙΣΟΛΟΓΙΣΜΟΣ

ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟ ΠΑΘΗΤΙΚΟ

Πάγια 4000,00 Μετοχικό Κεφάλαιο 5000,00

Κυκλοφορούν Αποθεματικά 6366,81

Ενεργητικό 12000,00 Μακρ/μα Δάνεια 1000,00

Διαθέσιμα 500,00 Βραχ/μα Δάνεια 2133,19

Λοιπές

Υποχρεώσεις

2000,00

16500,00 16500,00